Соотношение риска и доходности ценных бумаг
Среднее значение и стандартное отклонение являются важными показателями рисковых активов. Среднее значение характеризует ожидаемую доходность, а стандартное отклонение - связанный с этим риск. Большинство инвесторов при этом исходят из того, что чем большую величину риска имеет актив, тем большее значение должна иметь ожидаемая доходность. Эти предпочтения инвесторов представлены в виде следующего графика.
| Ожидаемая доходность | ||||||||
| Нулевой риск | Низкий риск | Высокий риск |
Рис. Соотношение между риском и доходностью
Для иллюстрации зависимости между доходностью и риском в таблице представлены средние значения доходности и риска ценных бумаг США за ряд лет.
Средние значения доходности и риска ценных бумаг (США)
| Тип ценных бумаг | Средняя доходность | Стандартное отклонение |
| Обыкновенные акции Корпоративные облигации Государственные облигации | 12,1 5,3 3,6 | 20,9 8,4 3,3 |
Самым рисковым активом являются акции корпораций. При этом они имеют и наибольшую доходность. Так, например, в 1952 году средний курс акций вырос на 52%, а в 1931 – упал на 43%. Наименьший риск имеют государственные облигации, корпоративные облигации имеют промежуточное значение риска.
В предыдущем параграфе мы познакомились с тем, как определяется доходность различных видов ценных бумаг. Что касается конкретных значений величины доходности, то диапазон их колебаний является достаточно широким и зависит как от типа ценных бумаг (долговые обязательства или акции), так и от срока действия и эмитента долговых бумаг.
В табл. 11.10 представлены результаты расчетов доходности различных видов ценных бумаг, произведенных американской компанией «Ibbotson associates» за период с 1926 г. по 1988 г.
Таблица 11.10
Средние значения доходности ценных бумаг в 1926—1988 гг. (% в год)
| Категория ценных бумаг | Среднегодовая норма прибыли | Средняя премия за риск | |
| номинальная | реальная | ||
| Казначейские векселя | 3,6 | 0,5 | |
| Государственные облигации Корпоративные облигации Обыкновенные акции | 4,7 5,3 12,1 | 1,7 2,4 8,8 | 1,1 1,7 8,4 |
Источник: Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 1997. С. 140.
Как следует из таблицы, наиболее низкую доходность имели краткосрочные ценные бумаги (казначейские векселя). Их реальная доходность (с учетом поправки на инфляцию) составила всего 0,5% годовых. Государственные краткосрочные облигации считаются безрисковыми инструментами, поэтому не имеют рисковой премии.
Срок действия ценной бумаги является фактором, оказывающим существенное влияние на доходность. Когда срок действия финансового инструмента увеличивается, уровень доходности обычно возрастает. С точки зрения инвестора это вполне объяснимо, так как отдавая деньги на длительный срок, инвестор подвергается большему риску. В случае повышения процентной ставки по краткосрочным обязательствам долгосрочные вложения могут обесцениться и оказаться менее прибыльными. Вот почему даже государственные долгосрочные облигации (срок действия более одного года) должны иметь более высокую доходность по сравнению с государственными краткосрочными облигациями. Корпоративные облигации, которые имеют более высокую степень риска по сравнению с государственными облигациями, имеют и более высокую премию за риск.
Инвесторы, которые вкладывают свои средства в обыкновенные акции, принимают на себя дополнительный риск, а потому должны получать более высокую прибыль на свои вложения. Как следует из табл. 11.10, дополнительная доходность обыкновенных акций по сравнению с казначейскими векселями (которая представляет собой премию за риск) в период 1926—1988 гг. составила 8,4%.
Из сказанного можно заключить, что доходность ценных бумаг тесно связана со степенью их риска. Иными словами, эффективность вложений в ценные бумаги (как, впрочем, и в другие активы) следует оценивать как с точки зрения приносимого дохода, так и возможного риска. Доходность и риск — это параметры, характеризующие инвестиционные качества ценных бумаг.
Большинство инвесторов, как свидетельствуют многочисленные обследования, действительно не расположены к риску. Если взять «среднего инвестора» (что является чисто теоретическим понятием), то он не расположен к риску. Поэтому в дальнейшем мы будем предполагать, что инвесторы не расположены к риску.
Рейтинги ценных бумаг
Общий риск, связанный с осуществлением любых видов инвестиций, в том числе и инвестиций в ценные бумаги, происходит из многих источников. Действие всего множества факторов определяет совокупный риск вложений в ценные бумаги. В принципе, все источники риска в той или иной мере связаны друг с другом, поэтому невозможно определить риск, который происходит от каждого отдельного источника.
Для владельца долговой ценной бумаги важнейшее значение имеет риск неплатежа, заключающийся в том, что заемщик не сможет произвести процентные платежи и погашение основной суммы долга. Чем выше вероятность неплатежа, тем выше должен быть уровень доходности ценных бумаг. Государственные ценные бумаги, которые считаются наиболее надежными по степени риска инструментами, как правило, имеют наиболее низкую доходность. Уровень доходности ценных бумаг возрастает по мере повышения степени их риска
В странах мирового сообщества имеется ряд аналитических компаний, которые на основе анализа финансового состояния и платежеспособности эмитента оценивают качество долговых ценных бумаг и привилегированных акций, и в соответствии с этим относят выпущенные различными эмитентами ценные бумаги к тому или иному классу. Наиболее известны рейтинги долговых ценных бумаг, производимых рейтинговыми агентствами Moody's, Standard & Poor's и Fitch.
В табл. 11.11 представлена применяемая первыми двумя агентствами классификация облигаций.
Облигации первых трех категорий — это облигации высокого качества. Вероятность получения процентов и основной суммы долга по этим облигациям высокая. Облигации четвертой категории («Ваа» и «ВВВ») имеют среднюю вероятность выплаты процентов и основной суммы долга. По мере продвижения «вниз» рейтинговой шкалы вероятность неплатежа по облигациям увеличивается, и инвестиции в них приобретают все более спекулятивный характер. Категория «С» характеризуется отсутствием выплаты процентов по облигациям, а категория «D» означает состояние дефолта.
Таблица 11.11
Рейтинг облигаций
| Категория | Интерпретация рейтинга | ||
| Moody's | Standard & Poor's | ||
| Ааа | ААА | Наивысшее качество | |
| Aal Аа2 АаЗ | АА+ АА АА- | Высокое качество | |
| А1 А2 A3 | А+ А А- | Качество выше среднего, инвестиции надежны | |
| Baal Ваа2 ВааЗ | ВВВ+ ВВВ ВВВ- | Среднее качество | |
| Bal Ва2 ВаЗ | ВВ+ ВВ ВВ- | Посредственное качество, высокая неопределенность | |
| В1 В2 ВЗ | в+ в в- | Спекулятивные | |
| Саа | ССС+ ссс ссс- | Низкое качество, высокоспекулятивные | |
| Са С | сс с | Самое низкое качество, очень вероятно невыполнение обязательств | |
| D | Просрочены; невыплата процентов и основной суммы долга |
В каждой категории рейтинга выделяются три уровня, что обозначается цифрами 1, 2, 3 в рейтинге агентства Moody's или знаками плюс (+), минус (-), без знака в рейтинге Standard & Poor's, которые ставятся после буквенного обозначения. Цифра 1 и знак (+) означают более высокий уровень рейтинга, по сравнению с цифрой 3 и знаком (-).
Рейтинговой оценке подвергаются не только корпоративные облигации, но и долговые обязательства отдельных государств. О том, как менялся рейтинг долговых обязательств России, дает представление табл. 11.12.
Таблица 11.12