Тема №3 «Управление капиталом предприятия».

1.Источники финансирования и методы привлечения капитала.

2.Цена и структура капитала.

3. Средневзвешенная стоимость капитала и ее использование в системе управления капиталом.

Вопрос №1.

Капитал по источникам финансирования делится на две группы обязательств:

I Обязательства перед собственниками.

II Обязательства перед кредиторами.

По характеру принадлежности капитал делится на:

- собственный;- заёмный.

Рассмотрим различия между собственным и заёмным капиталом.

1) Первое различие: временной аспект использования.

Собственный капитал используется бессрочно, заёмный – всегда имеет сроки использования, которые устанавливаются на договорной основе.

2) Наличие права по управлению предприятием.

Владельцы собственного капитала имеют право управления, кроме привилегированных участников. Владельцы заёмного капитала такого права не имеют.

3) Налоговая льгота.

По собственному капиталу налоговых льгот не возникает.

Привлечение заемного капитала дает налоговую экономию, поскольку затраты на его использование ложатся на расходы (т. е. освобождаются от налогообложения), в результате увеличивается чистая прибыль предприятия.

4) Ответственность, возникающая в процессе банкротства.

Возмещение собственникам происходит в самую последнюю очередь. По заёмному капиталу возмещение возникает в порядке календарной очерёдности, после всех возмещений налоговым органам.

5) Собственный капитал более дешевый источник финансирования, но ограничен в размерах, заемный капитал – не ограничен, но его цена существенно колеблется в зависимости от структуры авансированного капитала и от конъюнктуры финансового рынка.

Источники, механизмы и методы образуют целую систему финансирования деятельности предприятия. Методы финансирования отличаются источниками, механизмами привлечений и контрактными правами.

Рассмотрим преимущества и недостатки основных методов финансирования, представленные в таблице.

Методы	Преимущества	Недостатки
1. Самофинансирование	Источники: прибыль, амортизационный фонд, устойчивые пассивы. 1) Быстрота привлечения. 2) Финансовый риск будет снижаться, либо не будет возрастать.	1) Ограничение по распределению прибыли. 2) Налоговое ограничение.
2. Метод инвестирования или подписки на акции: а) Закрытая подписка.     б) Открытая подписка.	1) Бессрочность. 2) Финансовый риск может снижаться. 3) Контрольный пакет акций не утрачивается. 4) Возможен выпуск без бумажных носителей.   1) Бессрочность привлечения. 2) Финансовый риск снижается. 3) Возможно привлечь большой объём ресурсов 4) Возможно привлечь ресурсы по низкой стоимости. 5) Расходы на эмиссию ложатся на внереализационные расходы.	1) Ограниченность привлечения финансовых ресурсов. 2) Возможна высокая стоимость привлечения.   1) Высокая возможность потери контроля над предприятием. 2) Возможно получение больших потерь при эмиссии и реализации, что приведёт к снижению величины привлекаемых ресурсов. 3) Возможность потери собственных финансовых ресурсов (особенно на первых этапах эмиссии). 4) Возможность снижения стоимости фирмы.
3. Долговое финансирование: а) Облигационные займы – закрытая подписка.     б) Облигационные займы – открытая подписка.   в) Банковское кредитование     г) Лизинг.	1) Возможна низкая стоимость привлечения. 2) Налоговые льготы. 3) Контроль не утрачивается     1) Контроль не утрачивается. 2) Возможен относительно большой объём привлечения 3) Возможна относительно низкая стоимость привлечения. 4) Налоговые льготы.   1) Контроль не утрачивается. 2) Возможно привлечение большого объёма ресурсов. 3) Возможна низкая стоимость привлечения. 4) Налоговые льготы.     1) Контроль не утрачивается. 2) Платежи относятся на расходы – налоговые льготы. 3) Возможно использование коэффициента три при начислении амортизации. 4) Возможна относительно низкая стоимость привлечения. 5) Финансовый риск не возрастает.	1) Повышение финансового риска. 2) Ограниченный объём привлечения. 3) Возможна высокая стоимость привлечения. 4)Срок возмещения ограничен.   1) Финансовый риск возрастает. 2) Срок возмещения ограничен. 3) Возможна высокая стоимость привлечения.     1) Финансовый риск растёт. 2) Срок возмещения ограничен. 3) Возможен ограниченный объём кредитования, из-за низкого качества залога или низкой кредитоспособности. 4) Неудобный для предприятия график погашения.   1) Возможна высокая стоимость привлечения. 2) Возможно расторжение договора с изъятием объекта. 3) Срок возмещения ограничен.
4. Комбинированный метод.	Преобладание тех или иных преимуществ или недостатков зависит от количественных параметров, источников формирования структуры капитала. Самый предпочтительный метод, происходит самострахование => самый распространённый.

Вопрос №2.

Капитал как один из главных факторов производства имеет свою стоимость.

