Тема 4: Дивидендная политика организации

Цель лекции: дать характеристику существующим теориям дивидендов, раскрыть содержание дивидендной политики компании, научить студентов определять ее эффективность

Основные вопросы:

1. Механизм распределения прибыли. Реинвестиции и дивиденд.

2. Теории дивидендов.

3. Этапы дивидендной политики организации.

4. Источники и формы выплат дивидендов.

Механизм распределения прибыли. Реинвестиции и дивиденд

Дивидендная политика оказывает существенное влияние на положение компании на рынке капитала, на изменение благосостояния ее владельцев.

Дивидендная политика в рыночной экономике должна способствовать достижению главной цели финансово­го менеджмента - максимизации благосостояния соб­ственника предприятия в текущем и перспективном периоде. Формой реализации дивидендной политики выступает механизм распределения прибыли по двум основным направлениям: реинвестирование прибыли и выплата доходов собствен­никам предприятия.

Упрощенная схема распределения прибыли отчетного периода: часть прибыли выплачивается в виде дивидендов, оставшаяся часть реинвестируется в активы компании.

Дивидендная политика - часть финансовой полити­ки предприятия, заключающуюся в оптимизации соотношения между потребляемой и капитализируемой частями прибыли с целью максимизации ры­ночной стоимости акций.

Цель дивидендной политики – установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, максимизирующим рыночную стоимость организации и обеспечивающим стратегическое развитие.

Рыночная стоимость организации - это суммарная рыночная оценка собственного и заемного капитала.

Капитализированная чистая прибыль, являясь резервом собственных финансовых ресурсов пред­приятия для производственного развития в долго­срочном периоде, предназначена для реинвестирования в производство.

Реинвестирование прибыли - это поиск, изучение, экономическая оценка альтерна­тивных инвестиционных проектов с точки зрения по­тенциальных доходов предприятия и реализация наиболее эффективных из них. Реинвестирование - дешевая форма финансирования деятельности по сравнению с выпуском акций, позволяет сохранять контроль за деятельностью организации.

Часть чистой прибыли предприятия с определенной периодичностью (ежегодно, ежеквартально, раз в полго­да) распределяется между акционерами в соответствии с видами и количеством акций, находящихся в их владе­нии.

Дивиденд - это доля прибыли, приходящаяся на одну акцию и представляющая текущий доход акционе­ров.

В Российской Федерации дивидендом признается лю­бой доход, полученный акционером (участником) от орга­низации при распределении прибыли, остающейся после налогообложения (в том числе в виде процентов по при­вилегированным акциям), по принадлежащим акционеру (участнику) акциям (долям). Выплаты при ликвидации организации акционеру (участнику) этой организации в денежной или в натуральной форме; выплаты акционе­рам (участникам) организации в виде передачи акций этой же организации в собственность дивидендами не призна­ются (Налоговый кодекс РФ, ч. 1, ст. 43).

Теории дивидендной политики

В теории важное значение имеет ответ на вопрос о влиянии изменений в дивидендной политики на рыночную стоимость предприятия. Существуют два подхода в решении ключевого вопроса дивидендной политики.

1) выбор дивидендной политики не влияет на цены акций предприятия и его рыночную стоимость.

Дивидендная политика рассматривается только как решение о финансировании, в результате которого вели­чина дивидендного выхода изменяется от 0 до 100% в соответствии с колебаниями числа приемлемых для пред­приятия инвестиционных проектов. Пассивная роль дивидендной политики в механизме управления прибы­лью и собственным капиталом полностью снимает воп­рос об оптимизации размера дивидендного выхода.

2) выбор дивидендной политики влияет на цены акций организации и ее рыночную стоимость:

а) Максимизирует рыночную стоимость при высоком значении показателя дивидендных выплат (традиционная теория).

б) Максимизирует рыночную стоимость при низком (или нулевом) значении показателя дивиден­дного выхода (радикальная теория).

I. В рамках первой концепции Ф.Модильян и М.Миллер разработали теорию иррелевантности дивидендов. При обосновании своей позиции авторы использовали допущения: отсутствие налогообложения, расходов по выпуску акций и трансакционных издер­жек; независимость инвестиционной политики от политики выплаты дивидендов, наличие асимметричной информации у инвесторов и менеджеров. В условиях совершенных рынков капитала инвесторам безразличен выбор между дивидендами и до­ходом от прироста капитала и они могут принимать решения по направлению полученного дохода на реинвестирование в акти­вы, либо на потребление в зависимости от своих предпочтений.

