Методы оценки эффективности инвестиционных проектов

Существует 5 основных критериев, которые используются для принятия решений по инвестиционным проектам:

- срок окупаемости (РР),

- учетная доходность (ARR),

- чистый приведенный эффект (NPV),

- внутренняя доходность (IRR),

- индекс рентабельности (PI).

Рассмотрим методику расчета и значение названных критериев.

Срок окупаемости – ожидаемое число лет, в течение которых будут возмещены первоначальные инвестиции. Этот критерий появился раньше других. Он определяется просто, без применения механизма дисконтирования. Чем короче период окупаемости, тем ликвиднее проект и тем он предпочтительнее. Иногда используют усложненный критерий – срок окупаемости с учетом дисконтирования.

Учетная доходность – отношение среднегодовой чистой прибыли к среднегодовому объему инвестиций.

Формула для расчета:

ARR=ЧП/И_ср, где

ЧП – чистая прибыль,

И_ср – среднегодовой объем инвестиций (он определяется как отношение всех необходимых затрат к периоду реализации проекта).

Показатель основан на чистой прибыли, а не денежном потоке, что может быть названо одним из его недостатков. Другой недостаток этого критерия – не используется механизм дисконтирования. Основным достоинством является простота расчета на основе бухгалтерской отчетности.

Чистый приведенный эффект или чистая приведенная стоимость. Этот показатель основан на дисконтировании денежного потока. Он используется наиболее часто.

Самым важным этапом в анализе инвестиционного проекта является оценка прогнозируемого денежного потока. В общем виде он состоит из::

- требуемых инвестиций (отток средств),

- поступления денежных средств за вычетом текущих расходов.

Предполагается, что инвестиции осуществляются единовременно, а доходы и текущие расходы фирма получает на протяжении определенного периода. Текущая стоимость инвестиционного проекта может быть рассчитана на основе анализа денежных потоков может быть рассчитана следующим образом:

, где

I – первоначальные инвестиции.

Прогнозирование доходов достаточно сложно, так как оно зависит от прогнозирования изменений внешней среды (спроса, доли рынка, доходов потенциальных потребителей, моды и т.д.). Неопределенность предполагаемых доходов, таким образом, выше, чем инвестиций и текущих расходов.

Денежный поток отдельного проекта фирмы определяется как разница между общим денежным потоком фирмы за определенный промежуток времени в случае реализации проекта (CF1) и общим денежным потоком фирмы в случае отказа от реализации данного проекта (СF2).

CF_{проекта} = CF1 - CF2

Таким образом, денежный поток проекта определяется как приростной дополнительный денежный поток.

В финансовом анализе необходимо внимательно учитывать распределение денежных потоков во времени. Бухгалтерская отчетность о прибылях и убытках не привязана к денежным потокам и поэтому не отражает, когда именно происходил отток и приток денежных средств.

Кроме того, в бухгалтерской отчетности не учитывается принцип временной стоимости денег. Наибольшую точность для анализа могли бы дать планы денежных поступлений составленные с точностью до дня, но на практике, такой анализ трудно достижим и означает значительные дополнительные издержки.

Поэтому, обычно используют анализ денежных потоков в разрезе месяцев или кварталов в зависимости от длительности срока реализации инвестиционного проекта. В каждом конкретном случае необходимо определить оптимальный компромисс между точностью и простотой анализа движения денежных средств.

Оценка приростного денежного потока инвестиционного проекта связана с решением трех проблем:

- Безвозвратные затраты. Это те затраты, величина которых не изменится в случае реализации проекта или отказа от него. Безвозвратные затраты не должны учитываться в анализе денежных потоков.

- Альтернативные затраты. Это упущенный возможный доход от альтернативного использования ресурсов. Они должны учитываться при инвестиционном анализе денежных потоков.

- Влияние на другие проекты. Увеличение или уменьшение величины денежных потоков по проектам, осуществляемым фирмой одновременно с данным, должно учитываться, если оно связано с взаимным влиянием проектов.

Оценка, основанная на прогнозировании денежного потока, выполняется по следующей схеме:

1. Рассчитывается текущая стоимость каждого элемента денежного потока, дисконтированная по цене капитала данного проекта.

2. Денежные потоки за все периоды суммируются, в результате определяется чистая стоимость проекта на текущий момент.

Расчет по алгоритму проводится по следующей формуле:

, где

NPV – текущая стоимость,

СF_t – ожидаемые денежные поступления в момент времени t,

K – ставка дисконта,

n – число периодов, в течении которых ожидается поступление денежных средств.

