Оценка стоимости финансовых инструментов инвестирования

Оценка эффективности отдельных финансовых инструментов инвестирования, как и реальных инвестиций, осуществляется на основе сопоставления объема инвестиционных затрат, с одной стороны, и сумм возвратного денежного потока по ним, с другой. Вместе с тем, формирование этих показателей в условиях финансового инвестиро­вания имеет существенные отличительные особенности.

Прежде всего, в сумме возвратного денежного потока при финан­совом инвестировании отсутствует показатель амортизационных отчис­лений, так как финансовые инструменты, в отличие от реальных инвес­тиций, не содержат в своем составе амортизируемых активов. Поэтому основу текущего возвратного денежного потока по финансовым ин­струментам инвестирования составляют суммы периодически выплачи­ваемых по ним процентов (на вклады в уставные фонды; на депозитные вклады в банках; по облигациям и другим долговым ценным бумагам) и дивидендов (по акциям и другим долевым ценным бумагам).

Кроме того, коль скоро финансовые активы предприятия (како­выми являются финансовые инструменты инвестирования) не амор­тизируются, они продаются (погашаются) в конце срока их использо­вания предприятием (или в конце обусловленного фиксированного срока их обращения) по той цене, которая сложилась на них на мо­мент продажи на финансовом рынке (или по заранее обусловленной фиксированной их сумме). Следовательно, в состав возвратного де­нежного потока по финансовым инструментам инвестирования вхо­дит стоимость их реализации по окончании срока их использования (фиксированной стоимости по долговым финансовым активам и те­кущей курсовой стоимости по долевым финансовым активам).

Определенные отличия складываются и в формировании нормы прибыли на инвестированный капитал. Если по реальным инвестици­ям этот показатель опосредствуется уровнем предстоящей операци­онной прибыли, которая складывается в условиях объективно сущест­вующих отраслевых ограничений, то по финансовым инвестициям инвестор сам выбирает ожидаемую норму прибыли с учетом уровня риска вложений в различные финансовые инструменты. Осторожный (или консервативный) инвестор предпочтет выбор финансовых инструментов с невысоким уровнем риска (а соответственно и с невы­сокой нормой инвестиционной прибыли), в то время как рисковый (или агрессивный) инвестор предпочтет выбор для инвестирования финансовых инструментов с высокой нормой инвестиционной при­были (невзирая на высокий уровень риска по ним).

Коль скоро ожидаемая норма инвестиционной прибыли задает­ся самим инвестором, то этот показатель формирует и сумму инвес­тиционных затрат в тот или иной инструмент финансового инвести­рования, которая должна обеспечить ему ожидаемую сумму прибыли. Эта расчетная сумма инвестиционных затрат представляет собой ре­альную стоимость финансового инструмента инвестирования, которая складывается в условиях ожидаемой нормы прибыли по нему с учетом соответствующего уровня риска.

Если фактическая сумма инвестиционных затрат по финансово­му инструменту будет превышать его реальную стоимость, то эффек­тивность финансового инвестирования снизится (т.е. инвестор не получит ожидаемую сумму инвестиционной прибыли). И наоборот, если фактическая сумма инвестиционных затрат будет ниже реальной сто­имости финансового инструмента, то эффективность финансового инвестирования возрастет (т.е. инвестор получит инвестиционную прибыль в сумме, большей чем ожидаемая).

С учетом изложенного оценка эффективности того или иного финансового инструмента инвестирования сводится к оценке реаль­ной его стоимости, обеспечивающей получение ожидаемой нормы инвестиционной прибыли по нему. Принципиальная модель оценки сто­имости финансового инструмента инвестирования имеет следующий вид:

л V

2.

ВДП (1 + нпУ

где Сф_И — реальная стоимость финансового инструмента инвести­рования;

ВДП — ожидаемый возвратный денежный поток за период ис­пользования финансового инструмента; нп — ожидаемая норма прибыли по финансовому инструмен­ту, выраженная десятичной дробью (формируемая инвес­тором самостоятельно с учетом уровня риска); п— число периодов формирования возвратных потоков (по всем их формам).

