Формирование заемного капитала путем эмиссии корпоративных облигаций

Одной из форм привлечения долгосрочного заемного капитала является
выпуск облигационных займов. Акционерное общество вправе размещать
облигации по решению совета директоров (наблюдательного совета),
если иной порядок не определен его уставом. Размещение обществом облигаций, конвертируемых в акции, осуществляют по решению общего собрания акционеров или совета директоров (наблюдательного совета). Облигация удостоверяет право владельца требовать ее погашения (выплату номинальной стоимости и процентов или номинальной стоимости
по дисконтной облигации) в установленный срок. В решении об эмиссии
облигаций должны быть определены формы, сроки и иные условия их размещения. Номинальная стоимость всех выпущенных облигаций не должна
превышать размер уставного капитала общества и (или) величину обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами для цели их выпуска.
При отсутствии обеспечения, предоставленного третьими лицами, выпуск
облигаций возможен не ранее третьего года существования общества и при
условии надлежащего утверждения годовой бухгалтерской отчетности за
два завершенных финансовых года.

Общество вправе выпускать облигации с единовременным сроком погашения или облигации со сроком погашения по сериям в определенные
сроки. Погашение облигаций можно осуществлять в денежной форме или
иным имуществом, исходя из решения об их выпуске. Облигации могут быть именными или на предъявителя. При выпуске
 именных облигаций общество обязано вести реестр их владельцев. Общество вправе предусмотреть возможность досрочного погашения облигаций по желанию облигационеров. Общество не вправе размещать облигации, конвертируемые в его акции, если количество объявленных акций определенных категорий и типов ниже количества акций этих категорий и типов, право на приобретение которых
предоставляют подобные ценные бумаги. Стоимость заемного капитала, привлекаемого за счет эмиссии корпоративных облигаций, оценивают на основе ставки купонного процента,
формирующей сумму периодических купонных выплат.

Оценку
 осуществляют по формуле:

ЗКо =

где ЗКо — стоимость заемного капитала, мобилизуемого за счет эмиссии
 облигаций;

Скп — стоимость купонного процента по облигации, %;

Нс —
ставка налога на прибыль, доли единицы;

Уэз — уровень эмиссионных затрат по отношению к объему эмиссии, доли единицы.

Если облигацию 
реализуют на иных условиях, то базой оценки выступает общая сумма
 дисконта по ней, выплачиваемая при погашении. В этом случае расчет стоимости облигационного займа производят
по формуле:

ЗКод =

где 3Kод — стоимость облигационного займа в форме дисконтных облигаций, %;

Д - средняя ставка дисконта (процента) по облигации, руб.;

Но - номинал облигации, руб.;

Уэз — уровень эмиссионных затрат по отношению к сумме привлеченных за счет эмиссии дисконтных облигаций денежных средств, доли единицы.

Привлечение заемного капитала в форме выпуска облигаций обеспечивает акционерной компании следующие преимущества:

1) эмиссия облигаций не приводит к утрате контроля над управлением
компанией (как в случае с дополнительным выпуском акций);

2) облигации могут быть эмитированы при относительно невысоких
финансовых обязательствах по процентам (в сравнении со ставками процента за банковский кредит или нормами дивидендных выплат по акциям), так как они имеют приоритет в выплате процентов
(за счет прибыли до налогообложения);

3) корпоративные облигации более устойчивы на финансовом рынке
по сравнению с другими видами эмиссионных ценных бумаг. Курс 
облигаций, как правило, существенно не снижается при ухудшении
деловой ситуации на данном рынке, что характерно для акций. Последние очень чувствительны к изменению конъюнктуры на рынке
ценных бумаг;

4) корпоративные облигации обеспечивают привлечение дополнительного капитала на длительный срок (5-10 лет) без посредников,
что позволяет мобилизовать значительные финансовые ресурсы
для реализации крупномасштабных инвестиционных проектов
(в рамках проектного финансирования);

5) доступ к денежным ресурсам широкого круга инвесторов (вкладчиков) и независимость от отдельно взятого кредитора (банка) и др.

В то же время эмиссия облигаций может иметь следующие негативные
 последствия для акционерного общества:

1) облигации не могут быть эмитированы для формирования и последующего увеличения уставного капитала, а также покрытия временного недостатка денежных средств. Его удобнее покрыть за счет
краткосрочного банковского или коммерческого кредита;

2) эмиссия облигаций часто связана со значительными дополнительными затратами эмитента и требует длительного срока привлечения денежных средств (6-12 месяцев и более);

3) размещение облигаций на большую сумму могут позволить себе
 только известные акционерные компании (корпорации), имеющие
высокий уровень кредитного рейтинга;

4) степень финансовой ответственности акционерного общества-эмитента за своевременную выплату процентов и основной суммы долга при погашении облигаций очень высока, так как взыскание этих
сумм при длительной просрочке платежей осуществляют через процедуру банкротства;

5) после выпуска облигаций вследствие изменения конъюнктуры на 
финансовом рынке средняя ставка ссудного процента может стать
значительно ниже, чем установленный процент выплат по облигационному займу. Это ставит эмитента в невыгодные финансовые
условия (по сравнению с условиями получения банковского кредита).

