Классификация рисков предприятий

Сфера возникновения рисков	Класс рисков	Подкласс рисков
Макроуровень экономики	Систематические риски	Политические
Экономические
Фискально-денежные
Мезоуровень экономики	Отраслевые риски	Промышленные
Сельскохозяйственные
Непроизводственной сферы
Микроуровень экономики	Несистематические риски	Операционные
Финансовые
Инвестиционные

Е.С. Стоянова[14] выделяет риски чистые и спекулятивные. Чистые риски (в литературе их иногда называют простыми) характеризуются тем, что они практически всегда несут в себе потери для предпринимательской деятельности. Причинами чистых рисков могут быть стихийные бедствия, войны, несчастные случаи, преступные действия, недееспособность организаций и пр.

Спекулятивные риски (их также называют динамическими или коммерческими) характеризуются тем, что они могут нести в себе как потери, так и дополнительную прибыль для предпринимателя по отно-шению к ожидаемому результату. Изменения в социально-экономической политике, взаимодействие с контрагентами и другими субъектами экономической деятельности связаны, как правило, с рисками спекулятивного характера.

Особенности западного подхода классификации рисков обусловлены тем, что в европейских и североамериканских странах существуют устойчивая банковская система, а также развитые фондовые рынки. Таким образом, большинство работ, посвященных вопросам рисков, неразрывно связано с указанными институтами. Данные финансовые институты снижают неопределенность среды и упрощают задачу измерения рисков.

Российские авторы сталкиваются с проблемой высокой степени неопределенности среды ввиду отсутствия соответствующих развитых институтов. Поэтому количество выделяемых рисков и способы измерения и управления ими более многообразны.

Риски предприятия исследователи по аналогии с общеэкономи-ческими рисками определяют как «вероятность потери части ресурсов»[15]. Отличие они видят лишь в уровне проявления и соответственно потерь, т.е. риски предприятия – это проявление в микросистемах экономики.

По нашему мнению, принимая во внимание современный стоимостной подход к управлению предприятием, необходимо уточнить определение риска как вероятность отклонения результатов деятельности предприятия от плана. Таким обобщенным показателем результатов деятельности предприятия выступает стоимость капитала.

Таким образом, риск – это вероятность отклонения стоимости капитала предприятия от запланированного показателя в результате каких-либо причин.

Исследователи в качестве критерия классификации рисков чаще всего рассматривают сферу их возникновения. Типичными рисками деятельности предприятия в этом случае выступают операционный (деловой) и финансовый риски.

Операционный риск предприятия обусловлен причинами, связан-ными с организацией производства и сбыта продукции предприятия. Этот вид риска наиболее чувствителен к изменению намеченных объемов производства и реализации продукции, плановых материальных и трудовых затрат, цен, а также чувствителен к проценту брака дефектности изделий и др.

К факторам операционного риска относятся следующие:

– неисполнение хозяйственных договоров;

– изменение конъюнктуры рынка, усиления конкуренции;

– возникновение непредвиденных затрат;

– потеря имущества предприятия.

К основным причинам производственного риска относятся:

– снижение намеченных объемов производства и реализации продукции вследствие снижения производительности труда, простоя оборудования, потерь рабочего времени, отсутствия необходимого количества исходных материалов, повышенного процента брака производимой продукции;

– снижение цен, по которым планировалось реализовывать продукцию или услугу, в связи с ее недостаточным качеством, неблагоприятным изменением рыночной конъюнктуры, падением спроса;

– увеличение расхода материальных затрат в результате перерасхода материалов, сырья, топлива, энергии, а также за счет увеличения транспортных расходов, торговых издержек, накладных и других побочных расходов;

– рост фонда оплаты труда за счет превышения намеченной численности либо за счет выплат более высокого, чем запланировано, уровня заработной платы отдельным сотрудникам;

– увеличение налоговых платежей и других отчислений в результате изменения ставки налогов в неблагоприятную для предпринимательской фирмы сторону и их отчислений в процессе деятельности;

– низкая дисциплина поставок, перебои с топливом и электро-энергией;

– физический и моральный износ оборудования промышленных предприятий.