С учетом принятых допущений была доказана независимость цены акция и рыночной стоимо­сти предприятия от дивидендной политики. Ф. Модильян М. Миллер утверждали, что благосостояние соб­ственников предприятия и рыночная стоимость предпри­ятия определяются не пропорцией распределения прибыли, а размером формируемой прибыли.

Недостаток данной теории - это нереальность исход­ных условий, на которых она базируется.

II. а) Основные теоретические разработки в рамках традиционного направления были выполнены М. Гордо­ном и Дж. Линтнером. В своей теории предпочтительности дивидендов (теория «синицы в руках») они обратили внимание на необходимость учета фактора риска при принятии решений по поводу распределения прибыли, доступной владельцам обыкновенных акций. По их мне­нию, тип поведения инвесторов определяется тем, что они более заинтересованы в получении менее рискованных текущих дивидендных выплат по сравнению с доходом от прироста капитала в будущем. Инвесторы придерживаются принципа «лучше синица в руках, чем журавль в небе»:

В модели Гордона (Теоретическая стоимость акции = ожидаемый дивиденд/ (приемлемая доходность – ожидаемый темп прироста дивидендов) дивидендная доходность менее рискованная часть, чем капитализиро­ванная доходность в силу обстоятельств:

- прирост ожидаемой доходности вследствие увели­чения курсовой стоимости акции менее прогнозируем, чем дивиденд;

- инвесторы менее информированы, чем менеджеры об инвестиционных возможностях и о доходности инвестиционных проектов;

- большее влияния инвесторов на оп­ределение размера дивиденда, чем на установление цены акции.

Инвесторов, предпочитающих дивидендные выплаты, удовлетворяет меньшая норма дохода на инве­стированный капитал, что приводит к росту ры­ночной оценки акционерного капитала. В случае невып­латы дивидендов приемлемая для инвесторов норма до­хода повышается, а рыночная оценка акционерного капитала снижается.

Так как ожидаемая общая доходность ак­ций растет по мере снижения удельного веса ди­видендов в прибыли и возрастания риска инвесторов, пред­приятия должны устанавливать высокий удельный вес дивидендных выплат в прибыли и предлагать высокую дивидендную доходность в целях максимизации своей сто­имости.

По мнению оппонентов данной теории, большинство инвесторов получен­ные дивиденды вновь реинвестируют в акции своего или другого предприятия, т.е. для них рискованность денежных потоков предприятия в долгосрочном периоде определяется риском деятельно­сти предприятия, а не типом его дивидендной политики. Таким образом, фактор риска нельзя использовать в пользу выбора той или иной ди­видендной политики.

В рамках второго направления Р. Лиценбергером и К. Рамасвами разработана теория налоговой дифференциации. Они называют минимизацию нало­гообложения доходов инвесторов – главным фактором, влияющим на цену акции и рыночную стоимость организации. Они исходили из того, что всегда существуют различия в налогообложении доходов акционеров. Налоговые удер­жания с прироста капитала в результате налоговых льгот на реинвестируемую прибыль, действия фактора времен­ной стоимости денег при отсрочке момента уплаты нало­гов на доход от прироста капитала, преимуществ по налоговым ставкам, практически всегда ниже, чем нало­говые выплаты по текущим дивидендным доходам акци­онеров. Инвесторы отдадут предпочтение доходу от прироста капитала.

Таким образом, дивидендная политика должна обеспечивать минимизацию дивидендных выплат для уменьшения налогообложения совокупного дохода собственника в целях максимизации рыночной стоимости организации. Данная теория не учитывает интересы мелких собственников. По их мнению, предпочтения этой группы акционеров снижают спрос на акции с низкой ди­видендной доходностью и рыночная цена акций падает.

Рассмотренные теории предлагают противоре­чивые рекомендации по формированию дивидендной политики. В связи с этим на практике выбор оптимальной политики выпла­ты дивидендов затруднен.

Этапы дивидендной политики

Дивидендная политика ак­ционерного общества формируется по этапам:

1. Оценка факторов, определяющих формирование дивидендной политики

2. Выбор типа дивидендной политики

3. Разработка механизма распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики

4. Определение уровня дивидендных выплат на одну акцию

5. Оценка эффективности дивидендной политики

1. Оценка основных факторов, определяющих формирование дивидендной политики. Факторы подразделяют на группы:

Факторы, характеризующие инвестиционные возможности организации.