Для предприятия стоимость капитала, сформированного из разных источников финансирования, будет неодинаковой, и будет складываться в зависимости от конъюнктуры финансового рынка и возможности предприятия влиять на своё положение на рынке, проводя свою дивидендную политику и реализуя экономическую стратегию.

Ценой капитала называют общую сумму средств, которую предприятие должно уплатить за использование определенного объёма финансовых ресурсов, выраженную в процентах к этому объёму.

Финансовая интерпретация цены капитала заключается в том, что этот показатель отражает затраты, связанные с привлечением единицы капитала из каждого источника.

Различают два понятия:

- цена капитала данной организации;

- цена организации, как субъекта на рынке капитала.

Цена капитала данной организации будет выражать сложившиеся на предприятие годовые расходы, связанные с обслуживанием своей задолженности перед собственниками и инвесторами.

Цена организации будет представлять собой количественное выражение стоимости предприятия, как единого имущественного комплекса, способного приносить определённые доходы.

Каждый источник, из которого предприятие привлекает финансовые ресурсы, будет для предприятия обладать разным уровнем затрат и разным уровнем риска. Уровень риска будет оказывать влияние на оценку этого источника.

Предприятие, привлекая средства из разных источников, прежде всего должно оценивать уровни риска и пытаться оптимизировать структуру капитала, на основе интеграции разных по степени риска видов финансовых ресурсов.

Обобщающим показателем, характеризующим уровень общей суммы затрат по всему привлекаемому капиталу, представляет собой величину минимума возврата авансированного капитала или рентабельность привлеченного капитала.

Оценку приводят с помощью показателей общей суммы затрат и среднегодовой величины капитала, это отношение и представляет собой средневзвешенную стоимость капитала.

Вопрос №3.

Средневзвешенная стоимость капитала измеряется в процентах годовых, и представляет собой средневзвешенное значение цен каждого источника с учетом их удельного веса в общей сумме капитала фирмы:

ССК , % где

k_i – цена каждого i источника, выраженная в процентах;

d_i - удельный вес каждого источника в общей сумме капитала.

ССК показывает сложившийся на предприятии минимум возврата средств на вложенный в деятельность фирмы капитал, или его рентабельность. Экономический смысл этого показателя в следующем: предприятие может принимать любые решения, в том числе и инвестиционного характера, если уровень их рентабельности не ниже текущего значения показателя средневзвешенной стоимости капитала.

Рассмотрим как определяется стоимость различных источников финансирования:

I Собственный капитал(уставный капитал, добавочный капитал, нераспределённая прибыль, резервный капитал, амортизационный фонд).

1. Уставный капитал.

Привилегированные акции – их стоимость определяется величиной фиксированного дивиденда, делимого на рыночную стоимость акции. Дивиденды по акциям облагаются налогом, поэтому налоговая корректировка по ним не производится.

Цену акционерного капитала, представленного обыкновенными акциями , нельзя определить достаточно точно, т.к. размер дивидендов по ним заранее неизвестен и зависит от результатов работы предприятия. Стоимость этого источника принимается равной требуемой норме прибыли инвестора на обыкновенную акцию. Обыкновенные акции – здесь используются несколько методов оценки:

а) Метод дивиденда – предполагает, что мы определяем цену обыкновенной акции, исходя из текущего полученного дохода и прогнозируемого прироста дивиденда.

Этот метод используется в том случае, если можно предсказать стабильный рост прибыли на предприятие, и если на предприятие действует политика стабильных дивидендных выплат.

Его также можно применять в том случае, если акции не обращаются на рынке, и предприятие стабильно выплачивает дивиденды.

б) Метод по прибыли на одну акцию.

В этом случае сравнивается вся прибыль, которая могла бы пойти на выплаты дивидендов обыкновенным акционерам, к сумме рыночной стоимости всех обыкновенных акций.

, где

Р – чистая прибыль за минусом дивидендов, выплачиваемая привилегированным акционерам;

Р_о.а. – сумма всех обыкновенных акций в рыночной стоимости.

Этот метод применяется при осуществлении дивидендной политики по различным методам, и в том случае, если нельзя предсказать стабильный рост прибыли.

в) Метод по коэффициенту ценности акций ( ), где:

Е – чистая прибыль на одну акцию;

Р – курсовая стоимость акций.

Этот коэффициент представляет собой величину, обратную ожидаемой доходности (предыдущий метод), и в тоже время этот показатель исследуется рыночными информационными агентствами, официально публикуется в отчётности по состоянию рынка, и может служить индикатором для оценки стоимости обыкновенных акций.

Чем выше устойчивость и ликвидность фирмы, тем будет больше показатель( ). Рост этого показателя означает, что инвесторы готовы платить возрастающую цену за акции этой фирмы, ожидая роста прибыльности в будущем.

