Оценка стоимости конвертируемых облигаций.

Каждая облигация или привилегированная акция обменивается на определенное количество акций. Деньги в этом случае обычно не используются: просто старая бумага обменивается на соответствующее количество новых. Время от времени выпускаются привилегированные конвертируемые акции. Но как и другие привилегированные акции, вследствие особенностей налогообложения они являются привилегированными главным образом для корпоративных инвесторов. Другие инвесторы предпочитают приобретать конвертируемые облигации.

Если облигацию номиналом 1000 руб. можно обменять на 20 обыкновенных акций, то коэффициент конверсии равен 20. А цена конверсии равна 50руб. (1000/20), так как за одну обыкновенную акцию нужно отдать 50руб. номинала облигации. Изменение рыночной цены облигации не влияет ни на коэффициент конверсии, ни на цену конверсии.

Коэффициенты конверсии обычно устанавливаются на таком уровне, чтобы обмен был невыгоден до тех пор, пока курс акции не вырастет существенно по сравнению с курсом в момент выпуска конвертируемой бумаги. Это аналогично общей практике, существующей при установлении цен исполнения варрантов.

Конверсионная стоимость облигации, получаемая путем умножения коэффициента конверсии на текущую рыночную стоимость акции, - это стоимость, которая будет получена инвестором при обмене облигации на акцию. Конверсионная премия – это отношение суммы, на которую текущая рыночная цена облигации превышает конверсионную стоимость, к данной стоимости, выраженное в процентах. Соответствующая сумма выступает как инвестиционная стоимость конвертируемой облигации. Данная сумма является оценочной, так как определяется на основе даты погашения, купонного процента и кредитного рейтинга, и представляет собой стоимость, по которой могла бы быть продана облигация, если бы она не была конвертируемой.

Рассмотрим облигацию номиналом 1000руб., конвертируемую в 20 акций. Если рыночный курс акции равен 60руб., то конверсионная стоимость облигации составляет 1200руб. (60 х 20). Если текущая рыночная цена конвертируемой облигации равна 1300руб., то конверсионная премия составит 100руб. (1300 - 1200). Инвестиционная стоимость может оцениваться, скажем, в 950руб. Это означает, что облигация продавалось бы самое боль шее по данной цене, если бы не предоставляла инвестору право конверсии.

На рынке можно встретить очень сложные конвертируемые бумаги. Некоторые из них могут обмениваться только по прошествии определенного начального периода другие - до даты погашения облигации, третьи - только в течение определенного более короткого периода. Некоторые имеют различные коэффициенты конверсии для различных лет. Отдельные бумаги могут конвертироваться в пакеты, состоящие из двух или более видов различных бумаг; условием обмена других является внесение дополнительной платы.

Конвертируемые облигации обычно защищены от дробления акций и выплаты дивидендов акциями посредством корректировки коэффициента конверсии. Например, начальный коэффициент конверсии облигации 20 может быть изменен на 22 вследствие выплаты дивиденда в форме акции в размере 10%. Защита от выплаты дивидендов в денежной форме обычно не оговаривается. Но в некоторых условиях выпуска предусматривается, что держатели конвертируемых облигаций должны быть уведомлены эмитентом о выплате дивидендов деньгами заблаговременно, с тем чтобы облигация могла быть конвертирована до падения рыночного курса акции, которое произойдет после объявления о выплате дивидендов.

Конвертируемые бумаги часто содержат условия отзыва. Корпорации могут использовать это условие, чтобы заставить инвесторов осуществить конверсию, когда рыночный курс акции довольно велик и превышает цену отзыва облигации. Например, если конверсионная стоимость облигации равна 1200руб. (облигация конвертируема в 20 акций, текущий курс которых – 60руб.) и цена отзыва составляет 1100руб., то фирма может заставить осуществить конверсию, приняв решение о ее отзыве. Когда инвестор получает сообщение об отзыве, у него есть два варианта - или осуществить конверсию и получить 20 акций на сумму 1200руб. или получить сумму 1100руб.. В этом случае инвестор выберет акции, потому что они стоят больше.

С практической точки зрения конвертируемая облигация - это облигация с неотделяемым варрантом плюс условие о том, что только облигация (по номиналу) может быть использована для оплаты цены исполнения. Если облигация не содержит условия отзыва, то сумма данного пакета равна стоимости простой неотзывной облигации (т.е. оценочной инвестиционной стоимости) плюс стоимость варранта. Однако большая часть конвертируемых облигаций является отзывными и, таким образом, включает двойной опцион: держатель имеет право обменять облигацию на акцию, а корпорация имеет право выкупить облигацию у инвестора.

Заключение.

Варианты долгосрочного развития с четко определенными критическими точками, в каждой из которых можно остановить инвестиции, являются более ценными для корпорации, чем быстро реализуемые, но необратимые ни в какой момент варианты. Менеджеры должны избегать реализации опционов слишком быстро, откладывая решение до момента, когда ждать больше нельзя, а информация позволяет судить о шансах на выгодное инвестирование.

В своей погоне за конкурентным преимуществом корпорация должна понимать, что развитие инновационных стратегий, которые осуществляются на основе повышения адаптивности и гибкости корпорации, вероятно, является наиболее критическим вариантом для всех бизнесов. Но тормозить этот процесс только в силу догматического использования стандартных аналитических и оценочных технологий нельзя.

Таким образом, менеджмент должен тщательно взвешивать финансовую гибкость, которую корпорация получает в результате замедления инвестиций, т.е.выбора оптимального времени для продажи опционов, откладывания их и соответственно теряя при этом возможность, нарастить быстро свой потенциал для проникновения на рынок и захвата его.

Список литературы.

1.Гитман Л.Дж. Основы инвестирования/пер. с англ. - М.: Дело, 2009 -1008 с.;

2.Мурзин Д.В. Ценные бумаги - бестелесные вещи. Правовые проблемы современной теории ценных бумаг. -М.: Изд. Статус, 2010.

3.Материалы издания «Корпоративный менеджмент» (www.cfin.ru)

4.С.Майерс, Р.Брейли Принципы корпоративных финансов - М.,1997.