- стадия жизненного цикла компании (на ранних стадиях акционерная компания вынуждена больше средств ин­вестировать в свое развитие, ограничивая выплату дивидендов);

- необходимость расширения акционерной компанией своих инвестиционных программ (в периоды активизации инвестиционной деятельности, направленной на расширенное воспроизводство основных фондов и нематериальных активов, потребность в капитализации прибыли возрастает);

- степень готовности отдельных инвестиционных проектов с высоким уровнем эффективности (отдельные проекты требуют бысрой реализации в целях обеспечения эффективной их эксплуатации при благоприятной конъюнктуре рынка, что обусловливает необходимость концентрации собственных финансо­вых ресурсов в эти периоды).

Факторы, характеризующие возможности формирования фи­нансовых ресурсов из альтернативных источников. В этой группе факторов основными являются:

- достаточность резервов собственного капитала, сформиро­ванных в предшествующем периоде;

- стоимость привлечения акционерного капи­тала;

- стоимость привлечения заемного капитала;

- доступность кредитов на финансовом рынке;

- уровень кредитоспособности акционерного общества.

Факторы, связанные с объективными ограничениями.

- уровень налогообложения дивидендов;

- уровень налогообложения имущества предприятий;

- достигнутый эффект финансового левериджа, обусловленный сложившимся соотношением используемого собственного и заемного капитала;

- фактический размер получаемой прибыли и коэффициент рен­табельности собственного капитала.

Прочие факторы.

- конъюнктурный цикл товарного рынка, участником которого является акционерная компания (в период подъема конъюнктуры эф­фективность капитализации прибыли значительно возрастает);

- уровень дивидендных выплат компаниями-конкурентами;

- неотложность платежей по ранее полученным кредитам (под­держание платежеспособности является более приоритетной зада­чей в сравнении с ростом дивидендных выплат);

2. Выбор типа дивидендной политики – с учетом финансовой стратегии общества, оценки отдельных факторов.

3. Механизм распределения прибыли акционерного общества в соответствии с избранным типом дивидендной политики преду­сматривает:

На 1 этапе из суммы чистой прибыли вычитаются фор­мируемые за ее счет обязательные отчисления в резервный и другие фонды, предусмотренные уставом общества. „Очищенная" сумма чистой прибыли - „дивидендный коридор", в рамках которого реализуется соответствующий тип дивидендной политики.

На 2 этапе оставшаяся часть чистой прибыли распреде­ляется на капитализируемую и потребляемую ее части. Если акционерное общество придерживается остаточного типа дивидендной поли­тики, то главная задача - формирование фонда производственного развития и наоборот.

На 3 этапе фонд пот­ребления распределяется на фонд дивидендных выплат и фонд пот­ребления персонала акционерного общества (предусматривающий дополнительное материальное стимулирование работников и удов­летворение их социальных нужд). Основа распределения - тип дивидендной политики и обязательства акцио­нерного общества по коллективному трудовому договору.

4. Определение уровня дивидендных выплат на одну простую акцию:

УДВпа = (ФДВ – ВП)/ Кпа,

где УДВпа — уровень дивидендных выплат на одну акцию;

ФДВ — фонд дивидендных выплат, сформированный в соот­ветствии с избранным типом дивидендной политики;

ВП — фонд выплат дивидендов владельцам привилегирован­ных акций (по предусматриваемому их уровню);

Кпа — количество простых акций, эмитированных акционер­ным обществом.

5. Оценка эффектности дивидендной политики акционерного общества основывается на использовании следующих показателей:

а) коэффициент дивидендных выплат.

Кдв = ФДВ/ЧП или ДА/Чпа,

где Кдв - коэффициент дивидендных выплат;

ФДВ- фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствии с избранным типом дивидендной политики;

ЧП — сумма чистой прибыли акционерного общества;

ДА — сумма дивидендов, выплачиваемых на одну акцию;

ЧПа — сумма чистой прибыли, приходящейся на одну акцию.

б) коэффициент соотношения цены и дохода по акции.

Кц/д = Рца/Да,

где Кц/д — коэффициент соотношения цены и дохода по акции;

РЦа — рыночная цена одной акции;

Да — сумма дивидендов, выплаченных на одну акцию.

При оценке эффективности дивидендной политики могут быть ис­пользованы также показатели динамики рыночной стоимости акций.