Если же говорить о точности расчёта, то ни один из этих методов не даёт достоверной оценки. Поэтому аналитики определяют рыночную стоимость тремя методами сразу, если это обращаемая акция, а затем с помощью экспертов взвешивают стоимость каждой оценки и рассчитывают среднюю величину.

2. Добавочный капитал по стоимости равной нулю, т. к. он не может использоваться как прямой источник финансирования.

3. Нераспределённая прибыль представляет собой чистый доход предприятия, остающийся у него после налогообложения , выплаты дивидендов по привилегированным акциям и процентам по облигациям.

Может быть оценена различными методами, и ошибочным является мнение, что она является бесплатным источником, поскольку на эту прибыль претендуют обыкновенные акционеры.

Её оценивают следующим образом:

1) Если считать, что акционеров удовлетворяет существующая доходность обыкновенных акций, то её можно оценить по цене обыкновенной акции.

2) Если предположить, что доходность реинвестирования прибыли будет ниже доходности альтернативных вложений, то тогда акционеры будут обоснованно требовать выплатить им всю прибыль, за минусом выплат по привилегированным акциям, на дивиденды.

Тогда фирма должна обеспечить по нераспределённой прибыли такую же доходность, как и по альтернативным вложениям акционеров. В этом случае мы оцениваем нераспределённую прибыль по цене альтернативных вложений.

4. Резервный капитал может оцениваться по нулевой оценке, либо присоединиться к нераспределённой прибыли.

II Заёмный капитал. Цена долгосрочных ссуд банка должна определяться с учетом на­лога на прибыль. Это связано с тем, что проценты за пользование ссуда­ми банка в большинстве стран включаются в себестоимость продукции, что уменьшает размер налогооблагаемой прибыли и соответственно сумму налога на прибыль, уплачиваемую предприятием. В результате увеличивается чистая прибыль предприятия. Поэтому цена долгосроч­ной ссуды банка будет меньше чем размер процента, уплачиваемого банку предприятием:

Данная формула применяется на предприятиях стран Европы и Америки, однако в России ее использование на практике требует до­полнительной корректировки. Это связано с тем, что согласно Налого-вому кодексу РФ, не вся сумма уплачиваемых по долгосрочным ссудам процентов может уменьшать налогооблагаемую прибыль, а лишь их фиксированный размер. В соответствии со ст. 256 гл. 25 НК РФ неI уменьшают налогооблагаемую базу проценты по долговым обязательствам размер которых не отклоняется более чем на 20% (в сторону по­вышения или понижения) от среднего уровня процентов, начисленных по кредитам, выданных в том же квартале на сопоставимых условиях (т.е. в той же валюте и с тем же уровнем кредитного риска).

Если такое сравнение затруднено, предельная величина процен­тов признается равной ставке рефинансирования ЦБ РФ, увеличен­ном в 1,1 раза (или на 10%) при оформлении долгового обязательства в рублях, и на 15% — по кредитам в иностранной валюте.

1. Банковский кредит.

Его стоимость равна процентной ставке, исходя из условий кредитования, т. е. предполагается расчёт этой процентной ставки, исходя из сроков привлечения в данном году и методов кредитования.

Для расчёта средневзвешенной стоимости капитала эту ставку корректируют с учётом предельных процентов в соответствие со ст. 269 НК РФ.

или

Если привлекая долгосрочные кредиты, мы пользуемся годовой ставкой и пересчитываем её, исходя из графика погашения.

2. Облигационные займы.

Предельные проценты относятся на расходы в соответствие со ст. 269 НК РФ, и дополнительно учитывается дисконтный доход (его обычно пересчитывают на среднегодовое значение).

3. Кредиторская задолженность.

Нормальная кредиторская задолженность оценивается по нулевой стоимости, а просроченная исходя из дней просроченного платежа и пени за каждый день.

Рассмотрим пример расчёта средневзвешенной стоимости капитала в виде таблицы.

Виды капитала	тыс. у. е.	Удельный вес di	Цена Ri	S di . Ri
Собственный капитал: - привилегированные акции; - обыкновенные акции; - нераспределённая прибыль.		0,2 0,3 0,15	25% 42% 42%	0,2.25%=5% 0,3.42%=12,6% 0,15.42%=6,3%
Заёмный капитал: - краткосрочные кредиты (6 месяцев, под 18% годовых); - долгосрочные кредиты (под 15% годовых); - кредиторская задолженность в том числе: - платная (просрочка 60 дней, плата 0,01). Итого:		0,1   0,2 0,05	9%   15% 0,06%	0,1.9%=0,9%   0,2.15%=3% 0,05.0,6%=0,03% 27,83%

Вывод: среднегодовые затраты на 1 руб. привлеченных средств в среднем равны 28 коп. Этот параметр (27,83%) используется при выборе оценки эффективности инвестиционных проектов.

Среднегодовая стоимость капитала используется для оценки предприятия и бизнеса в целом.

Тема№4

«Финансовое прогнозирование».

Вопрос №1.