Основные подходы и методы в оценке бизнеса
Оценка стоимости бизнеса — это расчет и обоснование стоимости предприятия на определенную дату.
Оценка стоимости бизнеса, как и любого другого объекта собственности, представляет собой целенаправленный упорядоченный процесс определения величины стоимости объекта в денежном выражении с учетом влияющих на нее факторов в конкретный момент времени в условиях конкретного рынка.
Стоимость бизнеса, как правило, определяется в 3 этапа:
1. Оценка текущей стоимости бизнеса.
2. Корректировка значения стоимости на основании экспертного прогноза изменения стоимости бизнеса на дату возможной реализации компании.
3. Корректировка прогнозной стоимости бизнеса на величину потенциальных затрат и издержек, юридических и экономических рисков, возникающих в процессе оценки.
Для оценки стоимости компании используются стандартные приемы и методы, применяемые в оценке бизнеса, однако имеют место быть допущения, применяемые в силу специфики данных сделок.
Согласно действующему в РФ законодательству в области оценки при оценке компании могут быть использованы три подхода, приведенные на рисунке 9.2.
Рис. 9.2. Методы оценки стоимости компаний [4]
Рассмотрим каждый из подходов и методов более подробно.
Как известно, рыночная стоимость актива есть та цена, которую инвестор готов заплатить за этот актив. Инвестора при этом в первую очередь интересует, какой денежный поток приобретаемый актив способен формировать в будущем, как он распределен во времени, какова волатильность генерируемого активом денежного потока
Сущность доходного подхода заключается в оценке чистого денежного потока, который представляет собой сумму, которую можно извлечь из бизнеса без ущерба для будущей деятельности ввиду того, что в расчете были учтены все внутренние потребности предприятия.
В рамках доходного подхода используют два основных метода[5]:
1. метод капитализации;
2. метод дисконтирования.
Метод капитализации основан на том, что прибыль предприятия может представлять ожидаемые в будущем показатели работы. При оценке стоимости предприятия данным методом эксперты исходят из предположения о том, что темп роста прибыли предприятия будет стабильным.
Стоимость предприятия в данном случае определяется по следующей формуле[6]:
(9.22)
где r0 – базовая прибыль;
g – темп роста;
(d-g) – ставка капитализации.
Метод дисконтирования будущих доходов предполагает анализ доходов предприятия за определенный прогнозный период, установление тенденций развития и стоимости предприятия за пределами этого периода, приведение всех будущих доходов к текущей стоимости.
Будущие доходы, подлежащие оценке, могут быть определены одним из нескольких путей.
Наиболее принятыми являются показатели прибыли либо денежного потока. Показатель прибыли соотносит доходы, полученные за определенный период с расходами, понесенными в тот же период, вне зависимости от реальных поступлений или расхода денежных средств.
Понятие денежный поток пытается соотнести приток и отток денежных средств, принимая во внимание денежные статьи, которые не включаются в расчет прибылей.
Денежный поток определяется как величина денежных средств, доступных инвесторам или собственникам предприятия после налогообложения,удовлетворения всех потребностей предприятия в финансировании, инвестициях и в собственных оборотных средствах.
Эмпирические данные, полученные зарубежными экспертами, свидетельствуют о наличии устойчивой зависимости между дисконтированным денежным потоком и рыночной стоимостью предприятия.
Построение модели дисконтированного денежного потока для оценки рыночной стоимости бизнеса включает следующие подготовительные этапы:
1. Анализ валовых доходов и подготовка прогноза валовых доходов предприятия.
2. Анализ расходов и подготовка прогноза расходов предприятия на ближайшую перспективу.
4. Расчет денежного потока для каждого года расчетного периода.
5. Определение ставки дисконтирования для денежных потоков.
5. Расчет остаточной стоимости за пределами расчетного периода (терминальная стоимость).
7. Расчет суммарной текущей стоимости будущих денежных потоков и остаточной стоимости.
