Глава двенадцатая. Сколько стоит ров?
Даже самая лучшая компания испортит ваги инвестиционный портфель, если вы заплатите за нее слишком дорого
Если бы инвестиционный процесс сводился к выявлению хороших компаний, защищенных экономическими рвами, зарабатывать деньги на бирже было бы гораздо легче, — и наша книга на этом закончилась бы. Но реальность такова, что цена, которую вы платите за акций, является критически важным фактором будущей отдачи от ваших инвестиций. Вот почему пункт 2 плана игры, который я представил во введении, звучит так: «Подождать, когда рыночные котировки акций этих предприятий опустятся ниже их действительной стоимости, и тогда покупать».
Оценка действительной стоимости акций — это интересный вопрос. Я знаю многих очень умных инвесторов, способных целыми страницами цитировать мои идеи в отношении компаний, акциями которых они владеют или подумывают купить, но не способных ответить на простой вопрос: «Какова их действительная стоимость?». Те же самые люди, которые готовы торговаться часами, покупая машину, или делать крюк в несколько миль, чтобы сэкономить считанные центы на галлоне бензина, покупают акции, не имея даже малейшего представления о потенциальной ценности бизнеса.
Причина этого, думаю, в том, что оценка акций — дело очень трудное (и недостоверное, даже если этим занимаются профессионалы), и большинство людей просто опускают руки перед этими трудностями. Ведь разобраться в том, выгодно ли покупать автомобиль у такого-то дилера или бензин на такой-то бензоколонке, сравнительно легко, потому что вы знаете, почем продаются аналогичные продукты в других местах. Если в каком-то автосалоне просят за новый «Lexus» 40 тысяч долларов, в то время как у других дилеров точно такая же машина стоит 42 тысячи, вы можете быть вполне уверены, что не переплатите, если купите автомобиль за 40 тысяч. Но когда дело доходит до оценки компаний, возникают две существенные проблемы.
Во-первых, каждая компания хоть немного, да отличается от других, что затрудняет процесс сравнения. На стоимость бизнеса влияют темпы роста, рентабельность капитала, сила конкурентного преимущества и целая куча других факторов, поэтому сравнить две даже очень похожие компании — упражнение чрезвычайно сложное. (Но в некоторых случаях очень полезное, как мы увидим ниже.) Во-вторых, ценность компании напрямую связана с ее будущими финансовыми показателями, а это величины неизвестные, хотя некоторые более или менее обоснованные прогнозы делать можно. По этим причинам большинство инвесторов ориентируются на общедоступную информацию в отношении акций (их биржевые котировки), а не на информацию, заполучить которую гораздо труднее (действительная ценность бизнеса).
Это была плохая новость. А хорошая заключается в том, что вам нет нужды знать точную действительную стоимость компании, чтобы покупать ее акции. Вам лишь нужно знать, что текущая цена ниже наиболее вероятной стоимости бизнеса. Звучит мудрено, поэтому приведу пример.
Летом 2007 года я обратил внимание на тот факт, что компания «Corporate Executive Board», за которой я наблюдал уже несколько лет, за год упала в цене примерно наполовину. На протяжении нескольких лет ее доходы и прибыли росли в потрясающем темпе — более чем на 30 % в год, — но по ряду причин уперлись в стену: уменьшая объем продаж, годовые темпы роста прибылей упали до 10 %. Я навел справки и убедился в том, что у компании остается огромный потенциал для дальнейшего роста. Я не сомневался также в том, что конкурентное преимущество «Corporate Executive Board» по-прежнему сильно. Вернется ли компания к прежнему 30 %-ному росту или будущие темпы ее роста будут скромнее — скажем, 15 %? Этого я, конечно, не знал, а ведь от того, по какому сценарию будут развиваться события, зависит и оценка стоимости компании.
Так почему же я купил акции? Потому что, даже не представляя, какова их действительная стоимость, я знал, что рыночные котировки акций компании базировались на предположении, будто темпы роста будут составлять 10 % — именно такой рост был «заложен» в цену. Поэтому мне предстояло просто решить, насколько вероятно, что ежегодный рост доходов компании не превысит 10 %. Результаты моего расследования указывали на то, что такой исход крайне маловероятен, и потому я решил покупать. Если компания будет расти на 15 % в год, значит я вложил деньги удачно, ну а если темпы роста превысят 20 %, тем лучше. Я потеряю деньги только в том случае, если темпы роста опустятся ниже 10 %, но вероятность такого развития событии я считаю достаточно низкой.
В данном случае я взял рыночную стоимость акций и рассчитал, на каких ожиданиях роста она базируется. Но суть дела в том, что мне не нужно было в точности знать, какое будущее уготовано исследуемой компании; необходимо было всего лишь знать, что это будущее обещает быть более светлым, чем на то рассчитывает рынок, устанавливающий цены на акции. В случае с «Corporate Executive Board» я оценивал действительную стоимость акций в пределах от 85 до 130 долларов, но, самое главное, я был уверен в том, что она никак не меньше тех 65 долларов, в которые оценивал акции рынок. (Время покажет, был ли я прав.)
Умение оценить действительную стоимость акций — это ключ к выгодным инвестициям. Ведь чтобы купить акции дешевле их действительной стоимость, для начала надо хотя бы приблизительно представлять, какова она. (Звучит просто, но вы поразитесь тому, как много инвесторов даже попыток не делают оценить акции, которые они покупают.)