Оценка рисков инвестиционных проектов

Инвестиционные решения рискованны по определению. Невозможно с абсолютной точностью спрогнозировать значения всех параметров инвестиционного проекта, поэтому при принятии проекта желательно иметь некоторый резерв безопасности, суть которого состоит в форму­лировании некоторых аргументов, позволяющих с достаточной степе­нью уверенности утверждать, что инвестор не понесет критических убытков даже в том случае, если в ходе прогнозирования были допу­щены ошибки в сторону завышения (занижения) ключевых парамет­ров. Поскольку основными характеристиками инвестиционного проек­та являются элементы денежного потока и ставка дисконтирования, снижение рискованности осуществляется поправкой одного из этих пара­метров [66].

В мировой практике финансового менеджмента используются различные методы анализа рисков инвестиционных проектов (ИП). К наиболее распространенным из них следует отнести:

- метод корректировки нормы дисконта;

- метод безрисковых эквивалентов;

- анализ чувствительности критериев эффективности (чистый дисконтированный доход (NPV), внутренняя норма доходности (IRR) и др.);

- анализ вероятностных распределений потоков платежей;

- «деревья» решений;

- метод Монте-Карло (имитационное моделирование);

- метод сценариев.

Метод корректировки нормы дисконта. Достоинства этого метода — в простоте расчетов, которые могут быть выполнены с использованием даже обыкновенного калькулятора, а также в понятности и доступности. Вместе с тем он имеет существенные недостатки.

Эта методика не предполагает корректировки элементов денежно­го потока — вводится поправка к ставке дисконтирования. Несложно заметить, что в формуле основного критерия — NPV — увеличение ставки дисконтирования приводит к уменьшению приведенной стоимости возвратного потока, а следовательно, к более осторожной оценке в отношении анализируемого проекта. Поэтому снижение рисков решения в отношении оцениваемого инвестиционного проекта может быть достигнуто следующим образом: к традиционно используемой ставке дисконтирования вводится поправка на риск, эту ставку увеличивающая.

Метод корректировки нормы дисконта осуществляет приведение будущих потоков платежей к настоящему моменту времени (т. е. обыкновенное дисконтирование по более высокой норме), но не дает никакой информации о степени риска (возможных отклонениях результатов). При этом полученные результаты существенно зависят только от величины надбавки за риск.

Метод также предполагает увеличение риска во времени с постоянным коэффициентом, что вряд ли может считаться корректным, так как для многих проектов характерно наличие рисков в начальные периоды с постепенным снижением их к концу реализации. Таким образом, прибыльные проекты, не предполагающие со временем существенного увеличения риска, могут быть оценены неверно и отклонены.

Данный метод не несет никакой информации о вероятностных распределениях будущих потоков платежей и не позволяет получить их оценку.

Наконец, обратная сторона простоты метода состоит в существенных ограничениях возможностей моделирования различных вариантов, которое сводится к анализу зависимости критериев NPV(IRR,PI и др.) от изменений только одного показателя — нормы дисконта. Несмотря на отмеченные недостатки, метод корректировки нормы дисконта широко применяется на практике.

Метод безрисковых эквивалентов. Еще одним вариантом снижения рисков проекта является уменьшение прогнозируемых значений элементов денежного потока. Логика рассуждений очевидна — если даже при заниженных значениях ожидаемых поступлений счетные критерии свидетельствуют об эффективности проекта, проект можно принять.

Как же на практике находят безрисковые эквиваленты? Существуют различные способы. Например, можно попытаться оценить вероятность появления заданной величины денежного поступления для каждого года и каждого проекта. После этого составляются новые проекты на основе откорректированных с помощью понижающих коэффициентов денежных потоков, и для них рассчитываются NPV (понижающий коэффициент представляет собой вероятность появления рассматриваемого денежного поступления). По сути, откорректированный поток и представляет собой поток из безрисковых эквивалентов. Предпочтение отдается проекту, откорректированный денежный поток которого имеет наибольший NPV. Этот проект считается менее рискованным.

Недостатками этого метода следует признать:

- сложность расчета коэффициентов достоверности, адекватных риску на каждом этапе проекта;

- невозможность провести анализ вероятностных распределений ключевых параметров.

Анализ чувствительности. Данный метод является хорошей иллюстрацией влияния отдельных исходных факторов на конечный результат проекта. Методика анализа в этом случае такова:

- по каждому проекту строят три его возможных варианта развития: пессимистический, наиболее вероятный, оптимистический;

- по каждому из вариантов рассчитывается соответствующий NPV, т. е. получают три величины: NPV_p, NPV_v, NPV_o;

- для каждого проекта рассчитывается размах вариации NPV формуле:

R(NPV) = NPV₀ - NPV_p;

- из двух сравниваемых проектов считается более рискованным тот, у которого размах вариации NPV больше.

