Инструменты хеджирования

Горизонтальный срез современной рыночной экономики представлен производством и сферой обращения, а вертикальный – спотовым и срочным рынками. Срочный рынок (рынок срочных контрактов или рынок производных финансовых инструментов) – это часть фондового рынка, где особенность заключаемых сделок состоит в наличии временного разрыва между моментом заключения сделки и моментом расчетов по ней, продолжительность которого определяется сторонами сделки. На срочном рынке обращаются срочные контракты или производные финансовые инструменты, которые представляют собой договор на покупку (продажу) какого-либо актива в установленный срок по цене, зафиксированной в момент заключения контракта.

Участники срочного рынка:

Хеджер - лицо, страхующее на срочном рынке свои позиции, открытые на спотовом или срочном рынках. Основной целью его операций на срочном рынке является минимизация или полная ликвидация риска. Для достижения этой цели он готов понести дополнительные затраты, связанные с проведением операций хеджирования.

Спекулянт - это лицо, стремящееся получить прибыль за счет изменения цен на срочном рынке. Основной целью спекулянта является покупка (продажа) срочных контрактов и продажа (покупка) их в будущем по более благоприятной цене. В отличие от хеджера спекулянт готов принять на себя дополнительный риск ради получения материальной выгоды. В отсутствие спекулянтов срочный рынок существовать не может, поскольку именно они принимают на себя риски хеджеров, а также повышают ликвидность рынка.

Арбитражер - это лицо, извлекающее прибыль за счет открытия противоположных позиций на различных сегментах рынков. Позиции открываются арбитражерами в различных комбинациях на одном рынке, на территориально удаленных рынках одного актива или на рынках взаимосвязанных активов, в одно время или в различные временные периоды, на спотовом и на срочном рынке одного актива и т.п. Проведение

К производным финансовым инструментам относятся фьючерсы, опционы, форварды, свопы, основанные на товарных и финансовых активах, то есть на товарах, валюте, процентных ставках, акциях, облигациях, индексах и др. К ним же относятся и производные финансовые инструменты второго и более поряд­ков: опционы на фьючерсы, опционы на свопы, различные слож­ные контракты. В настоящее время происходит постоянное усложнение производных финансовых инструментов (свопционы, индекс-амортизируемые ноты, контракты на еще не выпущенные ценные бумаги, опционы «с оглядкой», азиатские опционы и др.) с параллельным ростом спроса на них, поскольку сложные инструменты позволяют получить прибыль от относительно большой разницы процентных ставок в разных странах и для различных групп инвесторов.

В законодательном порядке производный финансовый инструмент может быть признан ценной бумагой.

Основой срочного контракта теоретически может быть какой угодно товар или инструмент, поддающийся количественному исчислению. Актив, лежащий в основе срочного контракта, называют базовым или базисным активом.

В зависимости от вида базового актива срочные контракты делятся на две большие группы:

1. товарные контракты, т.е. предметом договора является какой-либо товар (сельскохозяйственная продукция – т.н. «мягкий товар»; металлы; энергоносители);

2. финансовые контракты, т.е. предметом контракта являются ценные бумаги, валюта, фондовые индексы, процентные ставки, производные финансовые инструменты. Базовым активом финансовых деривативов могут выступать и достаточно экзотические инструменты. Например, на Чикагской товарной бирже торгуются фьючерсы и опционы на индекс погодных условий на территории среднего запада.

Цены на актив в срочных сделках называются ценами срочного рынка.

Во всех срочных сделках участвуют как минимум две стороны: продавец и покупатель. Если лицо приобретает срочный контракт, то говорят, что он открывает или занимает длинную позицию. Если же участник срочного рынка продает контракт, то он открывает короткую позицию. Ликвидировать открытую ранее позицию можно посредством заключения офсетной сделки, т.е. сделки полностью противоположной по отношению к первоначальной, но с точно такими же параметрами. Процесс закрытия открытых ранее позиций называется урегулированием позиций.

На основе изложенного выше можно выделить следующие основные параметры срочного контракта:

1. Стороны соглашения: покупатель и продавец срочного контракта

2. Базисный актив, его количество и качество

3. Цена поставки базисного актива – цена, которая зафиксирована в срочном контракте в момент заключения и по которой будет поставляться базовый актив в момент расчетов.

4. Срок исполнения срочного контракта или дата экспирации – дата расчетов по срочному контракту.

Форвардный контракт или форвард – это внебиржевой двустороннеобязывающий договор о покупке (продаже) в установленный срок в будущем определенного количества какого-либо актива по цене, согласованной в момент заключения контракта.

