Дайте определение операций дисконтирования и наращения капитала. В чем состоит необходимость их применения при анализе инвестиционного проекта?

Простейшим видом финансовой сделки является однократное предоставление в долг некоторой суммы PV с условием, что через некоторое время t будет возвращена большая сумма FV. Как известно, результативность подобной сделки может быть охарактеризована двояко: либо с помощью абсолютного показателя - прироста (FV - PV), либо путем расчета некоторого относительно показателя. Абсолютные показатели чаще всего не подходят для подобной оценки ввиду их несопоставимости в пространственно-временном аспекте. Поэтому пользуются специальным коэффициентом - ставкой.

Этот показатель рассчитывается отношением приращения исходной суммы к базовой величине, в качестве которой можно брать либо PV либо FV. Таким образом, ставка рассчитывается по одной из двух формул:

темп прироста ("процентная ставка", "процент", "рост", "ставка процента", "норма прибыли", "доходность")

темп снижения (учетная ставка", "дисконт", "коэффициент дисконтирования")

Очевидно, что обе ставки взаимосвязаны, т.е. зная один показатель, можно рассчитать другой:

Оба показателя могут выражаться либо в долях единицы, либо в процентах. Различие в этих формулах состоит в том, какая величина берется за базу сравнения: в формуле (Матем. 1) - исходная сумма, в формуле (Матем. 2) - возвращаемая сумма.

Очевидно, что r t > d t, а степень расхождения зависит от уровня процентных ставок, имеющих место в конкретный момент времени.

В прогнозных расчетах, например, при оценке инвестиционных проектов, как правило имеют дело с процентной ставкой, хотя обычно это не оговаривается. Объяснение этому может быть, например, таким.

1) Во-первых, анализ инвестиционных проектов, основанный на формализованных алгоритмах, может выполняться лишь в относительно стабильной экономике, когда уровни процентных ставок невелики и сравнительно предсказуемы в том смысле, что их значения не могут измениться в несколько раз или на порядок. Если вероятна значительная вариабельность процентных ставок, должны применяться другие методы анализа и принятия решений, основанные, главным образом, на неформализованных критериях. При разумных значениях ставок расхождения между процентной и дисконтной ставками, как мы видели, относительно невелики и потому в прогнозных расчетах вполне может быть использована любая из них.

2) Во-вторых, прогнозные расчеты не требуют какой-то повышенной точности, поскольку результатами таких расчетов являются ориентиры, а не "точные" оценки. Поэтому, исходя из логики подобных расчетов, предполагающих их многовариантность, а также использование вероятностных оценок и имитационных моделей, излишняя точность не требуется.

Итак, в любой простейшей финансовой сделке всегда присутствуют три величины, две из которых заданы, а одна является искомой.

Процесс, в котором заданы исходная сумма и процентная ставка, в финансовых вычислениях называется процессом наращения. Процесс, в котором заданы ожидаемая в будущем к получению (возвращаемая) сумма и коэффициент дисконтирования, называется процессом дисконтирования. В первом случае речь идет о движении денежного потока от настоящего к будущему, во втором - о движении от будущего к настоящему (см. рис.).

Экономический смысл финансовой операции, задаваемой формулой (Матем. 1), состоит в определении величины той суммы, которой будет или желает располагать инвестор по окончании этой операции. Поскольку из формулы (Матем. 1):

то видно, что время генерирует деньги.

Величина FV показывает как бы будущую стоимость "сегодняшней" величины PV при заданном уровне доходности.

Экономический смысл дисконтирования заключается во временном упорядочении денежных потоков различных временных периодов. Коэффициент дисконтирования показывает, какой ежегодный процент возврата хочет (или может) иметь инвестор на инвестируемый им капитал. В этом случае искомая величина PV показывает как бы текущую, "сегодняшнюю" стоимость будущей величины FV.

18. Что понимается под оценкой состоятельности инвестиционного проекта и какова схема проведения такой оценки?