Существуют модификации рассмотренной методики, предусматривающие применение количественных вероятностных оценок. В этом случае методика может иметь вид:

- по каждому варианту рассчитываются пессимистическая, наиболее вероятная и оптимистическая оценки денежных поступлений и NPV;

- для каждого проекта значениям NPV_p,, NPV_v, NPV_o присваиваются вероятности их осуществления;

- для каждого проекта рассчитываются вероятное значение NPV взвешенное по присвоенным вероятностям, и среднее квадратическое отклонение от него;

- проект с большим значением среднего квадратического отклонения считается более рискованным.

Главным недостатком данного метода является то, что изменение одного фактора рассматривается изолированно, тогда как на практике все экономические факторы в той или иной степени коррелированны.

По этой причине применение данного метода на практике как самостоятельного инструмента анализа риска весьма ограничено, если вообще возможно.

Анализ вероятностных распределений потоков платежей. В целом применение этого метода анализа рисков позволяет получить полезную информацию об ожидаемых значениях NPV и чистых поступлений, а также провести анализ их вероятностных распределений.

Вместе с тем использование этого метода предполагает, что вероятности для всех вариантов денежных поступлений известны либо могут быть точно определены. В действительности в некоторых случаях распределение вероятностей может быть задано с высокой степенью достоверности на основе анализа прошлого опыта при наличии больших объемов фактических данных.

«Деревья» решений. Ограничением практического использования данного метода является исходная предпосылка о том, что проект должен иметь обозримое или разумное число вариантов развития. Метод полезен в ситуациях, когда решения, принимаемые в каждый момент времени, зависят от решений, принятых ранее, и в свою очередь определяют сценарии дальнейшего развития событий.

Имитационное моделирование. Практическое применение данного метода продемонстрировало широкие возможности его использования в инвестиционном проектировании, особенно в условиях неопределённости и риска. Метод особенно удобен для практического применения тем, что удачно сочетается с другими экономико-статистическими методами, а также с теорией игр и другими методами исследования операций.

Метод сценариев. В целом метод позволяет получать достаточно наглядную картину для различных вариантов реализации проектов, а также предоставляет информацию о чувствительности и возможных отклонениях.

Метод сценариев

Стратегия развития – это качественное долгосрочное определение направлений развития предприятия, касающееся сферы, средств и формы ее деятельности, системы взаимоотношений внутри предприятия, а также позиции предприятия в окружающей среде, приводящее предприятие к ее целям.

Важно отличать варианты стратегии управления деятельности от сценариев. Сценарный подход должен быть основан на соответствующей стратегической гипотезе, и при сопоставлении различных сценариев на первом плане возникает их качественное отличие. Стратегическая гипотеза может содержать и направления развития, и ранжирование приоритетов, и очередность реакции различных стратегий, и выбор соответствующих средств и методов реализации намеченных направлений деятельности [66, 87, 89].

Сценарий – это описание картины будущего, состоящей из согласованных, логически взаимоувязанных событий и последовательности шагов, с определенной вероятностью ведущих к прогнозируемому конечному результату, т. е. образу организации в будущем. Как правило, в сценариях преобладает качественное описание.

Метод сценариев - это метод, который предполагает создание технологий разработки сценариев, обеспечивающих более высокую вероятность выработки эффективного решения в тех ситуациях, когда это возможно, и более высокую вероятность сведения ожидаемых потерь к минимуму в тех ситуациях, когда потери неизбежны.

Существует несколько подходов к разработке сценариев, но все они предполагают четыре общих положения:

- исходным пунктом всегда должна быть точная оценка настоящей стратегической ситуации организации, что ведет к пониманию динамики воздействующих факторов;

- для воздействующих факторов с неопределенными тенденциями развития должны быть выполнены специальные прогнозы и сделаны рациональные предложения экспертов;

- должно быть разработано множество альтернативных сценариев, представляющих собой определенную логическую картину;

- альтернативные сценарии не должны содержать противоречий.

Алгоритм разработки сценариев включает несколько этапов:

- установление предмета исследования и его структурирование, определение показателей, характеризующих предмет;

- определение факторов, влияющих на предмет исследования, их структурирование;

- определение тенденций развития;

- разработка альтернативных сценариев будущего, проверка их на устойчивость и степень вероятности;

- прогноз развития выбранных сценариев, учет возможных противодействующих событий;

- разработка окончательного сценария, оценка возможных отклонений;

- практическая реализация сценария (формулирование стратегии развития, разработка системы планов).

Существует два типа сценариев. Первый тип содержит описание последовательности шагов, ведущих к прогнозируемому состоянию организации, факторов и событий, оказывающих решающее влияние на этот процесс. Второй тип сценариев содержит описание возможных последствий для организации, если она достигнет прогнозируемого образа.