Причиной неисполнения хозяйственных договоров часто является неплатежеспособность партнеров. При этом неплатежеспособность одного партнера отрицательно влияет на всех предпринимателей, задействованных в данной цепи. Производственный риск возникает в связи с отказом партнера от заключения договора после завершения переговоров, заключе-нием договоров с неплатежеспособными партнерами, частичным невыполнением партнером договорных обязательств и т.п.

В общем виде все эти факторы находят отражение в объеме и структуре основных и оборотных средств и эффективности их использования. Основными элементами себестоимости продукции являются переменные и постоянные расходы, причем соотношение между ними может быть различным и определяется технической и технологической политикой предприятия. Изменение структуры себестоимости может существенно повлиять на величину прибыли. Инвестирование в основные средства сопровождается увеличением доли постоянных расходов и, как следствие, увеличением операционного риска. Эта взаимосвязь характеризуется категорией операционного левериджа.

Финансовый риск предприятия связан с формированием структуры капитала предприятия. Привлечение заемных средств позволяет предприятию увеличить объем инвестированного капитала и, соответст-венно, прибыли. Но использование заемных средств предприятием связано с определенными издержками, что может отрицательно повлиять на финансовый результат деятельности предприятия. Эта взаимосвязь характеризуется категорией финансового левериджа. Финансовый леверидж показывает потенциальную возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения объема и структуры долгосрочных пассивов.

На рис. 1.2 показана взаимосвязь доходов предприятия и опера-ционно-финансового левериджа.[16]

Автор данного исследования полагает, что нельзя ограничиваться рассмотрением природы рисков предприятия только с точки зрения внутренней деятельности предприятия. Необходимо расширить взгляд на внутренние риски предприятия в разрезе факторов, их генерирующих.

Предприятие как микросистема экономики испытывает влияние макросистемных факторов и собственных внутренних (микросистемных) факторов.

Доход от реализации (за минусом НДС и акцизов)   – Затраты на производство реализованной продукции   + Сальдо доходов и расходов от прочей реализации и внереализационных операций   = Валовой доход (доход до выплаты процентов и налогов)   – Проценты по долгосрочным ссудам и займам   = Налогооблагаемая прибыль   – Налог на прибыль и прочие обязательные платежи из прибыли     = Чистая прибыль

Операционный леверидж

Финансовый леверидж

Операционно-финансовый леверидж

Рис. 1.2. Взаимосвязь доходов предприятия

и операционно-финансового левериджа

К макросистемным факторам относятся, с одной стороны, факторы, обусловленные рыночным механизмом экономики и законами функционирования различных рынков, с которыми взаимодействует предприятие в своей деятельности (рынок продукции, рынок сырья, финансовый рынок, рынок трудовых ресурсов); с другой стороны, это факторы, обусловленные регулирующей функцией государства (законодательная и правовая среда, протекционистская деятельность государства). Все перечисленные факторы являются внешними по отноше-нию к предприятию, следовательно, их влияние на деятельность предприятия наиболее трудно управляемо. Но в то же время риски, генерируемые внешней средой, обладают такими свойствами, как всеобщность, системность и динамическая вероятность.

Всеобщность и системность рисков, обусловленных внешней средой предприятия, в свою очередь обусловлены вероятностью наступления качественных изменений социально-экономических условий функциони-рования и развития систем различного уровня, затрагивающих интересы предприятия. Системные изменения влекут за собой как угрозы, так и выгоды, следовательно, расцениваются как риски. Так, технический прогресс ведет к формированию нового технологического базиса экономики и отмиранию старых отраслей. Но этот процесс может и не сопровождаться банкротством конкретных предприятий, являющихся типичными представи-телями данного вида деятельности, а привести к их быстрому развитию на основе новых технологий. Динамичность этих рисков обусловлена свойством среды постоянно изменяться во времени. Равновесие локальных рынков в значительной мере обусловлено изменениями в системах более высокого порядка, цели которых могут находиться в противоречии с экономическими интересами конкретных подсистем. Поэтому вероятность наступления и уровень большинства рисков находятся в зависимости от полисистемных эффектов, которые не поддаются контролю со стороны субъектов микроэкономики и самих государственных регулирующих органов. Чем выше степень воздействия по времени полисистемных эффектов на экономические процессы, тем труднее спрогнозировать динамическую вероятность и масштабы рисков на основе методов математической вероятности.