В настоящее время существуют два подхода к оценке фи­нансовой состоятельности инвестиционного проекта:

1) финансовый анализ фирмы, реализующей инвестицион­ный проект;

2) оценка финансовой состоятельности реализуемого инвес­тиционного проекта.

При финансовом анализе фирмы, реализующей инвестици­онный проект, используются три основных документа инвес­тиционного бизнес-плана:

• прогнозный отчет о прибылях и убытках;

• прогнозный баланс;

* прогноз движения денежных средств.

Прогнозный отчет о прибылях и убытках позволяет инвесто­ру сделать заключение о прибыльности фирмы, реализующей

проект. Прогнозный баланс показывает, насколько ликвидна и

платежеспособна фирма, реализующая проект.

В результате прогноза движения денежных средств инвес­тору предоставляется информация об уровне ликвидности фирмы на конец каждого расчетного периода в целом и по ви­дам деятельности (производственной, инвестиционной, фи­нансовой). Наряду с этими документами финансовая часть инвестиционного бизнес-плана включает: расчет точки безубы­точности, финансовый анализ отдельных видов продукции,

сравнительный анализ эффективности производства.

Финансовый анализ инвестиционного проекта должен охва­тывать весь срок его жизни.

Оценка финансовой состоятельности инвестиционного про­екта базируется на системе финансовых коэффициентов, ис­пользуемых для анализа текущей деятельности фирмы. Показа­тели оценки финансовой состоятельности фирмы группируются

следующим образом:

1) показатели доходности:

* доходность всего капитала (всех активов);

Показывает скорость оборота всех средств организации;

3) коэффициент оборачиваемости материальных оборотных средств (ОД:

Отражает число оборотов запасов и затрат организации за ана­лизируемый период;

4) коэффициент оборачиваемости готовой продукции (К'А):

где Z,n - средняя за период величина готовой продукции. Показывает скорость оборота готовой продукции;

5) коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности (ДЗНМ): м =Н!Я

где ИК1 - средняя за период ДЗ.

Показывает расширение или уменьшение коммерческого креди­та, предоставляемого организацией;

6) средний срок оборота ДЗ (ОД:

М = 3 6 5/М Характеризует средний срок погашения ДЗ;

7) коэффициент оборачиваемости кредиторской задолженности

(КЗ)(М):

где Я л - средняя за период КЗ.

Показывает расширение (уменьшение) коммерческого кредита,

предоставляемого организации;

8) средний срок оборота КЗ (ОД:

ОД = 3 6 5/М-Отражает средний срок возврата долгов предприятия (за исклю­чением обязательств перед банком и по прочим займам);

9) фондоотдача ОС и прочих ВА(ЗД):

где Fq, - средняя за период величина ОС и прочих ВА по балансу нетто.

Характеризует эффективность использования ОС и прочих ВА организации, измеряемую величиной продаж, приходящейся на единицу стоимости средств;

10) коэффициент оборачиваемости собственного капитала (АГ^Д):

где и<ь - средняя за период величина источников собственных средств организации по балансу нетто. Показывает скорость оборота собственного капитала.

• площадь земельного участка и наличие площадей для но­вого строительства или расширения организации;

• стоимость незавершенного строительства организации;

4) кооперационные связи организации и сбыт продукции:

• реализация продукции, цены по основной номенклатуре вы­пускаемой продукции;

• характеристика основных поставщиков сырья;

• характеристика основных потребителей продукции с вы­делением потребителей в странах СНГ и за рубежом;

• остатки готовой продукции на складе в натуральном и стои­мостном выражениях;

• рынок сбыта;

5) труд, кадровый состав организации, заработная плата:

• динамика численности работников с выделением основ­ного производственного персонала и аппарата управления;

• динамика уровня заработной платы с выделением основ­ного производственного персонала и аппарата управления;

• количество работников, получающих минимальную зара­ботную плату;

• количество работников, занятых неполный рабочий день;

6) социальная инфраструктура организации:

• стоимость основных непроизводственных фондов по ви­дам объектов (жилые дома, детские сады, поликлиники и др.);

• текущие затраты на содержание объектов социальной инф­раструктуры по видам объектов;

• дотации, субсидии, получаемые организацией на содер­жание социальной инфраструктуры;

• объем реализации платных услуг, оказываемых организа­циями социальной инфраструктуры данной организации;

• удельный вес основных непроизводственных фондов орга­низации в общей стоимости непроизводственных фондов регио­на по видам;

7) оценка воздействия производственной деятельности орга­низации на экологическую ситуацию в регионе:

• сведения о штрафных санкциях.