Каждый сценарий может иметь несколько вариантов. Поэтому в терминологическом плане неверно отождествлять многовариантность со сценарным подходом. Наиболее приемлемым может быть алгоритм, в соответствии с которым выделяются и обосновываются несколько стратегий развития, где каждой стратегии будут присущи своя направленность и конкретные задачи, временная и пространственная логика реализации.

После формирования и оценки стратегии разрабатываются конкретные варианты их реализации, причем варианты будут различаться ресурсными возможностями, связями, намеченными темпами роста и используемым нормативным инструментарием.

Научно обоснованный подход для внедрения стратегии развития должен рассматриваться на базе сценариев. Одним из наиболее эффективных инструментов является многовариантность сценария развития, позволяющая в динамике проследить изменения важнейших технико-экономических показателей и их взаимосвязи под влиянием конкуренции. К числу основных требований, которым должен удовлетворять многовариантный сценарий внедрения стратегии развития, относятся следующие:

- стратегия должна обеспечивать фирме выживание в долгосрочной перспективе;

- стратегия должна помогать фирме справляться с текущими задачами;

- стратегия должна приносить удовлетворение тем, кто входит в сферу ее делового взаимодействия.

Сценарный многовариантный подход позволяет резко снизить негативные последствия ошибок стратегического предвидения. В ситуациях, когда в сжатые сроки кардинально меняются факторы микро- и макросреды, возникают или исчезают новые возможности для расширения бизнеса, ошибки стратегического выбора становятся роковыми для предприятия.

Прежде чем приступить к разработке сценария, предполагается провести анализ ситуации с определением основных действующих сил, основных взаимоотношений между основными действующими в ней факторами, необходимую детализацию и структуризацию ситуации. Отбор переменных в этом методе предполагает использование экспертов.

Анализируются с использованием контент-анализа прогнозы развития ситуации, выделяются переменные, обосновывающие взаимосвязь событий. Основной задачей при этом является получение набора существенных переменных, достаточно полно определяющих развитие анализируемой ситуации. Следующим этапом является определение для каждой переменной соответствующей шкалы, в которой она могла бы быть измерена.

Содержательное описание позволяет расширить состав переменных, включая в него переменные, действительно отражающие характер анализируемой ситуации, хотя и не имеющие количественной природы. Количественные значения переменных позволяют более надежно определять возможные опасности. Если переменные непрерывны, то целесообразно выделение характерных их значений для использования при анализе ситуации. Группируя сценарии в классы, можно определить рациональную стратегию воздействия на ситуацию. Как правило, данные о нескольких возможных сценариях развития ситуации более информативны, чем один сценарий, и способствуют принятию более эффективных решений.

Выделяют основные виды сценариев:

- пессимистичный - ситуация, когда происходит ухудшение состояния социальной, экономической и политической систем общества, что приводит к снижению качества жизни населения;

- реалистичный- ситуация, когда происходит стабилизация состояния социальной, экономической и политической систем общества, улучшение качества жизни населения;

- оптимистичный - ситуация, когда наблюдаются значительное улучшение социально-экономического положения в стране, рост качества жизни населения.

Для проведения сценарного анализа предлагается методика, позволяющая учитывать все возможные сценарии развития, а не только три варианта:

1.Используя анализ чувствительности, определяются ключевые факторы инвестиционного проекта ИП.

2.Рассматриваются возможные ситуации и сочетания ситуаций, обусловленные колебаниями этих факторов. Для этого рекомендуется строить «дерево сценариев».

3.Методом экспертных оценок определяются вероятности каждого сценария.

4.По каждому сценарию с учетом его вероятности рассчитывается NPV проекта, в результате чего получается массив значений NPV (табл. 2.1).

Таблица 2.1

Массив значений NPV

Сценарий						…	n
Вероятность	Р1	Р2	Р3	Р4	Р5	…	Рn
NPV	npv1	npv 2	npv 3	npv 4	npv 5	…	npv n

5. На основе данных массива рассчитываются критерии риска ИП.

Метод сценариев нередко является практически единственным методом прогнозирования при изучении сложных, многофакторных явлений (например, прогнозирование поведения конкурентов).

Рассматриваемые в алгоритме сценарии должны быть взаимоувязаны между собой, обеспечивая взаимопроникновение и взаимодополнение. Разрабатываемые стратегии не должны рассматриваться как приоритетные направления, выступающие в качестве альтернативы всем другим сценариям. Наоборот, проработка каждого сценария на многовариантной основе позволяет найти ту оптимальную основу, которая образуется на базе взаимодействия реальных вариантов, взятых из всех рассмотренных сценариев.