Среди внутренних факторов рисков можно выделить основные: некомпетентность; отсутствие опыта, знаний, оперативной деловой активности; стремление к сиюминутной выгоде в ущерб развитию; непредвиденные изменения во внутрихозяйственных отношениях в про-цессе производства и др.

Автор предлагает рассмотреть классификацию на основе природы факторов, генерирующих риски предприятия, которая представлена на рис.1.3.

Факторы, определяющие уровень риска

Внешние

Внутренние

Косвенного действия

Прямого действия

Объективные

Субъективные

· Нестабильность, противоречивость законодательства · Непредвиденные действия государственных органов · Нестабильность экономической (финансовой, налоговой, внешне-экономической и иной политики · Непредвиденные изменения конъюнктуры внутрен-него и внешнего рынков · Непредвиденные действия конкурентов · Коррупция и рэкет · Революционные скачки в научно-техническом прогрессе · Непредвиденные изменения во взаимоотношениях с хозяйственными партнерами

· Нестабильность политических условий · Нестабильность социальных условий · Непредвиденные изменения экономической обста-новки в регионе · Непредвиденные изменения в отрасли предпринима-тельской деятельности · Непредвиденные изменения в международной обста-новке · Стихийные силы природы и климат · Непредвиденные изменения экономической обста-новки в стране

· Непредвиденные изменения в процессе производства (выход из строя техники, ее моральное старение) · Разработка, внедрение новых технологий, способ организации труда и т.д. · Стихийные воздействия локаль-ного характера · Непредвиденные изменения во внутрихозяйственных отношениях · Недостаток бизнес-информации в фирме · Отсутствие службы маркетинга · Финансовые проблемы внутри фирмы · Отсутствие механизма мотивации

· Низкое качество управленческих, рабочих кадров и специалистов · Малокомпетентная работа управленческих и иных служб · Несоблюдение договоров со стороны руководства фирмы · Отсутствие у персонала способности к риску · Ошибки при принятии решений · Ошибки при реализации рисковых решений · Смерть, болезнь ведущих сотрудников

Рис. 1.3. Факторы, определяющие уровень риска[17]

Таким образом, под системными рисками автор понимает риски, обусловленные внешней средой предприятия.

Внешняя среда предприятия может быть, в свою очередь, представлена совокупностью субъектов, оказывающих прямое и косвенное воздействие на предприятие.

Среда геосистемы

Обеспечение равновесия и устойчивости среды

Внешняя среда

Среда прямого воздействия

Поставщики ресурсов

Профсоюзы

Государственные органы (законы)

Конкуренты

Потребители

Среда косвенного воздействия

Международные события

Состояние экономики

Политические факторы

Социально-культурные факторы

Научно-технический прогресс

Свойства среды

Взаимосвязанность элементов среды

Сложность

Подвижность

Неопределенность

Рис. 1.4. Внешняя среда организации, влияющая на формирование

и управление рисками

На рис. 1.4. представлена внешняя среда предприятия, генерирующая его системные риски. Она состоит из среды прямого воздействия, субъекты которой непосредственно взаимодействуют с предприятием, и сред косвенного воздействия и геосистемы, которые влияют на предприятие опосредованно через формирование соответствующего поведения субъектов среды прямого воздействия.

Предприятие, в свою очередь, оказывает влияние на внешнюю среду через среду прямого воздействия, увеличивая или снижая неопределенность благодаря свойствам среды.

Основными факторами возникновения системных рисков являются неопределенность внешней и внутренней среды предприятия, обусловленная рядом причин общеэкономического характера, и состав внеоборотных активов предприятия (рис.1.5).

Основные факторы системных рисков

Неопределенность внешней и внутренней среды предприятия

Состав внеоборотных активов предприятия

Рис. 1.5. Основные факторы системных рисков

К причинам общеэкономического характера, вызывающим неопределенность, относятся особенности проведения государственной политики в производственной, налоговой, денежно-кредитной, инвестиционной, социальной и политической сферах, а также структурные изменения в экономике, обусловленные подвижностью рынков. Мнения экономистов сходятся в том, что системный характер рисков проявляется в их всеобщности, т.е. в том, что они свойственны любому предприятию. В то же время под рисками, вызванными неопределенностью, они понимают только вероятность ущерба или потери.