• доходность собственного (акционерного) капитала;

• доходность долгосрочного (перманентного) капитала;

• норма прибыли (первые три показателя отражают уровень отдачи на вложенный капитал, четвертый уровень доходности продаж);

2) показатели использования инвестиций:

• оборачиваемость всего капитала (всех активов);

• оборачиваемость собственного (акционерного) капитала;

• оборачиваемость долгосрочного (перманентного) капитала;

• оборачиваемость оборотного капитала (характеризуют ко­личество оборотов капитала);

3) показатели ликвидности баланса фирмы:

• коэффициент покрытия;

• коэффициент срочной ликвидности (отражают способ­ность фирмы в срок отвечать по своим краткосрочным обяза­тельствам);

4) показатели платежеспособности фирмы:

• коэффициент общей платежеспособности (финансовый рычаг);

• соотношение долгосрочных обязательств и собственного

капитала;

• коэффициент покрытия процентов (характеризуют финан­совый риск фирмы, ее способность отвечать по своим внешним обязательствам своим имуществом).

Финансовая состоятельность инвестиционного проекта мо­жет оцениваться в сравнении с данными фирмы за год, пред­шествующий осуществлению инвестиции, и с прогнозными показателями инвестиционного проекта. В первом случае про­водится оценка изменения экономического уровня фирмы под влиянием инвестиции, во втором - оценка достижения прог­нозируемого уровня. Наряду с перечисленными показателями анализируются показатели фондоотдачи, производительности труда и материалоемкости производства в результате осуществ­ления инвестиционного проекта.

1) по масштабу деятельности - малый бизнес, средние или

крупные предприятия;

2) по отраслевому признаку - производство, торговля, строи­тельство и т. д.;

3) по организационно-правовой форме предприятия - ООО, ЗАО, ИП;

4) по виду инвестиций (по инвесторам) - прямые, финансо­вые, вещные и т. д.;

5) по способу финансирования - традиционное и венчур­ное, внутреннее и иностранное;

6) по назначению - план основания, развития, техническо­го перевооружения, выхода на рынок и т. д.

Целью составления бизнес-плана является получение полной картины и ответов на вопросы о целесообразности использова­ния располагаемых ограниченных финансовых ресурсов для производства товаров или оказания услуг:

• определенным способом;

• определенными работниками;

• для определенных потребителей;

• при условии гибкости принятия решений.

К содержанию и форме бизнес-плана предъявляются опре­деленные требования, обязательные при проверке крупных

проектов международными и национальными учреждениями, участвующими в финансировании. Так, развернутый план ос­нования предприятия должен включать разделы:

1) анализ рынка;

2) технико-экономический анализ;

3) финансовый анализ;

4) общеэкономический (или национально-хозяйственный) анализ (для крупных проектов государственной важности).

Достоверность использованной при планировании информа­ции подтверждают прилагаемые к бизнес-плану документы -отчеты, контракты, договоры, данные статистики.

19. В чем смысл понятия «финансовая реализуемость инвестиционного проекта» и каким образом она может быть определена?

Достижение экономической эффективности имеет смысл в том случае, когда проект реализуем. Реализуемость проекта может оцениваться с разных точек зрения — технической, технологической, экологической и т.д. Экономическая оценка инвестиционного проекта предполагает определение финансовой реализуемости проекта.

Финансовая реализуемость проекта — наличие достаточного количества денежных средств на всех шагах реализации проекта (расчетного периода). Другими словами, проект является финансово реализуемым, если на каждом шаге расчетного периода алгебраическая (с учетом знаков) сумма денежных притоков и денежных оттоков проекта является неотрицательной.