Следовательно, в условиях современного отечественного финансового рынка эмиссия облигаций более предпочтительна для высокорентабельных акционерных компаний нефтегазового комплекса, энергетики,
связи и некоторых других отраслей хозяйства в случае реализации ими
крупномасштабных инвестиционных проектов. Для финансирования таких проектов целесообразно использовать
смешанный метод, т. е. наряду с долгосрочным заемным капиталом использовать собственные средства корпораций в размере не менее 40-50%
от общего объема реальных инвестиций.

3.Эффект финансового рычага (левериджа) и его роль в управлении заемным капиталом

Для любой акционерной компании (корпорации) принципиальное значение имеет правило, при котором как собственные, так и заемные средства
 обеспечивают отдачу в форме прибыли (дохода). Если корпорация использует в хозяйственной деятельности как собственный, так и заемный капитал, то доходность собственного капитала может быть повышена. В теории финансового менеджмента подобное увеличение рентабельности собственного капитала называют эффектом
 финансового рычага (левериджа)

Рентабельность активов (Ра) определяется:

Ра= БП / А х 100,

где БП — бухгалтерская прибыль (прибыль до налогообложения); А—
средняя стоимость всех активов за расчетный период.

При одинаковой рентабельности активов имеются различия в доходности собственного капитала, полученные в результате иной структуры пассива баланса. Эту разницу называют эффектом финансового рычага (ЭФР).

ЭФР — приращение к рентабельности собственного капитала, полученное благодаря использованию кредита, несмотря на его платность. Экономическая целесообразность привлечения заемных средств может быть проанализирована с помощью модели «эффекта финансового рычага».

Общая формула для расчета эффекта финансового рычага:

ЭФР = (1 - Нс) х (Ра - СП) х ЗК / СК,


где ЭФР — эффект финансового рычага, %;

Нс — ставка налога на прибыль, доли единицы;

Ра — рентабельность активов, %;

СП — средняя расчетная ставка процента за кредит, %;

ЗК - привлеченный заемный капитал;

СК — собственный капитал;

(1 - Нс) — налоговый корректор, доли
единицы;

(Ра - СП) — дифференциал финансового рычага;

ЗК / СК — коэффициент задолженности (финансовой зависимости).

Если дифференциал финансового рычага положительный (рентабельность активов больше расчетной ставки процента), то эффект финансового рычага будет положительный, т.е. привлечение кредита способствует росту рентабельности собственного капитала. Это означает, что кредит экономически эффективен.

Приведенный способ расчета позволяет предприятию определить
 безопасный объем заемных средств, т. е. допустимых условий кредитования. Для реализации этих благоприятных возможностей
необходимо установить наличие связи и противоречия между дифференциалом и коэффициентом задолженности. Дело в том, что при увеличении объема заемных средств финансовые издержки по обслуживанию
 долга возрастают, что, в свою очередь, приводит к снижению положительного значения дифференциала (при неизменной величине доходности
 собственного капитала). Если новое заимствование приносит предприятию рост уровня эффекта финансового рычага, то оно выгодно для него. При этом целесообразно контролировать состояние дифференциала: при увеличении коэффициента задолженности (Кзад > 1,0) коммерческий банк вынужден 
компенсировать возрастание кредитного риска повышением цены заемных средств.

Таким образом, задолженность предприятия банку — это не благо и не
 зло, но это его финансовый риск. Привлекая заемные средства, оно может
 более успешно выполнить стоящие перед ним задачи, если вложит их в 
высоко доходные активы или реальные инвестиционные проекты с быстрой окупаемостью капиталовложений. Основная задача финансового директора состоит не в том, чтобы исключить все риски, а в том, чтобы принять разумные, заранее рассчитанные риски в пределах положительного значения дифференциала. В отдельные периоды деятельности предприятия необходимо прибегнуть к активному воздействию финансового рычага, а затем ослабить его
влияние. В других случаях целесообразно соблюдать умеренность в привлечении заемных средств. Многие зарубежные финансисты полагают,
что золотая середина финансового рычага (30-50% от рентабельности активов) способна компенсировать налоговые платежи и обеспечить требуемую отдачу собственных средств. Следовательно, финансовый леверидж — это механизм, овладеть которым финансовый директор может
только в том случае, если располагает достоверной информацией о рентабельности активов предприятия и величине средней процентной ставки за кредит.