Оценка инвестиционного риска и ставка дисконтирования с поправкой на риск
Инвестиционный риск интуитивно воспринимается как нечто, связанное с разнообразием возможных исходов, которые порождаются данной инвестицией. Чем больше разнообразие, тем больше риск.
Статистик определил бы «ожидаемую отдачу» как среднюю из множества потенциальных значений отдачи, взвешенных по их вероятностям. Простой пример: если возможны три значения отдачи — 8%, 12 и 18%, и если их вероятности равны соответственно 40%, 30 и 30%, то ожидаемая отдача от инвестиции равна:
0,40 • 8% + 0,30 • 12% + 0,30 • 18% = 12,2%.
Риск характеризует разброс возможных значений отдачи в окрестности ее ожидаемого (среднего) значения.
Один из способов измерения этого разброса, заимствованный у математической статистики, заключается в расчете так называемой дисперсии: средней из множества отклонений каждого потенциального значения отдачи от ее ожидаемого уровня (взятых в квадрате, чтобы элиминировать знак отклонения), взвешенных по вероятности соответствующего потенциального значения. Достаточно иметь в виду, что риск корреспондирует с дисперсией возможных исходов или с их так называемым стандартным отклонением (дисперсия есть квадрат стандартного отклонения) и что расчет дисперсии — элементарная процедура в статистике. Все это пригодно для анализа массовых процессов, но при принятии отдельных решений на практике этим не пользуются. Зная, что такое риск (по крайней мере, в общих чертах), рассмотрим теперь, как можно оценить степень риска, связанного с конкретной инвестиционной возможностью. В некоторых ситуациях это можно сделать вполне объективными методами, исходя из исторических фактов и научных данных. Например, если компания, ведущая разработку месторождений нефти или газа, нашла новое месторождение и определила его общие контуры, вероятность того, что добыча окажется коммерчески эффективной, может быть оценена с необходимой точностью.
Гораздо чаще бизнес отваживается на такие инвестиции, оценить риск которых можно только с изрядной долей субъективности. Когда компания решает, вкладывать ли ей деньги в новый продукт или нет, она зачастую не может опереться на достаточно обширный опыт или у нее нет достаточной информации, чтобы объективно оценить инвестиционный риск. В такой ситуации оценка риска зависит от ощущений и мнений менеджеров, участвующих в принятии решения, от их знания экономики отрасли и от понимания, что судьба инвестиций изобилует самыми неожиданными поворотами.
Получив сведения об уровне риска, присущем конкретной инвестиции, можно сделать завершающий шаг: включить эту информацию в расчеты экономической целесообразности инвестиционного проекта, о котором идет речь. Существует два подхода к решению этой проблемы: через спецификацию денежных потоков и через выбор ставки дисконтирования.
Первый подход основывается на понятии так называемых безрисковых эквивалентов. Таким эквивалентом является сумма денег, получение которой гарантировано на 100% и которая субъективно оценивается
как равнозначная по приведенной стоимости с денежным потоком, обремененным соответствующим риском. Если вы считаете, что получить 10 дол. наличными или лотерейный билет с одинаковыми шансами выиграть 20 дол. либо остаться ни с чем — равноценные альтернативы, в таком случае 10 дол. и являются безрисковым эквивалентом лотерейного билета — по вашим меркам.
Безрисковые эквиваленты редко применяются в практике промышленных компаний из-за отсутствия надежных способов их объективной оценки. Когда речь идет об инвестиционных решениях, принимаемых в чисто индивидуальном порядке, безрисковый эквивалент можно оценить, основываясь на субъективных ощущениях и предположениях. Но когда инвестицию анализирует менеджер компании, то он выступает здесь в роли представителя своей организации в целом. Как же он может выбрать приемлемый эквивалент рисковой инвестиции? Таким образом, указанный «лобовой» способ экономической оценки риска почти никогда не поднимается над миром сугубо индивидуальных ощущений, склонностей и спонтанных решений.
Другой, более распространенный способ учета риска заключается в соответствующей модификации ставки дисконтирования. Вместо замещения рисковых денежных потоков их безрисковыми эквивалентами аналитик дисконтирует стоимость денежных потоков с помощью ставки дисконтирования, включающую премию. Размер этой премии, естественно, тем больше, чем выше предполагаемый риск, связанный с инвестицией. Заметим, что ставка дисконтирования с поправкой на риск снижает привлекательность инвестиции.
Метод «поправки на риск» ставки дисконтирования имеет существенные практические преимущества по сравнению с методом безрискового эквивалента по двум основным причинам. Большинство экономистов компаний имеют, по меньшей мере, грубое представление о том, как риск инвестиции отражается на отдаче, закладываемой в расчеты. Например, по прошлому опыту им известно, что уже довольно долго обыкновенные акции компании приносят годовой доход в среднем на 7,2 процентных пункта выше, чем государственные облигации. Если отдача государственных облигаций составляет сегодня 8%, то правомерно рассчитывать, что инвестиция, риск которой оценивается примерно на уровне обыкновенной акции, принесет доход около 15,2%. Последняя величина может быть принята в качестве индивидуальной (для данной компании) ставки дисконтирования с поправкой на риск.