Условие финансовой реализуемости (при отсутствии неопределенности и риска) может быть задано выражением

При расчете обобщенного накопленного сальдо целесообразно учитывать «депозитный» доход, т.е. доход, получаемый за счет процентов от средств, вкладываемых на каждом шаге на депозит. Депозитный доход в конце шага т (ДДт) может быть рассчитан по формуле

В качестве показателя, характеризующего финансовую реализуемость проекта (при расчете коммерческой эффективности), выступает поток (сальдо) реальных денег. При его расчете всю деятельность организации по реализации проекта предлагается разделить и рассчитывать отдельно сальдо реальных денег от операционной, инвестиционной и финансовой деятельности.

От каждого вида деятельности формируются приток (поступление) и отток (выбытие) денежных средств. Разность между притоком и оттоком денежных средств от всех трех видов деятельности (операционной, инвестиционной и финансовой) на каждом шаге расчетного периода представляет поток реальных денег на шаге j (Фj):

Основные составляющие потока реальных денег по видам деятельности приведены ниже.

Поток реальных денег может иметь отрицательное и положительное значения. Отрицательная сумма элементов потока реальных денег на некотором шаге расчетного периода свидетельствует о финансовой нереализуемости проекта и показывает, что предприятие не в состоянии погашать свои обязательства (задолженность) и необходимо принять меры по покрытию дефицита. Недостаток средств для покрытия всех имеющихся расходов в каком-то временном интервале фактически может означать банкротство проекта.

Финансовая реализуемость проекта тесно связана со схемой финансирования проекта, т.е. с определением источников финансирования проекта, в том числе и потребности в заемных средствах.

Экономическая эффективность и финансовая реализуемость являются критериями экономической целесообразности инвестиционного проекта. Инвестиционный проект будет являться приемлемым для инвестора только в том случае, если наблюдаются одновременно и экономическая эффективность, и финансовая реализуемость. Дело в том, что эффективность проекта не обусловливает его финансовую реализуемость, и наоборот. Доказать данный факт достаточно легко, поскольку эффективность проекта связана с его окупаемостью, означающей обязательное получение чистой прибыли, а финансовая реализуемость — с превышением поступлений денежных средств над их расходованием. Поэтому убыточный проект может оказаться финансово реализуемым, если увеличить задолженность по кредитам и займам, а также кредиторскую задолженность перед поставщиками, подрядчиками, бюджетами всех уровней и даже перед персоналом.

Источники финансирования проекта разделяются на два вида:

собственные средства, или капитал, т.е. пассивы организации за вычетом всех обязательств (задолженности). В этот вид средств включаются средства, внесенные акционерами или пайщиками, нераспределенная прибыль, резервы предстоящих расходов и т.д.;

привлеченные (заемные) средства, которые включают займы, кредиты, субсидии, кредиторскую задолженность (задолженность перед поставщиками, персоналом, бюджетом и т.д.).

Средства инвесторов (участников проекта) образуют акционерный капитал проекта и не подлежат возврату: предоставившие их физические или юридические лица являются совладельцами созданных производственных фондов и потребителями получаемого за счет их использования дохода.

Субсидии — средства, предоставляемые на безвозмездной основе: ассигнования из бюджетов различных уровней, фондов поддержки предпринимательства, благотворительные и иные взносы организаций всех форм собственности и физических лиц, включая международные организации и финансовые институты.

Кредиты и займы — денежные средства, полученные по договорам кредита и займа, поэтому подлежат возврату на заранее определенных условиях (график погашения, процентная ставка).

Средства в виде имущества, предоставляемого в аренду (лизинг) — условия возврата этих средств определяются договором аренды (лизинга).

Структура источников финансирования наглядно представляется в бухгалтерском балансе либо в расчетном балансе (основном бюджете в системе финансового планирования).

20. В чем состоит разница между затратным и доходным подходами при анализе эффективности инвестиционных проектов?