Как правило, исполнение форвардного контракта предполагает поставку базового актива продавцом покупателю, и соответствующую оплату актива последним. Таким образом, большинство форвардов являются поставочными контрактами. Однако существуют активы, физическую поставку которых осуществить не представляется возможным. К таким активам относятся, например, фондовые индексы. В этом случае инвестор будет иметь дело с расчетным форвардом – форвардным контрактом, при исполнении которого осуществляются взаиморасчеты по разнице цен между контрагентами сделки.

Лицо, открывающее длинную позицию по форвардному контракту, прогнозирует повышение спотовой цены базисного актива, а лицо, открывающее короткую позицию, предполагает, что спотовый курс актива понизится. Функция доходов владельцев длинных и коротких позиций по форвардным контрактам в момент их исполнения представляет собой прямую, наклоненную к оси ОХ под углом 45° (см. рис. а, б).

Доход/убытки

ЦП

0 спотовый курс актива

Рис. а. Функция дохода покупателя форвардного контракта в момент его исполнения (ЦП – цена поставки базового актива).

Доход/убытки

ЦП

0 спотовый курс актива

Рис. б. Функция дохода продавца форвардного контракта в момент его исполнения (ЦП – цена поставки базового актива).

Инвестор А купил форвардный контракт на поставку 1000 долл. США по форвардному курсу 28,5 рублей через месяц у инвестора В. Таким образом, инвестор А обязан будет по истечении месяца купить у инвестора В 1000 долл. по 28,5 рублей за доллар, заплатив всего 28500 рублей. В свою очередь инвестор В обязан через месяц продать инвестору А 100ð долл. за 285ðð рублей независимо от того, какова будет рыночная конъюнктура.

Допустим, через месяц (к дате исполнения форвардного контракта) спотовый курс доллара равен 29 рублей. Инвестор А купит 1000 долл. по 28,5 рублей за доллар по форвардному контракту и тут же продаст их на спотовом рынке по 29 рублей за доллар. Таким образом, инвестор А получит доход 500 рублей (0,5 руб. с каждого контрактного доллара). Как правило, при продаже срочных контрактов (в т.ч. и форвардных) участники рынка не имеют в наличии базового актива. В такой ситуации, чтобы исполнить обязательства по форвардному контракту, инвестор В купит 1000 долл. на спотовом рынке по 29 руб. за долл. и тут же поставит их инвестору А по 28,5 руб. за долл. Таким образом, инвестор В получит убыток 0,5 руб. с каждого контрактного доллара или всего 500 рублей с контракта.

Возможно и другое развитие ситуации на спотовом рынке. Допустим, через месяц спотовый курс доллара снизился до 28 рублей. Инвестор А вынужден будет во исполнение форвардного контракта приобрести доллары по 28,5 рублей, в то время как на спотовом рынке он мог бы купить по 28 рублей. Таким образом, инвестор А несет убытки в размере 0,5 рублей с каждого долл. Напротив, инвестор В в такой ситуации получает доход по контракту в размере 500 рублей.

На рисунке 3 представлена зависимость доходов и потерь инвесторов А и В по валютному форварду от спотового курса доллара в момент исполнения договора.

Доход/убытки

Длинная позиция по форвардному контракту (инвестор А)

0,5

28 29

0 спотовый курс доллара

28,5

-0,5

	Короткая позиция по форвардному контракту (инвестор В)

Рис. 3. Доход/убытки инвесторов А и В в момент исполнения форвардного контракта на доллар США

Фьючерсный контракт – это биржевое соглашение на покупку или продажу определенного количества актива по установленной цене в указанное время и в указанном месте.

Поскольку фьючерсные контракты являются только биржевыми инструментами, условия фьючерсов относительно качества и количества базового актива, даты или периода поставки, а также места поставки стандартизированы. Все параметры фьючерса отражаются в спецификации. Спецификация фьючерсного контракта может быть полной и краткой. Краткая спецификация представляет собой перечень условий обращения фьючерсного контракта, характеристик базового актива, а также сроков и механизмов его поставки. Полная спецификация – документ, который превращается в договор купли-продажи базового актива в момент инициации процедуры поставки.

