Налогообложение дивидендов и приращение капитала.

Зачем платить дивиденды?Когда компании осуществляют разовое и очень крупное распределение средств средиакционеров, они обычно предпочитают выкуп акций временному повышению дивидендов — это достоверный факт. Но если дивиденды в принципе подпадают под более обременительное налогообложение, чем приращение капитала, с какой стати какой-ни­будь фирме вообще когда-нибудь платить денежные дивиденды? Коли нужно распреде­лить деньги между акционерами, не лучше ли всегда делать это, выкупая акции? По логике, это ведет не просто к уменьшению дивидендных выплат, а к нулевым дивидендам во всех случаях, когда приращение капитала обладает налоговыми пре­имуществами.

Фирма, которая отказывается от выплаты дивидендов и начинает выкупать свои акции на регулярной основе, моментально угодит в поле зрения налоговой службы, работники которой, прекрасно понимая, для чего в действительности предназначена такая программа вы­купа акций, без долгих размышлений применят к ней соответствующий режим налого­обложения. Вот почему финансовые менеджеры обычно не заявляют о том, что выку­пают акции ради налоговой экономии для акционеров; как правило, они приводят какие-то другие резоны.Тем не менее сторонники низких дивидендных выплат настаивают, что рынок воз­награждает компании, придерживающиеся политики скупых дивидендов. Они утверж­дают, что фирмы, которые платят дивиденды и в силу этого должны время от времени выпускать акции, совершают серьезную ошибку. Любая такая фирма, по существу, финансирует свои дивиденды за счет выпуска акций; ей следует снизить свои дивиден­ды по крайней мере до того уровня, при котором выпуск дополнительных акций стал бы необязательным условием. Это не только помогло бы акционерам сэкономить на налогах, но и позволило бы самой компании избежать эмиссионных издержек.

Трудно отрицать тот факт, что налоги имеют большое значение для инвесторов. Можем убедиться в этом на примере рынка облигаций. Процент по муниципальным облигациям не подлежит налогообложению, и потому эти облигации продаются с низ­кой доналоговой доходностью. В то же время процент по облигациям федерального правительства облагается налогом, и они продаются с более высокий доналоговой доходностью. Маловероятно, что инвесторы в облигации забывают о налогах, когда приходят на рынок акций. А стало быть, логично предположить, что, изучив ретро­спективные данные, мы обнаружим следующую тенденцию: акции с высокими диви­дендами традиционно продаются по более низкой цене и, следовательно, обещают более высокую доходность.

К сожалению, этот эффект трудно измерить. Допустим, например, что цена ак­ций А равна 100 руб. и по ним ожидаются дивиденды в размере 5 руб. на акцию. Следо­вательно, ожидаемая норма дивидендного дохода (далее для краткости — дивидендная доходность) равна 5/100 = 0,05, или 5%. Далее компания объявляет о росте прибыли и увеличении дивидендов до 10 руб. Таким образом, благодаря счастливой возможности судить задним числом мы теперь знаем, что фактическая дивидендная доходность ак­ций А равна 10/100 = 0,1, или 10%. Если неожиданный скачок прибыли вызовет рост цены акций А, то высокая фактическая дивидендная доходность будет сопровождаться высокой фактической общей доходностью. Но это ничего не говорит нам о том, сопро­вождается ли высокая ожидаемая дивидендная доходность высокой ожидаемой общей доходностью. Для того чтобы измерить эффект дивидендной политики, необходимо оценить, каких дивидендов ожидали инвесторы.

Вторая проблема заключается в том, что никто не знает точно, как определять высокую дивидендную доходность. Например, акции предприятий коммунального хо­зяйства, как правило, обеспечивают высокую дивидендную доходность. Но действи­тельно ли они имели высокую доходность в течение всего года или же только в те месяцы либо дни, когда производилась выплата дивидендов? Возможно, большую часть года они имели нулевую дивидендную доходность и были отличным объектом инвести­рования для лиц с высокими налогами (Предположим, биржевые торги проходят 250 дней в году. Возьмем акции, по которым дивиденды выплачиваются ежеквартально. Мы могли бы сказать, что эти акции обеспечивают высокую диви­дендную доходность 4 дня за год, в остальные же 246 дней их дивидендная доходность равна нулю).

Конечно, инвесторы с большими налогами не хотят держать акции в дни выплаты дивидендов, но ведь они могут на время продать свои акции биржевому дилеру. Дилеры облагаются одинаковыми налогами и на диви­денд, и на приращение капитала и потому не требуют от акций никакой дополнитель­ной общей доходности в периоды выплаты дивидендов (Акции могут быть также проданы корпорации, которая «сцапает» дивиденды и затем перепродаст акции. Корпорации являются естественными «покупателями» дивидендов, поскольку платят налог только с 30% дивидендов, полученных от других корпораций.)