Затратный подход — совокупность методов оценки стоимости объекта недвижимости, основанных на определении затрат, необходимых для восстановления либо замещения объекта недвижимости, с учетом его износа. Затратный подход основан на принципе замещения, согласно которому предполагается, что разумный покупатель не заплатит за объект недвижимости больше, чем стоимость строительства объекта, аналогичного по своей полезности оцениваемому объекту.

Согласно затратному подходу общая стоимость объекта недвижимости (Соб) определяется как суммы стоимости участка земли (Суз) и восстановительной стоимости (стоимости замещения или воспроизводства) объекта недвижимости (Свс) за минусом накопленного износа (Сиз):

Применение затратного подхода к оценке недвижимости состоит из следующих этапов:

· оценка рыночной стоимости земельного участка;

· оценка восстановительной стоимости (стоимости замещения) оцениваемого здания, в том числе оценка величины предпринимательской прибыли;

· расчет выявленных видов износа;

· расчет итоговой стоимости объекта оценки путем корректировки восстановительной стоимости на износ с последующим увеличением полученной величины на стоимость земельного участка.

Определение стоимости участка земли, входящего в состав оцениваемой затратным методом недвижимости, основано на предположении его наилучшего и наиболее эффективного использования как свободного от застройки.

Для оценки рыночной стоимости земли применяют следующие методы:

· метод сравнения продаж;

· метод распределения;

· метод выделения;

· метод разбивки на участки;

· техника остатка для земли;

· капитализации чистой земельной ренты.

Метод сравнения продаж при наличии необходимой информации является наиболее предпочтительным и общеприменимым. Основными элементами сравнения для земли являются:

· права собственности;

· условия финансирования;

· условия продажи;

· условия рынка;

· месторасположение;

· физические характеристики;

· доступные коммунальные услуги;

· условия зонирования;

· наилучшее и наиболее эффективное использование.

При оценке земли можно использовать несколько единиц сравнения, корректируя цену каждой из них и получая в конце несколько значений стоимости, определяющих диапазон стоимости.

Метод распределения основан на положении о том, что для каждого типа недвижимости существует нормальное соотношение между стоимостью земли и стоимостью построек. Такое соотношение наиболее достоверно для новых улучшений, которые отражают наилучшее и наиболее эффективное использование земли.

Доходный подход

Рациональное хозяйствование в сфере недвижимости предполагает, прежде всего, обеспечение максимально продуктивного использования объекта недвижимости как экономического ресурса и отыскание путей повышения такого использования. При этом учитывается, что критерии эффективности для доходных объектов должны основываться на параметрах доходности объекта.

Доходный подход к оценке стоимости объектов недвижимости — совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от объекта оценки.

Доходный подход используется только для оценки доходной недвижимости, то есть такой недвижимости, единственной целью которой является получение дохода, и в его основе лежат следующие принципы оценки недвижимости:

· принцип ожидания (стоимость объекта, приносящего доход, определяется текущей стоимостью будущих доходов, которые этот объект принесет);

· принцип замещения (стоимость объекта недвижимости имеет тенденцию устанавливаться на уровне величины эффективного капиталовложения, необходимого для приобретения сопоставимого, замещающего объекта, приносящего желаемую прибыль).

Сущность доходного подхода состоит в оценке текущей (сегодняшней) стоимости будущих выгод, которые как ожидается, принесут эксплуатация и возможная продажа в дальнейшем недвижимого имущества, т. е. путем капитализации дохода.

Капитализация дохода — это процесс перерасчета потока будущих доходов в конечную величину, равную сумме их текущих стоимостей. Эти величины учитывают:

· сумму будущего дохода;

· время, когда должен быть получен доход;

· продолжительность получения дохода.

Определение рыночной стоимости недвижимости доходным подходом происходит в два этапа:

· прогнозирование будущих доходов;

· капитализация будущих доходов в настоящую стоимость.

Прогнозирование будущих доходов основано на использовании финансовых отчетов собственника:

· упрощенного баланса;

· отчета о движении денежных средств, реконструируемый оценщиком для задач экономического анализа статей доходов и расходов.

