Особенности формирования и использования финансовых ресурсов корпораций

В процессах динамичного развития глобализации, растущей открытости и взаимозависимости национальных экономик, формирования нового типа международных финансовых отношений возрастет значение транснациональных корпораций (ТНК). Они выступают в качестве ключевых компонентов мировой экономики и ее движущих сил. Иностранные транснациональные корпорации сформировали в России устойчивую сеть дочерних предприятий, вклад которых в национальную экономику, в обеспечение потребностей населения возрастает и ожидается перспективным в долгосрочном периоде.

Финансовые потоки транснациональной корпорации представляют собой кругооборот финансовых активов и обязательств, которым свойственны трансграничный характер, мультивалютность, многоуровневость (сочетание движения ресурсов зарубежных филиалов и дочерних компаний с ресурсами ТНК в целом), интегрированность (наличие жестких взаимосвязей финансовых потоков). Движение финансовых потоков ТНК во многом зависит от формирования ее финансовых ресурсов, которые подразделяются внутренние и внешние [17].

Выделение внутренних и внешних финансовых ресурсов обусловливается сложностью организационной структуры ТНК, наличием в них разнообразных функциональных элементов, иерархий и взаимосвязей, так и различиями в условиях функционирования отдельных организаций, входящих в корпорацию. К основным внутренним ресурсам корпораций относятся:

- эмиссия акций;

- субординированный долг;

- корпоративные облигации;

- дополнительные доходы;

- корпоративные (внутрифирменные) кредиты.

В ходе эмиссии и размещения долевых ценных бумаг формируются и аккумулируются средства владельцев и совладельцев корпорации. Наиболее распространенными методами эмиссии являются [10]:

· публичное предложение, т. е. размещение акций через брокеров или инвестиционные институты, которые покупают весь выпуск, а затем продают его по фиксированной цене физическим и юри­дическим лицам;

· тендерная продажа (один или несколько инвестиционных инсти­тутов покупают у заемщика весь выпуск по фиксированной цене, а затем устраивают торг (аукцион), по результатам которого устанавливают оптимальную цену акции);

· продажа непосредственно инвесторам по подписке (осуществля­ется самим эмитентом без привлечения инвестиционного института);

· метод целевого размещения (реализуется при небольших выпусках акций, сопровождается меньшими расходами).

Субординированный долг формируется за счет эмиссии и размещения корпорацией как краткосрочных, так и долгосрочных ценных бумаг среди пайщиков, акционеров и персонала корпорации. Западные школы финансового менеджмента трактуют субординированный долг как «прослойку» между капиталом и обязательствами компании. Он интенсивно используется в международной практике для расширения и развития корпорации, компенсации потерь при проявлении рисков крупных проектов. Для России понятие субординированного долга является малоизвестным, хотя сам механизм используется при распределении векселей и корпоративных облигаций среди персонала организации.

Корпоративные облигации служат эффективным инструментом привлечения внутренних финансовых ресурсов транснациональными корпорациями, а также российскими компаниями. В большей мере этот инструмент используется американскими корпорациями, основными эмитентами которых выступают крупные компании индустриального, транспортного, энергетического секторов экономики.

Дополнительные доходы возникают при образовании внутрикорпоративных денежных потоков вследствие разницы валютных курсов, налогообложения и финансовых ограничений в странах и регионах нахождения подразделений и филиалов корпораций. Они не обеспечивают притока денежных средств самой корпорации, но позволяют оперативно перераспределять и размещать финансовые ресурсы внутри корпораций между их подразделениями для финансирования дополнительных затрат по техническому, региональному, рыночному, социальному развитию, компенсации потерь при наступлении рисков, содержания нерентабельных, но необходимых корпорации представительств в других странах. Распределение финансовых ресурсов через единый финансовый центр корпорации приводит к существенной экономии на издержках по переводу денежных средств.

Корпоративные (внутрифирменные) кредиты эффективно используются при высоких текущих процентных ставках на местных кредитных рынках, наличии жесткого валютного контроля, существенных различиях в налогообложении. Корпоративные кредиты обычно представляются под низкий процент или являются беспроцентными, со свободными сроками погашения, отличаются крайне низким уровнем кредитного риска.