Автор под последствиями системных рисков рассматривает не только ущерб, но и вероятность благоприятных последствий, для достижения которых необходимо управление как целенаправленное воздействие на стоимость капитала предприятия.

Управление системными рисками предприятия – это задача, которая должна осуществляться через организацию направленного обратного влияния на внешнюю среду со стороны предприятия с целью снижения неблагоприятных последствий рисков и увеличения благоприятных последствий.

Структура системных рисков

Впервые исследование структуры рисков провел американский ученый Г. Марковиц[18], который известен как разработчик портфельной теории, благодаря которой стало возможным широкое применение диверсификации как инструмента управления рисками. Исследование рисков он осуществил опосредованно через исследование доходности финансовых активов компаний. Он выделяет систематический риск (sistematic risk) и определяет его как риск, «который не элиминируется диверсификацией активов рыночного портфеля полностью», в своей базовой работе «Portfolio selection», которая была опубликована в 1952 году.

Дж. К. Ван Хорн[19] также выделяет систематический риск – риск по акции, связанный с колебаниями ситуации на рынке ценных бумаг. Этот риск не может быть устранен посредством диверсификации. Он измеряется значением коэффициента β для данной ценной бумаги. Далее он использует выражение «неизбежный риск». Он отмечает, что величина этого риска зависит от таких факторов, как изменения в экономике и политике, налоговые реформы, оказывающие воздействие на стоимость всех акций. Состав общего риска рыночного портфеля активов представлен на рис. 1.6.

Брейли и Майерс отмечают, что рыночные риски, систематические риски или недиверсифицируемые риски – это одно и то же[20]. Они отмечают, что рыночные (систематические риски) связаны с рисками общеэкономического характера, которым подвержен любой бизнес. «Именно поэтому существует тенденция одновременного изменения цен на акции. И по этой же причине инвесторы страдают от «рыночной неопределенности».

Данные исследователи определили факторы, влияющие на величину систематических (системных) рисков, как факторы общеэкономического характера.

Данные исследователи определили факторы, влияющие на величину систематических (системных) рисков, как факторы общеэкономического характера.

Рис. 1.6. Общий, несистематический и систематический риск[21]

Величину систематических рисков в экономике определяют посредством выявления вознаграждения за риски, которое считают достаточным для себя большинство инвесторов, обладающих хорошо диверсифицированными портфелями (рыночная норма доходности). Чем выше уровень изменчивости дохода на акции в экономике, тем выше уровень систематических рисков. Значит, на уровень рисков влияет и спо-собность государственной системы страховать риски. Например, развитая система финансовых институтов (банков, страховых компаний и инвестиционных фондов) способствует снижению систематических рисков. В современной регулируемой экономике эта способность системы приобретает особенно большое значение для предприятий, и исследуемые нами риски целесообразно назвать системными, т.е. порожденными макросистемой организации бизнеса. Это тем более актуально, что понятие «систематический риск» в сознании прочно связано с рынком ценных бумаг, так же, как понятие «рыночный риск».

Таким образом, уровень системных рисков предприятий – так же варьируемая величина, и зависит он как от структуры системных рисков, так и от степени влияния составляющих системных рисков на дивер-сифицированные компании.

Начало современным трактовкам состава системных рисков было положено Г. Марковицем[22], лауреатом Нобелевской премии 1990 года (хотя сами работы были опубликованы, как упоминалось выше, еще в 50-е гг. ХХ в.).

В основе выводов Г. Марковица лежат исследования поведения участников экономических отношений при выборе оптимальных инвестиционных решений на фондовом рынке. Принимая решение о вложениях в ценные бумаги, участники фондового рынка должны иметь в виду то обстоятельство, что доходность ценных бумаг и, таким образом, доходность формируемого портфеля в предстоящий период владения неизвестны. Значит, уровень доходности является случайной переменной, которая имеет свои характеристики, одна из которых – ожидаемое, или среднее значение доходности, а другая – стандартное отклонение как мера риска. Таким образом, участники экономических отношений на фондовом рынке стремятся максимизировать ожидаемую доходность и миними-зировать неопределенность, т.е. риск.

