Тема 1. Цена и структура капитала. Управление капиталом предприятия Концепция временной ценности денег
Стоимость (цена) капитала фирмы в целом представляет собой средневзвешенное арифметическое значение отдельных значений требуемых ставок доходности (затрат на привлечение капитала).
Оценка стоимости капитала и финансовое управление его структурой проводится в несколько этапов:
1) определяются основные компоненты капитала;
2) рассчитывается цена каждого компонента в отдельности;
3) определяется средневзвешенная цена капитала на основании удельного веса каждого компонента в общей сумме;
4) разрабатываются мероприятия по оптимизации структуры капитала.
Важнейший момент в определении цены совокупного капитала – расчет цена каждого компонента в отдельности.
Для оценки стоимости отдельных источников капитала применяются различные методики и модели. Так, для расчета цены акционерного капитала используется дисконтированный денежный поток или модель Гордона. В контексте этой модели (оценки активов на базе дисконтирования дивидендов) стоимость собственного капитала (К) представляется как ставка дисконтирования, которая уравнивает приведенную стоимость всех ожидаемых будущих дивидендов на одну акцию (с точки зрения инвесторов) и текущую рыночную цену одной акции.
При этом методе цена акции устанавливается как дисконтированная стоимость ожидаемого потока дивидендов.
t
Р0 = D1(1+Е)-1 + D2(1+Е)-2 + D3(1+Е)-3… + D∞(1+Е)-∞ = Σ Di (1+Е)-i
i=1
где D – ожидаемые дивиденды очередного периода t,
Ро – рыночная стоимость акции в момент времени 0,
i – период времени (до бесконечности).
Для инвестиционных проектов оценка собственного капитала чаще всего реализуется методом CAPM (Capital Asset Pricing Model, авторы – лауреаты Нобелевской премии 1990 г. Г. Марковиц и В. Шарп).
Каi = Кбр + (Км – Кбр)βi,
где Каi – доходность капитала, представленного акциями вида I;
Кбр – доходность по безрисковым ценным бумагам;
Км – средняя рыночная доходность по ценным бумагам портфеля;
βi – показатель изменчивости i-того вида акции по отношению к среднерыночной.
βi учитывает риск, связанный с i-той акцией, т.е отношение риска i-ой акции к риску портфеля.
К заемному капиталу, помимо банковского кредита, относятся также облигации. В соответствии с законодательством РФ проценты, уплачиваемые по облигациям, списываются предприятием из чистой прибыли. В такой ситуации стоимость облигационного займа примерно равна величине процентов, уплачиваемых держателям облигаций, т.е. их доходности Оценка стоимости облигаций как источника капитала, таким образом, сводится к оценке их доходности ( r ):
К = r, где r = [Д + (М – Р) / n] : [(М + Р) / 2 ],
где Д – годовой (купонный) процентный доход,
М – номинальная (нарицательная) стоимость облигации,
Р – текущая (рыночная) цена облигации,
n – срок погашения облигации.
При отсутствии соответствующей информации можно пользоваться показателем текущей доходности облигации:
r = (М * р) : Р,
где р – купонная ставка, %.
Общая цена капитала (WACC) предприятия представляет собой среднее значение цен каждого источника:
n
WACC = S Кi * Дi ,
i=1
где Кi – стоимость i-того источника средств,
Дi – удельный вес i-того источника средств в общей величине капитала.
Именно величина WACC должна использоваться для дисконтирования денежных потоков по конкретным инвестиционным проектам. Она характеризует величину альтернативных издержек по привлечению капитала.
Но расчет WACC возможен только при предварительном расчете цены (стоимости) отдельных источников, формирующих общий капитал компании.
Пример:
Определить стоимость капитала, привлекаемого на основе размещения 2500 штук привилегированных акций номиналом 1000 руб. каждая, если размер объявленных дивидендов в расчете на одну акцию составляет 30 руб.; дополнительные эмиссионные расходы – 2% от размера эмиссии.
Решение:
Для расчета цены акционерного капитала в этом случае применима формула доходности акций:
К = D/PЦ,
где D – размер объявленных дивидендов в расчете на одну акцию, руб.;
PЦ – рыночная цена акции с учетом эмиссионных и др. расходов, руб.
К = 30 / (1000 – 0,02 * 1000) = 0,031 или 3,1 %..
Пример:
Компания направляет на инвестиционную деятельность капитал, состоящий из собственных средств (в размере 60 млн. руб.) при его стоимости 25 %, привилегированного акционерного капитала (10 млн. руб.) при стоимости 23 % и банковского кредита, привлеченного на условиях 14 % годовых.
Определить цену совокупного капитала (WACC) предприятия[1].
Решение:
| Источник капитала | Сумма, млн. руб. | Доля, Дi | Цена (стоимость), % Кi | Кi* Дi, % |
| Собственный капитал (обыкновенный акционерный капитал) | 0,6 | 25% | ||
| Привилегированные акции | 0,1 | 23% | 2,3 | |
| Заемный капитал (банковский кредит) | 0,3 | 14% | 4,2 | |
| Итого | 1,0 | – | 21,5 |
WACС = 21,5 %.
В формировании структуры капитала важную роль играет финансовый леверидж, который характеризует использование предприятием заемных средств, которые влияют на измерение коэффициента рентабельности собственного капитала. Финансовый леверидж представляет собой объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме используемого предприятием капитала, позволяющий ему получить дополнительную прибыль на собственный капитал.
ЭФЛ = ЗК/СК*(ROA – %)*(1 – н),
где ЗК и СК, соответственно, величина заемного и собственного капитала компании, в расчете рассматриваются как средняя величина за некоторый период;
ROA – рентабельность активов в целом;
% – средняя величина цены (платы) за заемный капитал;
н – налог на прибыль (в настоящее время равен 0,2).
Пример:
Заемный капитал составляет 20% в общем объеме финансирования компании, а рентабельность совокупного капитала после уплаты налога составляет 15 %, в то время как процентная ставка за кредитные ресурсы равна 10%. Определить эффект финансового рычага.
Решение
ЭФЛ = 20/80*(15 – 10)*(1 – 0,2) = 1,00 (%),
т.е. использование заемного капитала позволяет собственникам получать дополнительную рентабельность собственного капитала 1 %.