Выделяют следующие типы корпоративных кредитов:

- прямой (кредиторы - головная фирма корпорации, центр ее финансового менеджмента или банк, входящий в структуру корпорации, или одно из производственных подразделений корпорации);

- опосредованный кредит в форме займа в одной стране или в одной валюте, гарантированный ссудой или депозитом в другой стране или в другой валюте.

В реальной практике корпоративный кредит обычно представляет собой заем, выдаваемый родительской компанией своему филиалу, находящемуся в другой стране, через банк, выступающий в качестве финансового посредника. Кредитный риск в этом случае является минимальным, вследствие стопроцентной его обеспеченности. Во многих странах применяются различные ставки налогообложения процентов, выплачиваемых родительской компании по депозиту, и процентов за банковский кредит, что является важным фактором выбора формы финансирования.

Внутренние финансовые ресурсы вследствие их быстрой аккумуляции составляют значительную (от 50 до 80%) долю в финансировании активов многих зарубежных транснациональных корпораций.

Вместе с тем в целях полного обеспечения необходимых финансовых потребностей корпораций в период их развития более эффективными и диверсифицированными являются внешние финансовые ресурсы, которые в большей степени:

· адаптируются к местным финансовым и валютным условиям (налогам, контролю и ограничениям, валютным курсам).

· учитывают инфляционный фактор;

· обладают возможностью диверсификации при меньшей стоимости привлечения.

Внешние финансовые ресурсы корпораций классифицируются по ряду признаков:

- по экономической сущности - финансовые, кредитные, фондовые;

- по источникам образования – бюджетные ассигнования, господдержка, средства от финансирования совместных проектов, коммерческие кредиты предпринимательских структур, сбережения населения, средства общественных организаций.

- по формированию денежных потоков - перераспределительные, заемные, привлеченные;

- по региональной принадлежности - местные, формируемые в конкретном регионе местонахождения подразделения корпорации с учетом страновых, природных, ресурсных, экономических, социальных, политических и административных факторов, - региональные, образуемые в стране деятельности подразделения корпорации, но в другом регионе с иными местными факторами;

- по отношению к различным странам – зарубежные (формируются в странах функционирования подразделения корпорации и в странах их потенциального проникновения).

- по степени активизации и использования - основные, дополнительные и случайные, а также реально используемые и потенциальные (существенно ограничивается действием специфических региональные факторов, направления действия и интенсивность которых зависят от природных условий и сырьевой базы, наличия и состава трудоспособного населения, а также социальных традиций, нормативных правил и ограничений).

