Рецепт микстуры из многих трав и энергетических добавок

Дилемма врача

Больной выжил, несмотря на ошибки лечения. Денежный поток от сырья пока спасает, но риски велики. Мировые сырьевые рынки перегреты, а структура спроса и предложения сырья постепенно меняется в неблагоприятную для России сторону. Если произойдет укрепление рубля на шесть-семь лет, мировые цены активов будут сильно продавлены вниз. Впереди — усиление регулятивного пресса с тем, чтобы сбить цены на рынки товарных деривативов в Нью-Йорке, Чикаго и Лондоне, где устанавливаются мировые цены на сырье.

Удешевление нефти, газа и металлов хотя бы на год может необратимо изменить политическую и экономическую модели России, как это было в 1980-е и в конце 1990-х.

Врач, ЦБР, тем не менее сохраняет уверенность. С одной стороны — мелкая финансовая система, исковерканная, полная дисбалансов и рисков. Ее надо укреплять и готовить к будущим неприятностям. «Большая двадцатка» призывает усиливать регулирование. Но с другой стороны — откуда-то должны взяться деньги на ускоренную, догоняющую модернизацию, а также на крупноразмерные строительные объекты. Для этого финансовая система должна быть подогрета, быстро расширяться, принимать высокие риски.

В этой ситуации ЦБР может быть пессимистом и надеяться на авось или занять пассивную позицию. То есть не давать финансовой системе умереть, но и особенно не вмешиваться, чуть подлечивать, может, выживет (технические манипуляции, поддерживающие ликвидность, коридоры и минимум порядка, а также таргетирование инфляции или валютного курса); манипулировать мнимыми величинами, важными для родственников (в России это ставка рефинансирования).

Кажется, Банк России именно так и поступает.

Но врач может назначить и радикальное лечение, которое будет продолжаться до полного выздоровления пациента.

Какие сценарии задействует ЦБР в этом случае? Может, он станет осторожно наполнять экономику деньгами, одновременно работая с многолетними деформациями в финансах, которые не устранимы только рынком.

Рецепт микстуры из многих трав и энергетических добавок

Бессмысленно искать способ оздоровить полностью больную финансовую систему. Нельзя воздействовать на отдельный параметр (курс валюты, инфляцию, размер денежной массы) и получить результат.

Если вдуматься и отбросить все детали, то именно этим и занимался ЦБР.

Что же вместо этого?

Цель политики ЦБР и Минфина (без которого никак не обойтись) могла бы быть сформулирована как «финансовое развитие» (financial development). В середине 1980-х Всемирный банк обратил внимание, что чем больше финансовая глубина экономики (financial depth), чем выше ее монетизация и насыщенность кредитами и другими финансовыми инструментами, чем разнообразнее ее финансовые институты, тем она, экономика, более развита и тем лучше стимулы для ее роста и модернизации при прочих равных.

Эти простые закономерности хорошо иллюстрируются графиками более чем по 100 странам (см. графики 1–2), в которых, при всех отклонениях, заметна яркая связь финансовой глубины и уровня индустриальности страны. Из них видно, что Россия прошла только треть пути своего финансового развития.

Сейчас об активной роли ЦБР в первую очередь говорят, что это будет накачка, выброс в обращение новых денег и залповая инфляция.

Такие выводы неверны. Осторожный, сбалансированный рост денежной массы и наблюдение за ценами дает возможность пройти по острию ножа, особенно если рост монетизации будет дополнен активной борьбой государства с немонетарной инфляцией, пусть не через антимонопольные органы, то хотя бы через начальственные окрики, как это происходит сегодня («Вы что, с ума сошли?»).

Правда, сейчас критиковать стало труднее — появился международный опыт, денежные облегчения (США, еврозона, Великобритания, Япония).

Финансовое развитие — это не только монетизация и лучшее насыщение экономики кредитами. Это еще и политика низкого (может быть, и временно негативного) процента, сокращения разрыва между реальным и номинальным эффективным курсом рубля (его осторожное ослабление), оптимизации валютных резервов, нормализации счета капитала. Стимулирование более сложной, диверсифицированной финансовой структуры (снижение доли банков в финансовых активах хотя бы до 70–80%).

Деформации зашли настолько далеко, что с ними не справиться амбулаторным лечением. Это значит, что в политике финансового развития придется осторожно использовать элементы «репрессированной финансовой системы» (repressed financial system), не переходя границы рыночности.

Неизбежно расширение административного вмешательства ЦБР (потолки, лимиты, границы, нормативы и т. п.). Речь идет о мультитаргетировании, сужении деформаций по всем направлениям (затронуты не только инфляция и валютный курс, но и денежная масса, насыщенность кредитами, процент, валютные резервы); об элементах рационирования кредита под низкий процент и под рефинансирование от ЦБР; о квазирыночных ограничениях на счет капитала; о «временном» административном регулировании ключевых процентных ставок с целью их снижения.

Но и этого недостаточно. Один в поле не воин. Финансовое развитие — это снижение налогов (фискальный пресс сверхвысок), налоговое стимулирование длинных денег и ПИИ (их нет или они выборочны, для крупнейших проектов), рост нормы накопления (хотя бы до 25–27%), диверсификация собственности в пользу среднего класса (15–20% акционерных капиталов в прямой собственности домашних хозяйств), разгосударствление (сегодня у государства не менее 50% экономики), появление личных пенсионных счетов и других новых (по оценке, не менее десятка) классов институциональных инвесторов. Для того чтобы перейти в режим финансового усиления необходимы десятки мер — не запретительных, но стимулирующих.