3. Если NPV проекта больше 0, то проект принесет приток средств и его можно принять (если полученное значение NPV соответствует ожиданиям и устраивает инвесторов, то проект следует принять).

В случае, когда NPV<0, проект должен быть отвергнут, так как он уменьшит общий денежный поток фирмы, если не является единственным и приведет к банкротству, если других источников средств нет.

Последний этап – на котором принимается окончательное решение - является наиболее важным и ответственным.

Как было сказано выше, проекты с отрицательной чистой текущей стоимостью не следует принимать. Конечно, из этого правила возможны исключения. Например, в случае реализации взаимодополняемых проектов, когда данный проект не приносит денежного потока, но обеспечивает реализацию другого – обеспечивающего высокий уровень и объем прибыли.

Кроме того, возможны ситуации, когда проект имеет высокую социальную значимость, и главная цель – реализация социального эффекта.

В подобных, исключительных, случаях критерий NPV не работает в привычном смысле (принятие решений о реализации проекта или отказе от него), но позволяет получить дополнительную информацию необходимую для дальнейшего анализа.

Внутренняя норма доходности – IRR. Данный критерий тесно связан с предыдущим. Этот показатель определяется как значение ставки дисконта К из уравнения:

Если внутренняя норма доходности превышает цену капитала, то проект можно считать приемлемым, он повышает благосостояние акционеров. В обратном случае проект не следует реализовывать, он ухудшит финансовое положение компании.

Индекс рентабельности – РI – доход на единицу затрат. Он определяется по формуле:

РI = PV (прибыли)/PV (затрат).

То есть индекс рентабельности представляет собой отношение дисконтированных денежных потоков: доходного к расходному.

Критическим значением для индекса рентабельности является 1. Если индекс больше 1, то проект можно принять, в случае, когда индекс меньше 1, принимать проект не следует. При выборе из двух альтернативных проектов следует выбрать тот, у которого индекс рентабельности выше.

Следующей проблемой, с которой может столкнуться финансовый менеджер после расчета основных критериев для сравнения проектов могут стать противоречивые результаты. Решение проблемы становится принципиальным в том случае, когда проекты исключают друг друга и из двух (или нескольких) проектов нужно выбрать только один – оптимальный.

Рассмотрим, например, следующую ситуацию. Сравним два альтернативных инвестиционных проекта. Исходные данные и результаты расчетов критериев NPV и PI приведены в таблице 16.

Таблица 16

Показатели	Проект 1	Проект 2
Сумма дисконтированных доходов за весь период, тыс. руб.	100.000	30.000
Сумма дисконтированных расходов за весь период, тыс. руб.	50.000	10.000
NPV, тыс. руб.	50.000	20.000
PI

Расчеты показали, что оба проекта приемлемы. Но, если пользоваться критерием NPV, то предпочтительнее первый проект, а если критерием PI – второй.

Если предположить, что по остальным критерием проекты показали сходные результаты (то есть, одинаковый срок окупаемости и близкие значения учетной доходности), то необходимо делать выбор в условиях сложившейся противоречивой ситуации.

В общем случае руководствуются следующей логикой. Основной целью компании является максимизация ее стоимости, если абсолютное изменение доходов фирмы больше, то больше и изменение стоимости фирмы. Поэтому, если фирма имеет достаточно средств для реализации первого проекта, следует руководствоваться критерием NPV и приступить к реализации первого проекта.

Таким образом, фирма должна выбирать тот из проект из альтернативных, который сильнее увеличит ее стоимость. В общем случае это может быть определено с помощью критерия NPV.

Может возникнуть вопрос: зачем определять несколько критериев сравнения проектов, если решение все равно принимается на основе чистой текущей стоимости?

На самом деле NPV является базой для принятия решений, если другие показатели не дают однозначного ответа или противоречат друг другу.

Вспомним рассмотренный выше пример. Предположим, что при тех же исходных данных срок окупаемости первого проекта – с большим значением чистой текущей стоимостью – 10 лет, а второго проекта – 3 года. В этом случае, однозначный выбор сделать трудно, но многие финансовые менеджеры - особенно в российских нестабильных условиях - предпочтут второй проект (тот, который дает меньший прирост доходов, но быстрее окупается и имеет больший индекс окупаемости).

Общий вывод из вышесказанного: для анализа инвестиционных проектов необходимо рассчитать все предложенные критерии, проанализировать их и сделать окончательный вывод с учетом всей имеющейся информации.