- по денежным потокам погашения обязательств – обеспечивающие финансирование инвестиционной и текущий деятельности. - по срокам привлечения - долгосрочные, среднесрочные и краткосрочные. Конкретизация сроков привлечения финансовых ресурсов зависит от различных факторов. К ним относятся: · инфляция (чем выше темпы инфляции, тем более «короткими» становятся финансовые ресурсы); · предназначение финансовых ресурсов (в оборотные средства - короткие, в оборудование - среднесрочные, в строения - долгосрочные); · сроки государственных экономических программ и другие. Существуют научные и методические разработки, рассматривающие в качестве классификационных признаков внешних финансовых ресурсов корпораций и предприятий рынки, на которых они активизируются (кредитный, инвестиционный и валютный). Каждый располагает своими инструментами, участниками, методиками, правовой инфраструктурой, надзорными органами. Это предопределяет большую специфику в привлечении и использовании финансовых ресурсов указанных рынков. В качестве классификационного признака для оценки и выбора источника внешнего финансирования часто используется объем финансовых ресурсов. Объемные показатели влияют на интенсивность формирования финансовых ресурсов, их привлекательность формирование и проявление рисков. Величина внешнего финансового ресурса может быть определена по отношению к собственному капиталу корпорации, ее активам, отдельным фондам корпорации или подразделениям (амортизации, оплате труда и другим), а также к стоимости проекта. Последнее имеет существенное значение и для кредитора-инвестора, поскольку отношение ресурс/капитал во многом определяет степень риска размещения денежных средств [12]. Помимо финансовых транснациональные корпорации используют кредитные внешние ресурсы. Они дифференцируются: - на долгосрочные и краткосрочные; - банковские и коммерческие; - местные и международные. При временной недоступности базовых финансовых ресурсов транснациональные корпорации привлекают прямые кредиты евробанков. При этом большинство корпораций стремится диверсифицировать эти внешние финансовые ресурсы, заключая кредитные соглашения сразу с несколькими банками разных стран. Это расширяет выбор условий кредитования [17]. С учетом специфики транснациональных корпораций возможно привлечение на кредитном рынке внешних параллельных кредитов (одновременное привлечение кредитов сбалансированных по основным параметрам подразделением корпорации в разных странах от различных материнских компаний). В сфере выбора и активизации внешних финансовых ресурсов из важнейших факторов, предопределяющих политику транснациональных корпораций, является валютная политика. При более низких процентных ставках на международных рынках корпорации или ее подразделениям выгоднее получить заем в иностранной валюте. Важнейшими приоритетами при принятии решения о привлечении финансовых ресурсов в иностранных валютах являются: - паритет процентных ставок; - форвардная ставка, как важнейшее средство прогнозирования; - прогнозы динамики обменных курсов. Эти же факторы и подходы характерны при выборе и использовании транснациональными корпорациями в качестве внешних финансовых ресурсов инвестиционных (фондовых) инструментов. Для обеспечения ликвидности транснациональные корпорации активно используют в качестве внешних финансовых ресурсов комплекс различных инструментов привлечения краткосрочных денежных средств, одним из которых является эмиссия евровекселей (euronotes). Такие векселя обычно эмитируются сроком на один, три или шесть месяцев под плавающий процент, рассчитываемый на базе ставки LIBOR. Многие корпорации применяют конверсионные схемы и немедленно после окончания срока действия своих векселей пролонгируют их на новый, обычно аналогический срок. Фактически векселя превращаются из краткосрочных в среднесрочные инструменты активизации внешних финансовых ресурсов. Андеррайтинг векселей корпораций проводится коммерческими банками, которые часто сами становятся их владельцами, приобретая векселя для своих инвестиционных портфелей. Кроме евровекселей с целью привлечения внешних краткосрочных финансовых ресурсов транснациональные корпорации активно используют эмиссии европейских коммерческих бумаг (euro-commercial papers). Эмиссия этих бумаг осуществляется, как правило, без привлечения андеррайтинговых синдикатов. Поэтому цена их реализации на рынке не может быть гарантирована заранее. Сроки действия европейских коммерческих бумаг варьируются в зависимости от потребностей самих инвесторов. Вторичный рынок этих бумаг и формируются дилерами путем выдвижения предложений об их возможной перепродажи до