Особенности формирования возвратного денежного потока по отдельным видам финансовых инструментов определяют разнообра­зие вариаций используемых моделей оценки их реальной стоимости. Рассмотрим содержание этих моделей применительно к долговым и долевым финансовым инструментам инвестирования на примере об­лигаций и акций.

Модели оценки стоимости облигацийпостроены на следую­щих исходных показателях: а) номинал облигации: б) сумма процен­та, выплачиваемая по облигации; в) ожидаемая норма валовой инве-

стиционной прибыли (норма доходности) по облигации: г) количе­ство периодов выплат до срока погашения облигации.

Базисная модель оценки стоимости облигации [Ваз1з Вопо¹ УаШаНоп Моа"е1] или облигации с периодической выплатой процен­тов имеет следующий вид:

+ нп)¹ (1 + нп]Г

где СОб— реальная стоимость облигации с периодической выпла­той процентов;

П_о — сумма процента, выплачиваемая в каждом периоде (пред­ставляющая собой произведение ее номинала на объяв­ленную ставку процента);

Н_о — номинал облигации, подлежащий погашению в конце сро­ка ее обращения;

нп — ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (до­ходности) по облигации, выраженная десятичной дробью; л — число периодов, остающихся до срока погашения обли­гации.

Экономическое содержание Базисной модели оценки стоимос­ти облигации (облигации с периодической выплатой процентов) заключается в том, что ее текущая реальная стоимость равна сумме всех процентных поступлений по ней за оставшийся период ее обра­щения и номинала, приведенных к настоящей стоимости по дисконт­ной ставке, равной ожидаемой норме валовой инвестиционной при­были (доходности).

Модель оценки стоимости облигации с выплатой всей суммы процентов при ее погашении имеет следующий вид:

( Ггде СО_П— реальная стоимость облигации с выплатой всей суммы

процентов при ее погашении;

Н_о — номинал облигации, подлежащий погашению в конце сро­ка ее обращения; П_к— сумма процента по облигации, подлежащая выплате в

конце срока ее обращения;

нп — ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (до­ходности) по облигации, выраженная десятичной дробью; л — число периодов, остающихся до срока погашения обли­гации (по которым установлена норма прибыли).

Экономическое содержание данной модели состоит в том, что текущая реальная стоимость облигации с выплатой всей суммы про­центов при ее погашении, равна совокупным выплатам номинала и суммы процента по ней, приведенным к настоящей стоимости по дис­контной ставке, равной ожидаемой норме валовой инвестиционной прибыли (доходности).

Модель оценки стоимости облигации, реализуемой с дискон­том без выплаты процентов, имеет следующий вид:

со_д=.

нп)⁷ '

где СО_Д— реальная стоимость облигации, реализуемой с дискон­том без выплаты процентов по ней;

Н_о — номинал облигации, подлежащий погашению в конце сро­ка ее обращения;

нп — ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (до­ходности) по облигации, выраженная десятичной дробью; п — число периодов, остающихся до срока погашения обли­гации (по которым установлена норма прибыли). Экономическое содержание данной модели состоит в том, что текущая реальная стоимость облигации, реализуемой с дисконтом без выплаты процентов по ней, представляет собой ее номинал, приве­денный к настоящей стоимости по дисконтной ставке, равной ожида­емой норме валовой инвестиционной прибыли (доходности).

Трансформируя соответствующим образом указанные модели (т.е. меняя искомый расчетный показатель) можно по каждому виду облигаций рассчитать ожидаемую норму валовой инвестиционной прибыли (доходности), если показатель реальной стоимости обли­гации заменить на фактическую цену ее реализации на фондовом рынке.

Для оценки текущего уровня валовой инвестиционной прибыли по облигациям используется коэффициент ее текущей доходности, который рассчитывается по формуле:

Н_охСП

Со

где К_тдо— коэффициент текущей доходности облигации; Н_о— номинал облигации;

СП — объявленная ставка процента (так называемая „купон­ная ставка"), выраженная десятичной дробью; СО — реальная текущая стоимость облигации (или текущая ее цена).

