Аналіз та оцінка економічних вигод від інтеграції підприємств

Аналіз інтеграційних процесів дозволяє оцінити можливу доходність і строки повернення коштів, що інвестуються, а також виявити найбільш значущі за фінансовими наслідками ризики.

Цей напрямок реалізується як на стадії формування об’єднання підприємств, так і в процесі придбання пакетів акцій підприємств діючими холдингами. Слід зауважити, що всі аналітичні процедури, які будуть наведені нижче, базуються на інформаційному забезпеченні, основою якого є бухгалтерська звітність підприємств.

Підхід до аналізу залежить від того, якою метою при цьому задається підприємство-інвестор.

1. Придбання до 20 % акцій підприємства-емітента має на меті отримання прибутку від володіння ними. Тому інвестиційну привабливість таких підприємств характеризує оцінвання доходності цінних паперів. Оцінку доходності акцій можна зробити з достатнім ступенем достовірності і мінімальним ризиком тільки в результаті аналізу ефективності використання підприємством власного капіталу. Таке оцінювання може проводитися за багатьма критеріями. Найбільш важливі з них коефіцієнти ринкової активності.

2. Оцінка доходності цінних паперів є недостатньою при виборі нового об'єкту інвестування з метою встановлення /контролю над підприємством-емітентом (придбання контрольного пакету). Тому для визначення інвестиційної привабливості таких об'єктів пріоритетне значення має аналіз сторін діяльності:

- аналіз оборотності активів. Ефективність інвестування в значній мірі визначається тим, наскільки швидко вкладені кошти обертаються в процесі діяльності фірми. Хоча на тривалість перебування коштів в обігу впливає безліч зовнішніх факторів (економічна ситуація в країні, швидкість розрахункових операцій та інші), період обігу активів, що використовуються, в значній мірі визначається внутрішніми умовами діяльності фірми: ефективністю маркетингової, виробничої і фінансової стратегії;

- аналіз прибутковості капіталу. Однією з головних цілей інвестування є забезпечення високого прибутку в процесі використання вкладених коштів. Хоча в сучасних умовах компанії можуть у значній мірі варіювати показник прибутку (за допомогою амортизаційної політики, ефективності податкового планування і т.д.), у процесі аналізу можна досить повно дослідити потенціал його формування в порівнянні з вкладеним капіталом;

- аналіз ліквідності активів. Оцінка ліквідності дозволяє визначити здатність підприємства платити за своїми короткостроковими зобов'язаннями, попередити можливе банкрутство шляхом швидкої реалізації окремих видів наявних активів. Тобто стан ліквідності активів характеризує рівень інвестиційних ризиків у короткостроковому періоді;

- аналіз фінансової стійкості. Її аналіз дозволяє оцінити інвестиційний ризик, пов'язаний зі структурою формування інвестиційних ресурсів, виявити оптимальність джерел фінансування поточної виробничої діяльності.

3. Якщо йде мова про повне придбання підприємства (злиття), то інвестиційна привабливість останнього перш за все обумовлена економічною ефективністю здійснення такого придбання. Тобто підприємство-покупець повинне визначити ті економічні вигоди, які воно отримає від придбання, і розрахувати всі витрати, які понесе для його здійснення.

Механізм визначення вигод і витрат від придбання (злиття) запропонував Стюарт Майерс у 1976 році, який стверджував, що економічні вигоди від злиття можуть виникнути лише за умови, що ринкова вартість корпорації, яка виникла у результаті злиття, є вищою, ніж сума ринкових вартостей корпорацій, що її створюють (Синергетичний ефект, який називають правилом «2 + 2 = 5»).

Синергетична теорія є однією з найбільш поширених теорій, яку наводять як каталізатор злиттів як учені, так і фінансові менеджери. Остаточно сформульована Бредді, Десаі та Кімом (1983 р.) синергетична теорія кор­поративних злиттів не втратила актуальності до сьогодніш­нього дня. Сутність її полягає у тому, що корпорація, яка виникає внаслідок злиття, може використовувати широкий спектр переваг (синергій), котрі виникають унаслідок об­'єднання ресурсів цих корпорацій. Наприклад, якщо корпорація А приймає рішення про придбання корпорації Б і в результаті з'являється нова корпорація С (в якій обсяг своїх активів переважає активи кожної корпорації окремо і акти­ви котрої є комбінацією активів корпорації А та Б), то за інших різних умов можна говорити про синергетичний ефект, який може отримати корпорація С.

Економічні вигоди від придбання підприємства можна визначити як різницю між ринковою вартістю підприє­мства, яке виникло після придбання, і сумою ринкових вартостей підприємств, у випадку, якщо б придбання не здійснювалося. Таким чином, економічні вигоди від прид­бання можуть випливати із рівності:

ΔР = Р_С - (Р_А + Р_Б) (2.1)

де ΔР - економічні вигоди від придбання;

Р_С - ринкова вартість корпорації, що виникає після придбання;

Р_А - ринкова вартість підприємства А до придбання;

Р_Б - ринкова вартість підприємства Б до придбання.