Используя теоретический подход Г. Марковица к анализу взаимосвязи между доходностью и риском, а также информацию о поведении и содержании интересов участников экономических отношений на фондовом рынке, возможно адекватно учесть обе эти цели, противоречащие друг другу.

Теоретический метод Г. Марковица базируется на кривых безразличия. Эти кривые используются для характеристики поведения участников экономических отношений на фондовом рынке в плоскости «доходность – риск». При этом важным свойством кривых безразличия является то, что все портфели, лежащие на одной заданной кривой безразличия, являются равноценными для участников экономических отношений на фондовом рынке.

Имеется бесконечное число кривых безразличия, и считается, что любой портфель, лежащий на кривой безразличия выше и левее, более привлекателен, чем портфели, лежащие ниже и правее.

При данных предпосылках ожидаемая доходность портфеля, состоящая из N ценных бумаг, будет определяться как

(1.1)

где r_p – ожидаемая доходность портфеля; X_i – доля начальной стоимости портфеля, инвестированная в ценную бумагу i; r_i, – ожидаемая доходность ценной бумаги i; N – количество ценных бумаг в портфеле.

Вклад каждой ценной бумаги в ожидаемую доходность портфеля зависит от ее ожидаемой доходности, а также от доли начальной стоимости портфеля, вложенной в данную ценную бумагу. Другие факторы значения не имеют.

На рис. 1.7 проиллюстровано положение достижимого множества, представляющего собой все портфели, которые могут быть сформированы из группы N ценных бумаг и удовлетворяющие интересам участников экономических отношений на фондовом рынке, т.е. множество портфелей, обеспечивающих минимальный риск при изменяющемся уровне ожидаемой доходности. На рис. 1.7,а это часть левой границы достижимого множества, расположенная между точками S u G.

Теория об эффективном множестве утверждает, что участники экономических отношений на фондовом рынке выберут свой оптимальный портфель ценных бумаг из множества портфелей, каждый из которых, во-первых,обеспечивает максимальную ожидаемую доходность для некоторого уровня риска и, во-вторых,минимизирует риск для некоторого значения ожидаемой доходности. С учетом этих условий участников экономических отношений на фондовом рынке будут удовлетворять только те портфели, которые располагаются на верхней и левой границе достижимого множества между точками Е и S. Эти портфели составляют множество эффективных портфелей, и из них будет выбираться оптимальный.

Для выбора оптимального портфеля участники фондового рынка должны совместить свои кривые безразличия с эффективным множеством (см. рис. 1.7,б). Оптимальный портфель будет соответствовать точке, в которой кривая безразличия касается эффективного множества. Таким портфелем является портфель О* на кривой безразличия I₂.

а

б

Рис. 1.7. Проведение участников экономических отношений

на фондовом рынке в плоскости «доходность – риск»

Таким образом, с методологической точки зрения, теорию Г. Марковица можно определить как практически-нормативную, позволяющую определить некоторые объективные нормы для выявления величины и структуры рисков. Основные теоретические положения Марковица можно сформулировать следующим образом:

1. Совокупность рисков на фондовом рынке можно разложить на две составные части. Во-первых, это недиверсифицируемый риск, которому подвержены все вложения в ценные бумаги и который нельзя исключить. Во-вторых, специфический риск, характеризующий риск вложений в каждую конкретную ценную бумагу, можно минимизировать путем диверсификации вложений.

2. При помощи разработанного метода критических линий можно выделить неперспективные вложения в ценные бумаги, т.е. не удов-летворяющие введенным ограничениям. В результате мы можем получить только эффективные портфели ценных бумаг, содержащие минимальный риск при заданном доходе. Риски, присущие именно этим портфелям, и будут являться системными.

Таким образом, структура системных рисков зависит от практической ситуации в экономической системе и, в частности, от степени диверсификации фондов предприятий. Это позволяет на практике использовать обычные индексы фондовых рынков, например, «Доу Джонсона», «Стэндарт энд пурс 500», в России – РТС, при операциях с обыкновенными акциями.

В конце 50-х годов другой Нобелевский лауреат – Дж. Тобин – развил портфельный подход Г. Марковица, аналитически обосновав концепцию безрискового предоставления и получения займов[23].