Модели оценки стоимости акцийпостроены на следующих исходных показателях: а) сумма дивидендов, предполагаемая к полу­чению в конкретном периоде; б) ожидаемая курсовая стоимость ак­ции в конце периода ее реализации (при использовании акции в те­чение заранее определенного периода; в) ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (норма доходности) по акциям; г) число периодов использования акции.

Модель оценки стоимости акции при ее использовании в те­чение неопределенного продолжительного периода времени имеет следующий вид:

где СА_Н — реальная стоимость акции, используемой в течение нео­пределенного продолжительного периода времени; Да — сумма дивидендов, предполагаемая к получению в каж­дом л-ом периоде;

нп — ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (до­ходности) по акциям, выраженная десятичной дробью; п — число периодов, включенных в расчет. Экономическое содержание данной модели состоит в том, что текущая реальная стоимость акции, используемой в течение неопре­деленного продолжительного периода времени (неопределенное число лет), представляет собой сумму предполагаемых к получению диви­дендов по отдельным предстоящим периодам, приведенную к на­стоящей стоимости по дисконтной ставке, равной ожидаемой норме валовой инвестиционной прибыли (доходности).

Модель оценки стоимости акции, используемой в течение за­ранее определенного срока, имеет следующий вид:

КС_Я

где СА₀ — реальная стоимость акции, используемой в течение за­ранее определенного срока;

Д_а — сумма дивидендов, предполагаемая к получению в каж­дом л-ом периоде; КС_а — ожидаемая курсовая стоимость акции в конце периода

ее реализации;

нп — ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (до­ходности) по акциям, выраженная десятичной дробью; п — число периодов, включенных в расчет.

Экономическое содержание данной модели состоит в том, что текущая реальная стоимость акции, используемой в течение заранее определенного срока, равна сумме предполагаемых к получению ди­видендов в используемых периодах и ожидаемой курсовой стоимос­ти акции в момент ее реализации, приведенной кнастоящей стои­мости по дисконтной ставке, равной ожидаемой норме валовой инвестиционной прибыли (доходности).

Первая из рассмотренных моделей оценки стоимости акций (т.е. акций, постоянно находящихся в портфеле инвестора) имеет ряд ва­риантов:

Модель оценки стоимости акций со стабильным уровнем ди­видендов имеет следующий вид:

СА_В =

нп

где СА_П — реальная стоимость акций со стабильным уровнем диви­дендов;

Д_а — годовая сумма постоянного дивиденда; нп — ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (до­ходности) по акции, выраженная десятичной дробью;

Модель оценки стоимости акций с постоянно возрастающим уровнем дивидендов (она известна как „Модель Гордона") имеет еле-дующий вид: _Дпх(1 _{+ Тд})

нп-Тд где СА_В — реальная стоимость акции с постоянно возрастающим

уровнем дивидендов;

Д_п — сумма последнего выплаченного дивиденда; Т_д — темп прироста дивидендов, выраженный десятичной дробью; нп — ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (до­ходности) по акции, выраженная десятичной дробью.

Модель оценки стоимости акций с колеблющимся уровнем дивидендов по отдельным периодам имеет следующий вид:

СА •= Д1 , Дг ,..., Дп , ^и 1 + нп 1 + нп 1 + нп'

где СА_И — реальная стоимость акции с изменяющимся уровнем ди­видендов по отдельным периодам;

Д-|-Д_П — сумма дивидендов, прогнозируемая к получению вкаж­дом л-ом периоде;

нп — ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (до­ходности) по акциям, выраженная десятичной дробью.

Оценка реальной стоимости финансового инструмента в сопо­ставлении с ценой его текущей рыночной котировки или рассчитан­ная ожидаемая норма валовой инвестиционной прибыли (доходно­сти) по нему являются основным критерием принятия управленческих решений по осуществлению тех или иных финансовых инвестиций. Вместе с тем, в процессе принятия таких управленческих решений могут быть учтены и иные факторы — условия эмиссии ценных бумаг, отраслевая или региональная принадлежность эмитента, уровень ак­тивности обращения тех или иных инструментов финансового инвес­тирования на рынке и другие.