Таблица . Спецификации фьючерсных контрактов на валюту

	Фьючерсный контракт на английский фунт стерлингов (LIFFE)	Фьючерсный контракт на доллар США (ММВБ)	Фьючерсный контракт на доллар США (РТС)
Количество актива	25000 ф.ст.	1000 долл. США	1000 долл. США
Курс валюты	в долл. США за 1 ф.ст.	в российских рублях за 1 долл.	в российских рублях за 1 контракт (за 1000 долл.)
Минимальный шаг цены	0,01 цента за 1 ф.ст., или 2,5 долл. за контракт	0,0001 руб. за 1 долл., или 0,1 руб. за контракт	1 руб. (за контракт)
Срок обращения контракта	12 месяцев	–	–
Месяцы поставки	март, июнь, сентябрь, декабрь	любой календарный месяц года	–
Последний день торговли	рабочий день перед днем поставки	рабочий день, предшествующий дню исполнения фьючерса	рабочий день, предшествующий 15-му числу месяца исполнения
День поставки (исполнения)	третья среда месяца поставки	15-е число месяца исполнения, являющееся рабочим днем (если 15-е число выходной день, то следующий за ним рабочий день)	биржевой день, следующий за последним днем обращения контракта

Таблица. Спецификации фьючерсных контрактов на акции РАО «ЕЭС России»

	ММВБ	Фондовая биржа «РТС»
Объем контракта	100 акций	1000 акций
Форма цены	Количество рублей за одну акцию с точностью до 0,001 рубля	Количество рублей за 1000 акций (за 1 контракт)
Минимальное изменение (шаг) цены	0,001 рубля	1 рубль за 1000 акций (за контракт)
Стоимостная оценка минимального изменения цены	0,1 рубля	1 рубль
Продолжительность контракта (глубина)	Устанавливается биржей[1]
Месяцы поставки (исполнения)	Любой календарный месяц[2]
Последний день торгов	День исполнения фьючерса	Рабочий день, предшествующий 15-му числу месяца поставки, в который ОАО «Фондовая биржа РТС» проводит торги акциями РАО «ЕЭС России»
День исполнения (поставки)	15-е число месяца поставки или следующий рабочий день, если 15-е число не является рабочим днем биржи	Первый торговый день ОАО «Фондовая биржа РТС» после последнего дня обращения фьючерса
Способ исполнения	Урегулирование разницы в ценах	Физическая поставка акций

Опционный контракт - это договор, дающий право, но не обязывающий лицо, открывающее длинную позицию, купить или продать в определенные сроки и по оговоренной цене некоторый актив.

Покупатель опциона (лицо, открывающее длинную позицию) приобретает право выбора при принятии решения об исполнении (неисполнении) контракта; продавец (надписатель) опциона (лицо, открывающее короткую позицию) берет на себя обязательство действовать в соответствии с выбором покупателя. За право выбора исполнять или не исполнять опцион покупатель платит продавцу вознаграждение называемое опционной премией. Премия является стоимостью или ценой опционного контракта.

Помимо базового актива и премии каждый опцион характеризуется такими обязательными параметрами как страйк и дата исполнения. Страйк или цена исполнения – это цена, зафиксированная в опционном контракте, по которой будет приобретаться базовый актив в случае исполнения опциона. Дата исполнения или дата экспирации – это установленная дата, до которой или по наступлении которой покупатель может исполнить опционный контракт.

Права и обязательства по опционному контракту ограничиваются сроком действия контракта, временем до истечения срока действия или сроком жизни опциона.

В зависимости от условий исполнения опциона различают два типа опционных контрактов: европейский и американский.

Европейский опцион (опцион европейского стиля) может быть исполнен только в день истечения срока контракта. Хотя на практике зачастую устанавливаются несколько более широкие границы для исполнения, иногда выходящие за рамки одного торгового дня.

Американский опцион (опцион американского стиля) может быть исполнен в любой день до срока истечения контракта или в этот день. Вместе с тем, следует учитывать, что на практике существуют некоторые ограничения по досрочной реализации опционного права, например, по количеству исполняемых в день контрактов. Большинство торгуемых во всем мире опционных контрактов являются американскими. Эти опционы более рискованны для продавца, но более привлекательны для покупателя, поэтому опционная премия по ним выше, чем по аналогичным европейским опционам.

В отношении опционных контрактов такие понятия как «покупатель (продавец) опциона» и «покупатель (продавец) базового актива» совпадают не всегда. В этой связи выделяют два вида опционов: опцион колл и опцион пут.

Опцион колл (опцион на покупку) - это контракт, дающий его приобретателю право купить в установленные сроки по оговоренной цене некоторый базовый актив. Опцион пут (опцион на продажу) - это контракт, дающий его держателю право продать базовый актив по оговоренной цене в определенные сроки.