В своей модели Марковиц исходил из того, что активы, обращающиеся на фондовом рынке, в отдельности являются рискованными, т.е. каждый из N рискованных активов дает неопределенный доход за период его владения. Всвою очередь, Дж. Тобин, на наш взгляд, дал более широкую трактовку модели Марковица. Во-первых, участники экономических отношений на фондовом рынке могут инвестировать не только в рискованные, но и в безрисковые активы. По существу, это означает, что теперь имеется N активов, доступных для инвестиций, включая (N–1) рискованный актив и один безрисковый. Во-вторых, участники экономических отношений могут одалживать деньги при обязательных выплатах по определенной процентной ставке по взятым займам. Кроме того, рассматривается эффект от добавления безрискового актива к набору рискованных активов.

Поскольку все корпоративные ценные бумаги имеют некоторую вероятность неуплаты, то безрисковый актив не может быть выпущен корпорацией. Таким образом, безрисковым активом могут быть исклю-чительно государственные ценные бумаги.

Теперь эффективное множество состоит из прямого отрезка r_f T и искривленного отрезка ТВ, где r_f – безрисковая ставка.

При кривой безразличия I₁ (рис. 1.8) оптимальный портфель O_i состоит из инвестиций в безрисковый актив и в портфель Т. Если же участники экономических отношений на фондовом рынке менее склонны избегать риска, то кривая безразличия будет I₁ а оптимальный портфель будет состоять из получения займа по безрисковой ставке и из инвестиции этих и собственных фондов в портфель Т.

Рис. 1.8. Формирование оптимального портфеля финансовых активов

В первой половине 60-х годов профессором Стендфордского университа У. Шарпом,была предложена рыночная (индексная) модель[24], которая использовалась для оценки соотношения доходности обыкновенных акций предприятий и акций, учитываемых в любом ведущем индексе биржевых котировок, например «S&P-500» («Стандарт энд пурс 500»).

Суть рыночной (индексной) модели можно представить как

, (1.2)

где r_t – доходность ценной бумаги i за данный период; r_t – доходность на рыночный индекс J зa этот же период; α_it – коэффициент смещения; β_it – коэффициент наклона; ε_it – случайная погрешность.

Случайная погрешность показывает, что рыночная модель не очень точно объясняет доходность ценных бумаг. Без учета случайной погрешности формула (1.2) представляет собой уравнение прямой линии, называемой графиком рыночной модели для отдельной ценной бумаги. Коэффициент β – это коэффициент наклона рыночной модели, вычисляемый следующим образом:

, (1.3)

где – обозначает ковариацию между доходностью акции i и доходностью на рыночный индекс, а –обозначает дисперсию доходности на индекс.

Общий риск ценной бумаги i, измеряемый ее дисперсией и обозначаемый как , исходя из рыночной модели, слагается из двух компонентов: рыночного риска и собственного риска. Таким образом, равняется следующему выражению:

, (1.4)

где – дисперсия доходности на рыночный индекс; – рыночный риск ценной бумаги i, a – собственный риск ценной бумаги i, мерой которого является дисперсия случайной погрешности из формулы 1.2.

Если долю средств, вложенных в ценную бумагу i данного портфеля р, обозначить через X_i, то доходность портфеля может быть вычислена по следующей формуле:

. (1.5)

Подставляя r_i из формулы (1.2) в формулу (1.5), получим следующую рыночную модель портфеля:

(1.6)

, (1.7)

, (1.8)

. (1.9)

Ранее, исходя из факторной (индексной) рыночной модели ценной бумаги (1.2), было получено выражение для риска ценной бумаги (1.3). По аналогии из уравнения рыночной модели портфеля (1.6) следует, что общий риск портфеля, измеряемый дисперсией его доходности и обозначенный , выражается следующей формулой:

, (1.10)

где определяется по формуле (1.3).

Формула (1.10) показывает, что общий риск портфеля состоит из двух компонентов, аналогично двум компонентам общего риска отдельных ценных бумаг. Эти компоненты носят также название рыночного риска и собственного риска .

