Управление собственным капиталом. Основы теории структуры капитала и дивидендная политика.

Собственный капитал включает:

· уставный фонд;

· резервный и добавочный капитал;

· целевые финансовые фонды;

· нераспределенную прибыль.

На практике собственные средства предприятия могут быть сформированы из внутренних и внешних источников финансовых ресурсов.

Внутренние источники собственных средств составляют основную часть собственного капитала. В их состав входят амортизационные отчисления, имеющие важное значение на предприятиях с высоким удельным весом амортизируемых внеоборотных активов и амортизационной политикой, предполагающей ускоренную и дополнительную амортизацию.

Внешние источники формирования собственных средств включают дополнительной паевой или акционерной капитал, который привлекается путем дополнительных денежных взносов в уставный капитал или дополнительной эмиссии акций.

Управление собственным капиталом должно осуществляться на основе определенной финансовой политики предприятия. Оно, как правило, проводится в три этапа.

1. Анализ сложившегося потенциала собственных финансовых ресурсов: объема и динамики в предшествующем периоде; соответствия темпов прироста собственного капитала темпам прироста активов и объема продаж; пропорций соотношения внешних и внутренних источников формирования собственных финансовых ресурсов, их стоимости; состояния коэффициента автономии и самофинансирования и их динамики.

Результатом данного этапа должна стать выработка резервов увеличения собственного капитала.

2. Определение потребности в собственном капитале. На основе известных формул и исходной информации делаются расчеты потребности в собственном капитале:

СКплан = КУdck – Пр + А,
где СК план – дополнительная потребность в собственном капитале на планируемый период;
Ку– совокупный капитал;
d ck – удельный вес собственного капитала в общей его сумме;
Пр – размер реинвестируемой прибыли в плановом периоде;
А – амортизационный фонд на конец планируемого периода.

Существуют два подхода к определению структуры капитала:

1) традиционный;

2) теория Модильяни-Миллера.

Последователи первого подхода считают, что:

а) цена капитала зависит от его структуры;

б) существует оптимальная структура капитала, минимизирующая значение WАСС и, следовательно, максимизирующая рыночную стоимость компании.

При этом приводятся следующие аргументы.

Средневзвешенная цена капитала зависит от цены его составляющих, обобщенно подразделяемых на два вида: собственный и заемный капитал. В зависимости от структуры капитала цена каждого из этих источников меняется, причем темпы изменения различны. Многочисленные исследования показали, что умеренный рост доли заемных средств, т.е. некоторое повышение финансового риска, не вызывает немедленной реакции акционеров в плане увеличения требуемой доходности, однако при превышении некоторого порога безопасности ситуация меняется и акционеры начинают требовать большей доходности для компенсации риска. Одновременно и цена заемного капитала, оставаясь сначала практически неизменной, при определенном изменении состава источников начинает возрастать. Поскольку, как отмечалось выше, цена заемного капитала в среднем ниже, чем цена собственного капитала, существует структура капитала, называемая оптимальной, при которой показатель WАСС имеет минимальное значение и, следовательно, рыночная стоимость компании будет максимальной.

Основоположники второго подхода Ф. Модильяни и М. Миллер (1958) утверждали как раз обратное:

при некоторых условиях рыночная стоимость компании и цена капитала не зависят от его структуры и, следовательно, их нельзя оптимизировать, нельзя и наращивать рыночную стоимость компании за счет изменения структуры капитала. Последнее утверждение иногда называют «принципом пирога»: можно по-разному делить пирог, но его величина при этом не меняется.

При обосновании своего подхода Модильяни и Миллер ввели в явном или неявном виде ряд ограничений, многие из которых достаточно искусственные (например, отсутствие трансакционных затрат) и являются одним из наиболее критикуемых аспектов данной теории.