Доход/ длинный колл доход/ короткий колл

убытки убытки

S Р S+P

S+P рыночная цена S рыночная цена

-Р актива актива

Рис. Функция дохода по опциону колл (Р - премия; S - страйк)

Доход/ длинный пут доход/ короткий пут

убытки убытки

P

S S-P

S-P рыночная цена S рыночная цена

-P актива актива

Рис. Функция дохода по опциону пут

Максимальный риск покупателя опциона ограничивается размером уплаченной премии; потенциальный риск продавца может быть бесконечно большим. Вместе с тем, максимальный доход продавца ограничивается размером полученной премии, а доход покупателя теоретически может быть бесконечно велик. Все сказанное выше наглядно демонстрируют функции дохода покупателя и продавца опциона (см. рисунки выше). Таким образом, возникает иллюзия абсолютной невыгодности открытия коротких опционных позиций. На самом деле это не так, поскольку длинные позиции как по колл, так и по пут опционам выгодно открывать лишь в случае ожидания сильных колебаний цены базового актива, что происходит не слишком часто. Напротив, короткие позиции следует открывать в ожидании небольших колебаний спотовой цены.

Пример хеджа, спотовая цена акций РАО «ЕЭС» составляет 4,5 рубля за акцию. В этот момент на рынке торгуются опционы на акции РАО «ЕЭС» со страйком 5 рублей за акцию и премией 40 копеек. Если инвестор хочет купить акции через месяц, но ожидает повышения цен на акции, то он должен открыть длинную колл опционную позицию. Однако таким образом следует поступить в случае ожидания сильного повышения цены акций (свыше 5,4 рубля за акцию). Если ожидается незначительное повышение цены, скажем до 4,9 рубля за акцию, то инвестору лучше открыть короткую колл опционную позицию по опциону с тем же страйком.

Важнейшее предназначение процентных деривативов (и процентных опционов в частности) - хеджирование процентного риска. Опционы на краткосрочные процентные ставки получили широкое распространение, но также как и валютные опционы они в большинстве своем обращаются на внебиржевом рынке. Эти опционы предлагаются банками и другими финансовыми институтами своим клиентам, и учитывают индивидуальные потребности покупателя. К таким опционам относят опционы заемщиков и кредиторов, кэпы, флоры, коллары и так называемые смешанные опционы. Опционы заемщика и кредитора являются обыкновенными внебиржевыми колл и пут опционами на процентные ставки.

Опцион заемщика - опцион, который дает его держателю право взять взаймы условную сумму на определенный срок под указанный процент (т.е. это процентный колл опцион).

Опцион кредитора - опцион, который дает его держателю право депонировать определенную условную сумму средств на установленный срок и под оговоренный процент (т.е. это процентный опцион пут).

Кэпы, флоры и коллары - многопериодные опционы. Кэп представляет собой серию опционов заемщика, которые устанавливают максимальную процентную ставку на среднесрочный заем с плавающей ставкой. В момент пересмотра ставки процента истекает соответствующий индивидуальный кэп, который называют кэплет (caplet). На практике, как правило, не требуется никаких формальных уведомлений о выполнении опциона заемщика (в отличие от опциона кредитора). Если в назначенный день рыночная процентная ставка-ориентир превышает цену исполнения кэпа, то автоматически производится расчет наличными деньгами. Сумма компенсационного платежа рассчитывается по формуле:

,

где L - значение ставки-ориентира; R - цена исполнения; Р - Условная основная сумма займа (принципал); D – продолжительность периода между пересмотрами процентной ставки; 360 (или 365) - количество дней в финансовом году, принятое для расчетов в той или иной стране.

«Своп» – это общий термин самоликвидирующихся сделок между двумя организациями, в рамках которых каждая из сторон обязана произвести серии платежей в адрес другой в течение согласованного периода времени, определяемых вначале для того, чтобы располагать стоимостью, эквивалентной дисконту по заимствованным на первичном финансовом рынке ресурсам. Естественно, что сделка имеет смысл в том случае, если серии будущих платежей компании не идентичны суммам, которые должны быть получены.

Существует множество различных видов свопов, но базовое деление их можно произвести следующим образом:

- валютные свопы;

- процентные свопы;

- товарные свопы;

- свопы активов.

Процентный своп – соглашение между сторонами о взаимных периодических платежах, определяемых на основе оговоренных процентных ставок и взаимно согласованной контрактной суммы.