8. Внесение заключительных поправок и проверка полученных результатов.
После суммирования значений текущей стоимости будущих денежных потоков и остаточной стоимости мы получаем величину, которая представляет собой величину рыночной стоимости бизнеса для продажи на основе тенденций его текущей деятельности.
Ставка дисконтирования – это коэффициент пересчета размера будущих доходов в текущую стоимость (стоимость на дату оценки).
Существует несколько способов расчета ставки дисконтирования.
Выбор способа определяется видом спрогнозированного дохода. При использовании денежного потока для собственного капитала могут быть применены два подхода к расчету ставки дисконтирования: модель оценки капитальных активов (CAPM - capital asset pricing model) и модель кумулятивного построения:
, где (9.23)
Re – требуемая норма доходности на собственный капитал (затраты на привлечение собственного капитала) (rate estimated);
Rf – доходность безрисковых активов (rate free);
β – коэффициент бета (измеритель риска вложений);
Rm –среднерыночная норма прибыли (rate market).
Особенности расчета коэффициента бета в рамках CAPM показывают, что при прочих равных условиях риски вложений в необремененные предприятия всегда ниже, чем риски вложений в предприятия, в структуре финансирования которых есть заемные источники[7].
Если составлялся прогноз динамики денежного потока для инвестированного капитала, то коэффициент дисконтирования определяется методом средневзвешенной стоимости капитала (WACC – Weighted Average Capital Cost).
Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) рассчитывается по формуле:
, где (9.24)
Ks – стоимость собственного капитала (%);
Ws – доля собственного капитала (в %);
Kd – стоимость заемного капитала (%);
Wd – доля заемного капитала (в %);
T – ставка налога на прибыль (в %).
При определении воздействия заемного капитала в рамках ставки WACC или денежного потока на собственный капитал наибольшее влияние оказывает непосредственно фактическая стоимость привлечения заемного капитала.
Метод дисконтирования является самым популярным методом оценки стоимости предприятий. Приведение денежных потоков к текущему времени осуществляется с помощью использования ставки дисконтирования.
Ключевые составляющие метода – это этап составления прогноза на определенное количество лет и этап расчета терминальной стоимости, т.е. расчет стоимости на постпрогнозный период.
При использовании метода дисконтированных потоков рыночная стоимость предприятия рассчитывается по следующей формуле[8]:
(9.25)
где d – ставка дисконтирования.
При расчете рыночной стоимости предприятия, рассчитанной методом дисконтированных денежных потоков, до внесения поправок принципиально важно определить остаточную стоимость предприятия, представляющую собой стоимость предприятия на начало постпрогнозного периода.
Стоимость предприятия на начало постпрогнозного периода может быть определена с помощью модели Гордона.
Основной смысл модели Гордона заключается в следующем: стоимость предприятия на начало первого года постпрогнозного периода равна величине капитализированного дохода постпрогнозного периода.
Остаточная стоимость предприятия согласно модели Гордона определяется по формуле[9]:
(9.26)
где V — суммарная величина денежного потока в постпрогнозный период (остаточная стоимость предприятия),
CF — денежный поток, который может быть получен в первый год постпрогнозного периода,
r — ставка дисконта для собственного капитала,
g — ожидаемые темпы роста денежного потока в постпрогнозном периоде.
Несмотря на все положительные моменты, метод дисконтированных потоков может быть подвергнут серьезной критике, так как определение ставки дисконтирования дает эксперту, оценивающему компанию, широкий диапазон для корректировки стоимости предприятия.
Доходный подход наиболее полно отражает особенности отдельно взятого предприятия, поэтому влияние структуры капитала на стоимость целесообразно исследовать прежде всего в рамках метода дисконтированных денежных потоков.
Преимущества и недостатки методов доходного подхода к оценке стоимости предприятия представлены в таблице 9.4.
Таблица 9.4