Если бы акционеры могли свободно «перебрасывать» акции друг другу на время выплаты дивидендов, мы вообще не заметили бы никакого налогового эффекта. Многие исследователи пытаются преодолеть эти трудности и количественно опре­делить, требуют ли инвесторы более высокую общую доходность от акций с высокой дивидендной доходностью. Представители школы «дивиденды есть зло» вроде бы долж­ны остаться довольны результатами этих исследований, поскольку большинство из них обнаружило связь между высокой дивидендной доходностью и повышенными требова­ниями к общей доходности. Однако нельзя не сказать, что в разных исследованиях оценки налоговых ставок сильно расходятся.

Многие из этих попыток измерить эффект дивидендов представляют скорее историче­ский, нежели актуальный интерес, поскольку обращены в прошлое вплоть до 1986 г., то есть к годам, когда между дивидендами и приращением капитала существовала зна­чительная разница в налогообложении. Сегодня ставка налога с приращения капита­ла для большинства акционеров составляет 20%, а ставка налога с дивидендов для лиц с налогооблагаемым доходом сверх 1966500 руб. установлена в интервале 30,5—39,1 %

Закон «благоволит» приращению капитала не столько налоговыми ставками, сколь­ко иным образом: налог с дивидендов подлежит уплате немедленно, тогда как налог с приращения капитала может быть отсрочен до тех пор, пока акция не продана, а при­ращение капитала не реализовано. За акционерами остается выбор — когда продавать свои акции и, следовательно, когда платить налог с приращения капитала. Чем дольше они выжидают, тем меньше приведенная стоимость обязательств по этому налогу.

Подобные различия между дивидендами и приращением капитала менее важны для финансовых институтов, многие из которых освобождены от всех налогов и, следова­тельно, не имеют оснований предпочитать прирост капитала дивидендам или наоборот. Только у корпораций есть налоговые причины предпочи­тать дивиденды. Они платят налог на прибыль только с 30% любых полученных диви­дендов. Стало быть, эффективная ставка налога с дивидендов, получаемых крупными корпорациями, составляет 30% от 35% (предельная ставка корпоративного налога на прибыль), или 10,5%. Но корпорации должны платить 35%-ный налог с полной суммы любого реализованного приращения капитала.

Воздействие такой налоговой системы на дивидендную политику предельно очевид­но. Прирост капитала обладает налоговыми преимуществами для многих инвесторов, но гораздо менее весомыми, чем еще 20—30 лет назад. Таким образом, доводы в пользу минимизации денежных дивидендов отчасти утратили прежнюю силу.

Вот пример предельных ставок налога по доходным разрядам на 2010г.

Предельная ставка налога (%)	Доходный разряд плательщика (в руб.)
Одинокие	Семейные, общий доход
	0-27050	0-45200
27,5	27051-65550	45201-109250
35,5	136751-297350	166501-297350
39,1	Свыше 297350	Свыше 297350

Существуют две разные налоговые шкалы для семейных налогоплательщиков, заполняющих раз­дельные налоговые декларации, и для одиноких налогоплательщиков, ведущих домохозяйство.

Как только ценная бумага продана, должен быть заплачен налог с приращения капитала, и платит­ся он с разницы между ценой продажи и первоначальной ценой покупки этой ценной бумаги (или так называемой базисной ценой). Так, акция, купленная в 1996 г. за 20 руб. (базисная цена) и продан­ная в 2010 г. за 30 руб., дала бы прирост капитала в размере 10 руб., а сумма налога на этот прирост по предельной ставке 20% составила бы 2 руб.

Теперь допустим, что инвестор решил отложить продажу на год. Тогда, при условии, что процент­ная ставка равна 8%, приведенная стоимость налога падает (относительно 2001 г.) до 2,00 руб. /1,08 = = 1,85 руб. Следовательно, эффективная ставка налога с приращения капитала в этом случае равна 18,5%. Чем дольше откладывается продажа, тем ниже будет эффективная налоговая ставка.

А если инвестор умрет, так и не успев продать акцию, эффективная налоговая ставка упадет до нуля, ибо наследникам инвестора «достается» уже более высокая базисная цена без какого-либо налогооблагаемого прироста капитала. Положим, ко времени смерти инвестора цена все еще дер­жится на уровне 30 дол. Наследники могли бы продать акцию за 30 руб. и не платить при этом ника­кого налога, поскольку вправе объявить эти 30 руб. базисной ценой. Таким образом, 10 руб. факти­ческого прироста капитала полностью уходят от налогообложения.