истечения срока действия. Наиболее распространенным в международной практике и перспективным в России инструментом привлечения внешних финансовых ресурсов являются долгосрочные корпоративные облигации [13]. Специфика функционирования ТНК предопределяет тщательный выбор валюты эмиссии корпоративных облигаций с учетом влияния текущей процентной ставки и динамики обменного курса данной иностранной валюты относительно внутренней валюты страны нахождения корпорации. Так, при низком уровне доходности облигаций, выпущенных в иностранных валютах, транснациональные корпорации, расположенные в США, часто предпочитают номинировать свои облигации в других валютах, например, в японских иенах в целях получения преимуществ за счет низких процентных ставок. При благоприятной динамике валютных курсов и процентных ставок оказывается выгодным выпускать долгосрочные корпоративные еврооблигации не с фиксированной купонной, а с плавающей ставкой. Наиболее предпочтительным выбором для эмитента (заемщика) в целях снижения риска является формирование диверсифицированного валютного фондового портфеля, включающего нескольких иностранных валют. Упрощенной модификацией диверсифицированного валютного фондового портфеля является вариант, позволяющий привлекать финансирование в нескольких иностранных валютах без одновременной эмиссии нескольких видов облигаций. Такой инструмент активизации финансовых ресурсов позволяет добиться существенного снижения валютного риска и в мировой практике остается весьма востребованным. Источники формирования финансовых ресурсов транснациональной корпорации предопределяют стоимость ее капитала, представляющую собой – средневзвешенную «цену», выплачиваемую корпорацией за собственные и заемные источники финансирования [14]. Стоимость капитала транснациональных корпораций обычно ниже, чем у национальных, что обусловливается следующими факторами: - высоким кредитным рейтингом, открывающим доступ к более дешевым ресурсам; - наличием значительной стоимости активов, которые могут быть использованы в качестве обеспечения; - использованием для увеличения продаж рынков различных стран, что обеспечивает интенсивность денежных потоков и способствует повышению их инвестиционной привлекательности. - способностью быстрой диверсификации коммерческой деятельности обусловливающей их финансовую устойчивость и возможность привлечения дополнительных ресурсов. - интегрированностью в мировую финансовую систему, позволяющую обеспечить прозрачность их деятельности для кредитных организаций и облегчить доступ к получению кредитов. Однако существуют факторы, предопределяющие увеличение стоимости капитала транснациональных корпораций. К ним относятся валютные и страновые риски инвестиций в связи с неопределенностью будущих платежей и слабой предсказуемостью экономической, социальной и политической ситуации в странах присутствия. На величину средневзвешенной стоимости капитала и размер привлекаемых корпорациями внешних источников финансирования существенно влияние оказывает дивидендная политика. Периодическое масштабное изъятие средств в виде дивидендных выплат вызывает необходимость поиска альтернативных источников финансирования. Поэтому и существует понятие «дивидендная политика» как совокупность действий по нахождению компромисса между необходи­мостью вознаграждения собственников, с одной стороны, и обеспече­ния финансовых потребностей компании, с другой. Поэтому при выборе оптимального типа дивидендной политики должны решаться две основополагающие инвариантные задачи: обеспечение совокупного достояния акционеров и достаточного финансирования деятельности компании [15]. Ключевой задачей управления финансовыми ресурсами корпораций является оптимизация условий их привлечения на внутреннем и внешнем рынках. Выбор схемы привлечения финансовых ресурсов определяется соотношением стоимости привлекаемых средств и сопровождающих их рисков. Одним из инструментов их сбалансирования является использование производных финансовых инструментов. К основным из них относятся: - процентные свопы; - процентные форварды; - процентные контракты коллар; - валютные форварды; - валютные свопы. Применение широкого набора производных инструментов, составляющих значительную долю (более 30%) привлеченных средств корпораций свидетельствует о расширении возможностей привлечения финансовых ресурсов на внутреннем и внешнем рынках. Подробная классификация производных финансовых инструментов с учетом формирования их гибридов (продуктов финансовой инженерии), способы применения в управлении собственным и заемным капиталом корпораций рассматриваются в следующих подразделах учебного пособия.

