Аржылық активтерді талдау мен бағалау әдістері

Неге қаржы менеджменті бойынша әдебиеттерде бағалы қағаздарды инвестициялаудың тәуекелділігіне көп көңіл бөлінеді және негізгі өндірістік қорлар сияқты активтердің тәуекелін талдауды көп қарастырмайды? Оның себебі – басқару үшін негізгі зерттеу пәні фирма акциясының тәуекелділігі болып табылады, ал материалдық активтердің тәуекелі оның акция тәуекеліне әсер ету деңгейі бойынша бағалануы мүмкін. Мысалы айталық, “Goodyear Tire” компаниясы дөңгелек жөңдеудің жаңа технологиясына ірі инвестициялар салуды қарастырып жатыр. Бұл тауарға сұраныс, істің жаңа түрінен түскен түсім сияқты алдын ала белгілі емес, сондықтан да жаңа өндірістің тәуекелі өте жоғары деп ойлауға болады. Бірақ , жаңа өндірістің табысы дөңгелікті жасау бойынша компанияның негізгі ісінен табысымен теріс корреляцияланады; тұтынушылар көп ақшаны иемдеген жағдайда , яғни экономикалық өрлеу кезеңінде олар жаңа дөңгелектерді сатып алады, бірақ экономиканың құлдырау кезеңінде жөңделген дөңгелектерге сұраныс өседі. Бірінші жағдайда компанияның негізгі түрінен түскен түсім жоғары болады, ал жөңдеуден – салыстырмалы түрде төмен, ал екінші жағдайда керісінше болады. Осылай тәуекелі жоғары қарастырылған капитал салымдары барлық мүмкін жағдайларды, талдағанда тәуекелі өте жоғары бола бермейді.

Бұл талдау акционерлерге қатысты қолданыла алады. Компания акциялары оларды ұстаушылардың жеке меншігі болып табылса , ірі күрделі капитал салымдар туралы шешімді қабылдайтын компаниялар үшін ең негізгі сұрағы «компанияның акция ұстаушылардың тәуекеліне бұл инвестициялар қалай әсер етеді?» болып табылады.

Портфельдің коэффициенті. Әрбір бағалы қағаздар портфелінің коэффициенті , орташа арифметикалық салмақтық формуласымен есептелінеді :

мұндағы, - портфельде і – бағалы қағаздың үлесі. Оны мысал ретінде қарастырайық. Айталық сіз бағасы 100 000 доллар акция портфелін иемдейсіз , 10 акция түріне 10 000 доллардан салынған, және оның әрқайсысы = 0,8 иемдейді, бұл жағдайда портфель = 0,8 иемдейді. Оның орташа нарықтық портфельге қарағанда тәуекелі төмен болады; тәжірбиеде бұл портфель акцияның бағасына төмендеу тербелісімен сипатталады, және сәйкесінше табыстылығында да төмендеу өзгерістермен сипатталады.

Енді, айталық портфельдің бір акциясын саттыңыз және оны = 2,0 акциямен ауыстырдыңыз дейік. Бұл жағдайда портфельдің тәуекелділігі - ден - ге дейін көбейеді, оны келесідей формуладан көруге болады:

= 0,9*0,8+0,1*0,2=0,92.

Егер портфельге = 0,6 – мен акция қосылған жағдайда , онда портфельдің - сі 0,8 –ден 0,78 – ке дейін өзгеретін болатын.

коэффициенттердің тұрақтылығын талдау.САРМ – ге сәйкес, акцияның нарықтық тәуекелін өлшеу үшін қолданылатын коэффициенті нарық жағдайының өзгеруіне қатысты акцияның болашақ өзгерісін инвесторлардың бағалауын көрсетуі керек. Болашақта акцияның сипаттамасы олардың ортанарықтық мағынасымен қалай байланысты болатыны және қалай «орта» инвестор акцияның бұл болашақтағы салыстырмалы өзгерісін бағалайтыны алдын – ала белгісіз екендігі анық.

коэффициентінің тұрақтылық мәселесі Роберт А. Леви, Маршалл Е. Блюм және тағы басқа зерттеушілердің жұмыстарында қарастырылған.2 Мысалы, бағалы қағаздар портфелінің мен жекелеген акциялардың

Леви келесі қорытындыға келді : ең біріншіден, әр акция үшін оның коэффициенті уақыт бойынша тұрақты болып қалмайды және болашақ тәуекелді нақты бағалу үшін қолданыла алмайды. Екіншіден, 10 және одан да көп кездейсоқ акциялардан тұратын Блюмнің және басқа зерттеушілердің жұмыстары Левиннің көзқарасын растайды.

1. нарықтық тәуекелдің жалпы тәуекелге қарағанда арытқшылықтарын көрсету негізі болатын САРМ тұжырымдамасы активтердің тәуекелділігі туралы мәлімет беру жағынан өте маңызды.