Предполагая, что случайные отклонения доходности ценных бумаг являются некоррелированными, получаем

. (1.11)

Если во все ценные бумаги вложено одинаковое количество средств, то доля X составит 1/N, а уровень собственного риска, как это показано в формуле (1.11), будет следующим:

. (1.12)

Значение, находящееся внутри квадратных скобок, является средним собственным риском ценных бумаг, образующих портфель. Но собственный риск портфеля в N раз меньше данного значения, так как находится вне квадратных скобок. Если количество бумаг в портфеле становится больше, то величина 1/N уменьшается, что приводит к уменьшению собственного риска портфеля.

Таким образом, участники экономических отношений на фондовом рынке при формировании оптимального портфеля должны учитывать важнейшее значение диверсификации, под которым имеется в виду включение в него нескольких финансовых инструментов с различными характеристиками.

Поэтому с полным основанием можно сделать следующее заключение: диверсификация существенно уменьшает собственный риск. На рис. 1.9 показано, как диверсификация приводит к снижению собственное риска и усреднению рыночного риска.

Рис. 1.9. Влияние диверсификации на структуру и уровень рисков

При включении в портфель большого числа ценных бумаг собственный риск, называемый также диверсифицируемым риском, может быть практически сведен к нулю, в противном случае реальный риск портфеля будет представлен неустранимым риском. Диверсифицируемый риск может быть в принципе устранен, даже если эти активы выбраны случайно. Важным обстоятельством является то, что хотя риск сокращается посредством диверсификации, этот процесс не воздействует на доходность ценной бумаги. Иными словами, доход, приносимый данной ценной бумагой, не зависит от того, находится ли она в портфеле или отдельно, т.е. риск может сокращаться с помощью диверсификации портфеля без всякого ущерба для доходности данного актива.

Практически одновременно с У. Шарп другой ученый Дж. Линтнер разработал модель оценки финансовых активов[25](САРМ – «capital asset pricing model»). В рамках этой модели было проанализировано коллективное поведение на фондовом рынке и выявлен характер конечной равновесной зависимости между риском и доходностью каждой ценной бумаги.

В общих чертах модель Шарпа–Линтнера исходит из того, что:

1. Участники экономических отношений производят оценку инвестиционных портфелей, основываясь на ожидаемых доходностях и их стандартных отклонениях за период владения. Участники экономических отношений при выборе между двумя портфелями предпочтут тот, который при прочих равных условиях дает наибольшую ожидаемую доходность. Участники экономических отношений не желают рисковать. Они предпочтут портфель с наименьшим стандартным отклоненинием. Частные активы бесконечно делимы. При желании можно купить часть акций.

2. Существует безрисковая процентная ставка, гарантированная государством. Для всех участников экономических отношений период вложения одинаков. Безрисковая процентная ставка так же одинакова для всех. Информация свободно и незамедлительно доступна для всех участников экономических отношений на фондовом рынке.

3. Участники экономических отношений имеют однородные ожидания, т.е. они одинаково оценивают ожидаемые доходности, среднеквадратические отклонения и ковариации доходностей ценных бумаг.

При этих допущениях в равновесном случае все участники экономических отношений выбирают один и тот же «касательный» портфель, обозначенный на рис. 1.10 через Т.

Рис. 1.10. Формирование рыночного портфеля ценных бумаг

В результате мы получим рыночный портфель, состоящий из всех ценных бумаг, в котором доля каждой соответствует ее относительной рыночной стоимости, равной ее совокупной рыночной стоимости, деленной на сумму совокупных рыночных стоимостей всех ценных бумаг. В таком случае становится правомерным определить «касательный» портфель как рыночный и обозначить его через М (market) вместо Т.

Приведенные исследования экономистов структуры совокупности недиверсифицируемых рисков экономики дают нам ключ к анализу и управлению системных рисков предприятия. Автор считает целесообразным использовать стоимостной подход в управлении системными рисками.

Стоимость капитала предприятия, определяемая на основе дисконтирования денежного потока, включает информацию о рисках предприятия в сам процесс и позволяет проводить диагностику деятельности предприятия в системе «риск–доход».

Анализ информации о рыночной оценке предприятия показывает, что уровень совокупного риска предприятия, выраженный ставкой дисконтирования, имеет выраженную тенденцию роста.

Тенденция роста уровня рисков отечественных предприятий наиболее ярко проявилась в 2003–2006 годах. Это связано со снижением ставки рефинансирования в этот период как попытки государства снизить общеэкономический риск. В работе проведен анализ динамики нормы