Дивидендная политика – это составная часть общей политики управления предприятием, связанная с расширением прибыли в акционерных обществах.
Дивиденды – денежный доход акционеров, получаемый в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.
Выбор дивидендной политики предполагает решение двух ключевых вопросов:
1. влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного богатства акционеров? 2. если да, то какова должна быть оптимальная их величина?
Существует 2 подхода в теории дивидендной политики.
Первый подход – «Теория начисления дивидендов по остаточному принципу». Оптимальная доля дивидендов в прибыли зависит от 4 факторов:
1. предпочтений инвесторов в отношении дивидендов; 2. инвестиционных возможностей предприятия; 3. целевой структуры капитала предприятия; 4. доступности и цены внешнего капитала.
Три последних фактора объединяются в модель «выплаты дивидендов по остаточному принципу». Согласно этой модели, предприятие:
1. определяет оптимальный бюджет капиталовложений; 2. определяет сумму акционерного капитала, необходимую для финансирования этого бюджета;
3. осуществляет максимально возможное финансирование бюджета капиталовложений из прибыли; 4. выплачивает дивиденды только в том случае, если полученная прибыль больше, чему сумма необходимая для обеспечения бюджета капиталовложений (остаточный принцип).
Второй подход – «лучше синица в руке» (М. Гордон, Д. Линтнер) заключается в том, что инвесторы с учетом уменьшения риска предпочитают текущие дивиденды доходам, потенциально возможным в будущем. Основной вывод теории – в формуле общей доходности дивидендная сумма имеет приоритетное значение и, увеличивая ее долю, можно способствовать повышению рыночной стоимости предприятия, т.е. увеличению благосостояния акционеров.
Теория Модильяни и Миллера – цена акций предприятия, или цена его капитала, не зависит от дивидендной политики. Согласно этой теории стоимость предприятия определяется его способностью приносить прибыль и степенью риска.
Теория налоговой дифференциации основана на налоговых эффектах. Предложена Литценбергом Р. Согласно этой теории инвесторы отдают предпочтение акциям, общая доходность которых за период владения, исчисленная с учетом налогов на дивиденды и на прирост стоимости, выше.
Поскольку основной целью дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли и будущим ее ростом, который обеспечит инвестиционное финансирование, то с помощью дивидендной политики можно максимизировать рыночную стоимость предприятия и обеспечить стратегическое развитие.
Основные типы:
Консервативная дивидендная политика – вариант дивидендной политики, основной целью которой является первоочередное удовлетворение инвестиционных потребностей предприятия, а выплата дивидендов осуществляется в минимальном стабильном размере или по остаточному принципу.
Компромиссная (умеренная) дивидендная политика – вариант дивидендной политики, предусматривающий стабильный уровень выплаты дивидендов с надбавкой в отдельные периоды. Эта политика в наибольшей степени увязана с результатами фин. деятельности предприятия и уровнем удовлетворения его инвестиционных потребностей.
Агрессивная дивидендная политика – вариант дивидендной политики, предусматривающий стабильный уровень выплаты дивидендов с “агрессивной” надбавкой в отдельные периоды с целью рыночной фондовой “раскрутки” предприятия. Эта политика в наименьшей степени увязана с результатами финансовой деятельности предприятия.
Предприятие должно выбрать оптимальную дивидендную политику предприятия, которая определяется:
1. инвестиционными возможностями предприятия, 2. ценой заемного капитала (по сравнению с ценой собственного капитала), 3. сроками появления инвестиционных возможностей, 4. ликвидностью и кредитоспособностью предприятия, 5. инфляцией, 6. установленными законом ограничениями,
7. предпочтениями акционеров, 8. контролем со стороны акционеров.
Цель дивидендной политики – максимизация богатства акционеров (а также обеспечение достаточного финансирования деятельности предприятия).
Завершающим этапом формирования дивидендной политики является выбор форм:
1. выплаты дивидендов наличными деньгами, 2. выплаты акциями. Она интересна для акционеров, ориентированных на рост капитала в предстоящем периоде, 3. автоматическое реинвестирование, т.е. право выбора получить наличные деньги или реинвестировать в дополнительные акции, 4. выкуп акции компании, т.е. на сумму дивидендного фонда фирма выкупает на рынке свободно обращающиеся акции.
Порядок выплаты дивидендов устанавливается обычно законодательными актами, в частности ГК РФ, ФЗ об АО.
По российскому законодательству источниками средств для выплаты дивидендов являются:
1. прибыль за текущий год по обыкновенным акциям, 2. прибыль за отчетный год, специально формируемые фонды и резервы по привилегированным акциям.
Решение о выплате промежуточных дивидендов, размере дивидендов и решение о годовом дивиденде принимается Советом директоров общества. Это служит основанием для принятия решения Общего собрания. При этом размер годовых дивидендов не может быть больше рекомендованных Советом директоров и меньше выплаченных промежуточных дивидендов.
Общее собрание акционеров вправе принять решение о выплате дивидендов по акциям определенных категорий, а также по привилегированным акциям в неполном размере. Как правило, дивиденды выплачиваются наличными за вычетом подоходного налога.
Дата выплаты дивидендов определяется Уставом Общества и решением Общего собрания. Выплата не может начаться ранее 1 месяца после принятия решения. Для каждой выплаты составляется список лиц. Наряду с календарными сроками выплаты дивидендов и ограничениями календарных сроков существуют и общие ограничения на выплату дивидендов: 1) связанные с финансовым состоянием эмитентов и 2) связанные с группами акций.
Общество не вправе выплачивать и принимать решение о выплате дивидендов, если
1. не произошла полная оплата всего УК, 2. до выкупа акций, по которым акционеры имеют право требовать выплаты, 3. на момент выплаты дивидендов общество отвечает признаком несостоятельности, 4. стоимость чистых активов общества меньше уставного капитала и резервного капитала.
Общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов, если не принято решение о выплате в полном размере дивидендов по привилегированным акциям, по котором размер дивидендов установлен в Уставе.