2. дегенмен САРМ тәуекел мен талап етілген табыстылықтың байланысы туралы нақты және толық сұрақтарға жауап береді деп ойлау дұрыс емес. Мәселе модельге кіретін параметрлерді қалай бағалу керегінде. Ұйғарым бойынша күтілген мәліметтерді қолданумен қатар нақты мәліметтерді ғана қолдануға болады. Сондай-ақ, нақты мәліметтер оларды бағалу үшін қолданылатын әдістер мен зерттелетін уақыт кезеңіне байланысты өзгертіледі. Осылай, САРМ барабар модель болып көрінсе де , оның параметрлері нақты өлшенуі мүмкін емес.

3. САРМ тәуекелдің берілген деңгейі мен барлық қажетті мәліметтердің болуы бойынша өзінің табысын максималдауға тырысатын инвесторлардың ісін көрсеткенде қисынды болғандықтан ол пайдалы әдіс болып табылады.

4. САРМ Чикаго университетінен Юджин Ф.Фама және Кеннет Р . Френчаның жұмыстарында қатты сынауға ұшырады. Фама және Френч сонғы 50 жылдың мәліметтері бойынша бірнеше мың акцияның коэффициенті мен табыстылық арасында тәуелділікті зерттеген.

5. САРМ – нің қаржылық жағынан көптеген мәселелері жеке қарастырылуы керек. Модельді дұрыс қолдану үшін оның шектеулерінде білу керек.

Слайд 3

Арбитражды баға құру теориясы (АРТ)

САРМ бір факторлы модель болып табылады. Бұл тәуекелді бағалы қағаздың табыстылығымен нарықтың табыстылығы арасындағы тәуелділікті көрсететін коэффициентінің функциясы екенін көрсетеді. Бұл жағдайда акцияның талап етілген табыстылығы бір емес бірнеше факторлардың функциясы болуы мүмкін. Мысалы, инвесторлар дивиденттер алдына капиталдандырылған табысты артықшылықты бере алады, өйткені оларға акцияны сату мезетіне дейін салық салынбайды. Онда бірдей нарықтық тәуекелмен екі акция ішінде жоғары дивиденд төленетін акция жоғары талап етілетін табыстылықты иемденуі керек. Бұл жағдайда талап етілген табыстылық нарықтық тәуекелдің және дивидендті табыстылықтың, яғни екі фактордың функциясы болып табылады.

Сонымен қатар тәуекел мен табыстылық арасында тәуелділік көп факторлы болуы да мүмкін. Стивен Росс арбитражды баға құру теориясы (Arbitrage Pricing Theory, APT) деп атаған әдісті ұсынды. АРТ тұжырымдамасы тәуекел фактордың қандай да бір санын қосуға мүмкіндік береді, осылай талап етілетін табыстылық үш , төрт немесе одан да көп факторлар санының функциясы бола алады. АРТ өте қиын математикалық және статистикалық теорияға негізделеді. АРТ моделі қазіргі ғылыми әдебиеттерде кеңінен талқыласа да, оның тәжірбиелік қолдануы қазіргі кезеңге дейін шектелген болатын. Бірақ қазіргі жағдайда қаржылық менеджмент аясында болашақ мамандар бұл теория бойынша жалпы мәліметтерді білуі керек.

САРМ теориясы бойынша әр акцияның талап етілетін табыстылығы акция коэффициентімен және тәуекел үшін нарықтық сыйақыдан алынған тәуекелсіз табыстылыққа тең:

(1)

- дің нақты табыстылығы келесі формула бойынша есептеленеді:

(2)

нарықтың табыстылығы ЖІӨ-ң бағаланатын елдегі экономикалық жағдай, әлем экономикасының тұрақтылығы, инфляция қарқыны, салық заңнамасында өзгерістер және тағы басқа сол сияқты көптеген факторлардан тәуелді. Әр түрлі компанияның акциялары бұл факторлардың ықпалына бірдей ұшырамаған. Осылай, әр акцияның талап етілген және нақты табыстылығы – бір емес , бірнеше экономикалық факторлардың функциялары. Бұдан (2) формуланы өзгертуге болады:

(3)

мұндағы

- і акциясының нақты табыстылығы; - і акциясының күтілген табыстылығы; - j экономикалық фактордың нақты мағынасы; j фактордың күтілген мағынасы; - i акциясының j экономикалық факторға сезімталдығы; - і акциясының нақты табыстылығының өзгеруіне ерекше факторлардың әсері. Ал, (3) формула бойынша әр акциясының нақты табыстылығы өсімінің немесе тапшылықтың көлемімен қосылған акцияның күтілген табыстылығына тең болады, өсімі немесе тапшылығының көлемі негізгі экономикалық факторлардың өзгеруіне, бұл өзгерістердің акцияның сезімталдығына фирма немесе сала үшін ерекше істің жағдайын көрсететін кездейсоқ факторларға тәуелді екендігін көрсетеді.