Якщо права частина рівності є позитивною, то це оз­начає, що має місце синергетичний ефект, тобто таке прид­бання несе за собою певні економічні вигоди. Проте про економічну ефективність здійсненого придбання (злиття) можна вести мову зіставляючи економічні вигоди від придбання та витрат, понесених на його здійснення.

Такі витрати (Е) визначають як різницю між грошо­вими коштами, які напрямлені підприємством А на придбан­ня підприємства Б (С), і ринковою вартістю підприємства Б (Р_б):

Е = С - Р_Б, (2.2)

Таким чином, чистий доход (чиста теперішня вартість - NVP (net present value)) від придбання підприємства Б для підприємства А складе:

NVP =ΔР - Е, (2.3)

Оскільки

NVP = Р_АБ-(Р_А +Р_Б)-С + Р_Б = Р_АБ-Р_А-С

=ΔР+ Р_А + Р_Б - С -Р_А =ΔР - (С - Р_Б)= ΔР – Е (2.4)

Отже, можна зробити висновки, що придбання є економічно обгрунтованим тоді, коли чиста теперішня вартість придбання буде більшою від 0, тобто

ΔР – Е > 0. (2.5)

Механізм визначення витрат придбання (злиття) за різних методів його оплати

Як уже раніше зазначалося, придбання підприємства може здійснюватися як за грошові кошти, так шляхом обміну на власні акції (злиття). Тому механізми визначення витрат придбання будуть відрізнятися.

Формула для розрахунку витрат злиття була наведена вище (Е = С - Р_Б), тобто різниця між вартістю затрачених підприємством покупцем коштів на придбання іншого підприємства та поточною ринковою вартістю останнього. Але навіть при оплаті придбання грошовими коштами, застосування вказаного алгоритму розрахунку витрат буде недостатнім. Це пов'язано з тим, що ринкову вартість підприємства Б завжди можна розглядати з двох точок зору:

1) як Р_Б - внутрішню вартість підприємства Б, як окремої економічної одиниці;

2) як МР_Б - агреговану ринкову вартість підприємства Б у момент здійснення злиття (придбання).

Як правило МР_Б є більшою, ніж Р_Б. Це пов'язано з позитивною реакцією ринку на оголошення про злиття для власників - потенційних продавців акцій підприємства Б оголошення про злиття буде хорошою новиною, оскільки практично завжди викуп акцій супроводжується сплатою суттєвої премії над ринковою варті­стю.

Враховуючи цей фактор, формулу визначення витрат злиття можна представити таким чином:

Е = (С-Р_Б), (2.6)

тобто це премія злиття плюс різниця між ринковою вар­тістю Б та його внутрішньою вартістю.

Визначення витрат злиття, якщо його здійснюють шляхом обміну акціями, є дещо складнішим процесом, ніж при придбанні підприємства за грошові кошти. Це пов'я­зано тим, що при здійсненні обміну акціями акціонери підприємства, яке купують, отримують частину синерге­тичних вигод, оскільки вони також будуть акціонерами нової компанії (або компанії - покупця).

Проте насправді, сума витрат придбання буде дещо іншою, оскільки необхідно врахувати фактор належності частини синергетичного ефекту акціонерам підприємства Б.

Тому витрати придбання можна знайти за таким алго­ритмом:

Е = у*(Р_с - Р_Б), (2.7)

де у - це частина нового підприємства (кількість акцій), котрою володіють акціонери Б після здійснення придбання.

Тоді можна записати :

Е = Р_с - Р_б + ΔР_Б, (2.8)

де Р_с – ринкова вартість виробництва створюваного підприємства;

Р_б – ринкова вартість підприємства Б;

ΔР – приріст вартості підприємства Б.

Таким чином, витрати злиття при оплаті грошовими коштами підприємство - покупець може визначити, не беручи до уваги кінцевий ефект, який вплине на збільшення його ефективності, а акціонери підприєм­ства, яке купується, в свою чергу, можуть турбуватися про недоотримання частини прибутку від продажу своїх акцій. Якщо ж злиття фінансується акціями, та сума витрат, які несе підприємство - покупець, прямо залежить від того наскільки успішним виявилось його здійснення.

Отже, інтеграція підприємств є однією із важливіших тенденцій розвитку економіки. Саме вони є ефективною формою консолідації інвестиційних ресурсів, наукомістких технологій і підвищують конкурентоспроможність національної економіки та світового господарства в цілому,

Питання для контролю та обговорення

1. Що таке інтеграція підприємств?

2. Визначте основну мету інтеграційних процесів.

3. Охарактеризуйте основні мотиви інтеграції підприємств.

4. Чим відрізняються процеси злиття та поглинання?

5. Назвіть ознаки процесів злиття та поглинання.

6. Визначте фактори, які сприяють підвищенню додаткової вартості від інтеграції.

7. Охарактеризуйте основні види інтеграційних процесів.

8. Як визначаються основні підходи до аналізу інтеграційних процесів?

9. Що таке синергетичний ефект?

10. Як визначають економічні вигоди від прид­бання підприємств?