Капитал собственников корпорации, представленный самостоятельным разделом в пассиве бухгалтерского баланса, укрупненно может быть сведен к трем элементам: акционерный капитал, эмиссионный доход, реинвестированная прибыль. Добавочный доход в виде эмиссионного дохода и прибыли, полученных по итогам года, подлежат распределению на обеспечение финансовых потребностей компании и дивидендные выплаты ее собственникам. В любой стране имеются определенные нормативные документы, в той или иной степени регулирующие порядок выплаты дивидендов. Кроме того, существуют и национальные традиции в содержании дивидендной политики, общих тенденциях в отношении выплаты дивидендов. Существуют и некоторые другие обстоятельства формального и неформального, объективного и субъективного характера, влияющие на дивидендную политику. К наиболее характерным из них относятся ограничения [10]:

1) правового характера;

2) контрактного характера;

3) по причине недостаточной ликвидности;

4) в связи с расширением производства;

5) обусловленные интересами акционеров;

6) рекламно-информационного характера.

1) Корпорациям большинства стран законом разрешена одна из двух схем — на выплату дивидендов может расходоваться либо только прибыль (прибыль отчетного периода и нераспределенная прибыль прошлых периодов), либо прибыль и эмиссионный доход. В частности, в США и Великобритании действуют три общих правила, имеющих непосредственное отношение к дивидендной политике: правило чистых прибылей; правило недопущения эрозии капитала; правило недопущения неплатежеспособности. В России дивидендная политика акционерными обществами должна строиться в соответствии с законодательством, в частности основным регулятивом является Федеральный закон «Об акционерных обществах».

2) Во многих странах величина выплачиваемых дивидендов регулируется специальными контрактами, например в случае, когда корпорация хочет получить долгосрочный кредит. Для того чтобы обеспечить обслуживание такого долга, в контракте, как правило, оговаривается либо предел, ниже которого не может опускаться величина не распределяемой на дивиденды отчетной прибыли, либо минимальный процент реинвестируемой прибыли.

В России подобной практики нет; некоторыми аналогами ее являются обязательность формирования резервного капитала в размере не менее 5% уставного капитала акционерного общества и закрепленное за советом директоров (наблюдательным советом) право ограничения сверху размера выплачиваемых дивидендов (п. 3 ст. 42 Федерального закона «Об акционерных обществах»), которым администрация и может воспользоваться при необходимости, в частности при получении долгосрочной ссуды [3]. В акционерных обществах России при распределении прибыли после уплаты налогов образуется резервный фонд в размере не менее 5 % от уставного капитала, размер ежегодных отчислений в этот фонд не может быть менее 5% чистой прибыли. Резервный фонд общества предназначен для покрытия его убытков, а также для погашения облигаций общества и выкупа акций общества в случае отсутствия иных средств.

Из чистой прибыли производится выплата дивидендов по акциям и процентов по облигациям, оставшаяся часть прибыли используется на производственное и социальное развитие общества. Уставом общества может быть предусмотрено формирование из чистой прибыли специального фонда акционирования работников общества. Его средства расходуются исключительно на приобретение акций общества, продаваемых акционерами этого общества, для последующего размещения его работникам.

3) Дивиденды в денежной форме могут быть выплачены лишь в том случае, если у компании есть деньги на расчетном счете или денежные эквиваленты, конвертируемые в деньги, достаточны для выплаты. Теоретически корпорация может взять кредит для выплаты дивидендов, однако это не всегда возможно и, кроме того, связано с дополнительными расходами. Таким образом, компания может быть прибыльной, но не готовой к выплате диви­дендов по причине отсутствия реальных денежных средств.

4) Многие компании, особенно на стадии становления, сталкиваются с проблемой поиска финансовых источников целесообразного расширения производст­венных мощностей. Дополнительные источники финансовых ресурсов нужны как компаниям, наращивающим объемы производства высокими темпами, - для приобретения дополнительных производственных мощностей, так и компаниям с относительно невысокими темпами роста - для обновления материально-технической базы. В этих случаях нередко прибегают к практике ограничения дивидендных выплат. Известна практика, когда в учредительных документах оговаривается минимальная доля текущей прибыли, обязательная к реинвестированию, что как раз и делается исходя из предположения о предпочтительности развития производства.

5) Дивидендная политика строится с учетом общеизвестного, ключевого принципа управления финансами — максимизации благосостояния акционеров. Величина их совокупного дохода за истекший период складывается из суммы полученного дивиденда и прироста курсовой стоимости акций. Поэтому, определяя оптимальный размер дивидендов, директорат компании и акционеры должны оценивать, как величина дивиденда может повлиять на стоимость компании в целом. Последняя, в частности, выражается в рыночной цене акций, которая зависит от многих факторов: общего финансового положения компании на рынках капитала, товаров и услуг, размера выплачиваемых дивидендов, темпа их роста и др.

6) В условиях рынка информация о дивидендной политике корпораций тщательно отслеживается аналитиками, менеджерами, брокерами и др. Сбои в выплате дивидендов, любые нежелательные отклонения от сложившейся практики могут привести к понижению рыночной цены акций. Поэтому нередко корпорация вынуждена поддерживать дивидендную политику на достаточно стабильном уров­не, несмотря на возможные колебания конъюнктуры. Степень стабильности дивидендной политики для многих акционеров служит своеобразным индикатором успешности деятельности корпорации.