АРТ – нің басты теориялық артықшылығы ол жекелеген акциялардың табыстылығының өзгеруіне бірнеше экономикалық факторлардың әсерін қарастырады, ал САРМ бойынша фирма үшін ерекше факторлардан басқа барлық факторлардың әсері тек жалғыз өлшем бойынша көрсетілуі мүмкін,яғни нарықтық портфельге қатысты акцияның өзгеруімен байланысты. Сонымен қатар САРМ – ге қарағанда АРТ – да, алғашқы алғышарттардың саны азырақ. Ең маңыздысы болып АРТ – да САРМ – да қарастырылғандай барлық инвесторлар нарықтық портфельді иемдену керек деген талап жоқ. Бірақ АРТ тұжырымдамасында да кемшіліктер бар, оның ішінде ең салмақты АРТ – да алдын ала факторлардың тізімі жасалынбайды. Эмпирикалық мәліметтерге негізделе отырып кейбір зерттеушілердің ойлауынша тек үш немесе төрт факторға көңіл бөлу керек; ол көбінесе инфляция, өнеркәсіптік өндіріс көлемінің өзгеруі, жоғары және төмен сапалы облигациялар арасында табыстылықтың өзгешілігі және пайыздық мөлшерлеменің құрылымының өзгеруі.

АРТ жақтаушылары релевантты факторларды бөлу қажетті емес деп санайды. АРТ параметрлерін анықтау үшін факторлы талдау кезінде математикалық аппаратты қолдануға болады. Алғашқыда жүз немесе мыңдаған акциялар туралы мәліметтер есепке алынады, одан кейін табыстылық көрсеткіші бойынша бір- бірімен тығыз корреляцияға түспейтін бірнеше әр – түрлі портфельдер құрылады. Осылай, портфельдің бұл жиынтығында олардың әр - қайсысы белгісіз факторлардың біреуінің әсерін сезеді.

АРТ тұжырымдамасы дамудың алғашқы кезеңінде ғана тиімді, сондықтан ол көптеген сұрақтарға жауап бере алмайды. Сондай-ақ, табыстылық бір емес бірнеше факторладың функциясы деген АРТ - нің негізгі алғышарты дұрыс. Егер бұл факторларды анықтауға, және оны тәжірбиеде қолдануға мүмкіндік болса, онда АРТ-ні САРМ – нің орнына тәуекел мен табыстылық арасында тәуелділікті сипаттайтын негізгі модель ретінде қарастыруға болады.

Түйін. Бұл бөлімде тәуекел мен табыстылықтың қарым – қатынасын сипаттайтын сұрақтар қарастырылды. Оның мақсаты: портфельге тәуекелсіз активтерді қосу инвесторлардың инвестициялық сипаттамадағы шешімдерді қабылдауға қалай әсер ететінін көрсету; тәуекел деңгейінің табыстылыққа қалай әсер ететінін түсіндіру.

Сондай – ақ қарастырылған кейбір түсініктер келесідей:

1.Қаржылық активтердің табыстылығын бағалау моделі (САРМ) нарықтық тәуекел мен талап етілген табыстылық арасында тәуелділікті сипаттайды.

2. САРМ алғашқы алғышарттар жүйесіне негізделеді.

3. Капитал нарығының сызығы (CML) тиімді портфельдер, яғни тәуекелді және тәуекелсіз активтерді сәйкестіретін портфельдер үшін тәуекел – табыстылық тәуелділікті көрсетеді.

4. Бағалы қағаздар нарығының сызығы жекелеген акциялар үшін тәуекел – табыстылық тәуелділікті сипаттайды. Әр акциясының талап етілген табыстылығы нарықтық тәуекел үшін сыйақы мен акцияның коэффициентінің көбейтіндісіне тең болатын тәуекелсіз нормаға тең болады:

5. Талап етілген және күтілген табыстылықтың сәйкес келмеуінде бірнеше себептер бар. Олардың ішінде : 1) күтілген инфляциялық қарқынын қайта қарастыру себебінен тәуекелсіз мөлшерлеменің өзгеруі. 2) - нің өзгеруі. 3) инвестордың тәуекелге қатынасын жоғары бағалау.

6. САРМ теория негізінен жақсы тұжырымдама, бірақ ол эмпирикалық түрде расталмайды, өйткені оның параметрлері өте қиын бағаланады. Сондықтан да САРМ-ның тәжірибеде қолданылуы шектелген.

САРМ – нің кемшілктерін жою үшін тәуекелмен табыстылықтың баламалы модельдерін жасауға тырысты, мысалы: арбитражды баға құру теориясы (АРТ) жаңа модельдердің ішіндегі ең тиімдісі болып саналады.

Бақылау сұрақтары:

1. Қаржылық активтердің табыстылығын бағалау моделінен алғышарттарын атаңыз.

2. Капитал нарығының сызығына сипаттама беріңіз.

3. Қаржылық активтерді талдау мен бағалау әдістерін атаңыз.

4. коэффициентіне мінездеме беріңіз.

1. САРМ моделі нені білдіреді, қалай анықталады?

2. Арбитражды баға құру теориясына сипаттама беріңіз.

Дәріс

Тақырып. Инвестициялық жобаларды талдау әдістері. Жоба тәуекелін талдау. Инвестициялық жобаның ақша ағындарын болжамдау. Күрделі қаржы бюджетін оңтайландыру.