Результаты прогнозирования сводятся в бюджет доходов и расходов об эксплуатации объекта недвижимости. Горизонт прогнозирования выбирается собственником, однако наиболее часто используются сроки владения объектом. Структура бюджета, перечень и последовательность определения доходов и расходов представлена в таблице 3.

Таблица 3. Бюджет доходов и расходов
Наименование показателя	Сумма, руб.
Потенциальный валовой доход (ПВД или PGI), в том числе:
контрактная годовая арендная плата (плановая аренда)
скользящий доход
рыночная годовая арендная плата (рыночная аренда)
прочие доходы, связанные с нормальным функционированием объекта недвижимости
Потери дохода (ПД или V&L), в том числе:
Потери от недогрузки
Потери при сборе арендной платы
Действительный валовой доход (ДВД или EGI)
Операционные (эксплуатационные) расходы (ОР или OE), в том числе:
Текущие операционные расходы, в т.ч.
условно-постоянные
условно-переменные
резерв на замещение
Чистый операционный доход (ЧОД или NOI)
Выплаты по обслуживанию долга (ОД или DS)
Чистый валовой доход (ЧВД или PTCF)
Налог на прибыль (НПП или Tax)
Чистый доход (ЧД или ATCF)
Доход от продажи объекта (ДПО или Rev)

Потенциальный валовой доход (ПВД или PGI) — общий доход от недвижимости, который можно получить от недвижимости при 100% занятости без учета всех потерь и расходов. ПВД равен сумме четырех составляющих:

Контрактная годовая арендная плата (плановая аренда), PC — часть потенциального валового дохода, которая образуется за счет условий арендного договора. При расчете данного показателя необходимо учитывать все скидки и компенсации, направленные на привлечение арендаторов: такие позиции могут иметь вид дополнительных услуг арендаторам, возможности для них прерывать договор, использование репутации здания и т. д.

Скользящий доход, PH — часть потенциального валового дохода, которая образуется за счет пунктов договора, предусматривающих дополнительную оплату арендаторами тех расходов, которые превышают значения, отмеченные в договоре.

Рыночная годовая арендная плата (рыночная аренда), PM — часть потенциального валового дохода, которая относится к свободной и занятой владельцем площади и определяется на основе рыночных ставок арендной платы.

Прочие доходы, PA — доходы, получаемые за счет функционирования объекта недвижимости и не включаемые в арендную плату. Представляют собой доходы от бизнеса, неразрывно связанным с объектом недвижимости, а также доходы от аренды земельных участков и каркаса здания, не основных помещений: вспомогательных и технических.

Следует отметить, что первые три составляющие, относятся к использованию основных помещений здания, а четвертая — к свободной части земельного участка, а также к помещениям и элементам конструкций вспомогательного или технического назначения.

Потери дохода (ПД или V&L) — потери, обусловленные недогрузкой — вследствие ограниченного спроса или потери времени на смену арендатора и потерь, связанных с задержкой или прекращением очередных платежей арендной платы арендаторами в связи с потерей ими платежеспособности.

Размеры потерь для прогнозируемого года определяются на основании обработки информации по местному рынку за предшествующие годы.

Для каждой составляющей ПВД расчет потерь от недозагрузки или неплатежей рекомендуется проводить обособленно:

Расчетное значение размера коэффициента потерь дохода от недозагрузки Kv, K*v (в долях единицы) определяется на основе анализа коэффициента недогрузки (kj) объектов недвижимости данного типа в течение mj последних месяцев, следующим образом:

где kj - доля, n — общее число проанализированных объектов, Yj — весовой коэффициент, учитывающий отличие качеств j-го объекта и управления им в сравнении с объектом оценки, при этом справедливо

Расчетное значение размера коэффициента потерь дохода из-за неплатежей Kl, K*l (в долях единицы) определяется на основе анализа доли помещений (aj) объектов недвижимости данного типа и числу месяцев gj, за которые арендная плата была не внесена в течение прошедшего года следующим образом: