Неценовые факторы инвестиционного спроса

Из всех компонентов совокупных расходов инвестиционный спрос I наиболее изменчив: в кризисные времена обычно происходит его быстрое сокращение, которое может быть значительно выше масштабов спада производства. Так, в США в кризисный 1982 г. реальный ВВП сократился на 105 млрд дол. Инвестиции же, как его компонент, при этом уменьшились на 152 млрд дол. Аналогично, если за период 1990—1998 гг. ВВП в России упал в 1,8 раза, то сжатие валовых инвестиций оказалось по меньшей мере пятикратным. Это было вызвано резким ухудшением инвестиционного климата, как обобщающей характеристики экономико-правовых и социально-политических условий, определяющих целесообразность вложения отечественных и зарубежных капиталов в национальную экономику.

При этом компонентами инвестиционного климата в той или иной стране вы­ступают:

 имеющийся в ней инвестиционный потенциал — некая комбинация привлекательных сфер и объектов инвестирования. Такая­ инвестиционная емкость территории определяется, в част­ности, наличием на ней природных богатств, сложившейся экологической ситуацией, качеством и стоимостью рабочей силы, состоянием бюджета и размером внешнего долга, структурой налоговой системы, уровнем развития производственной и социальной инфраструктуры, защищенностью прав собственности. Так, по данным Всемирного банка, надежная защита имущественных прав увеличивает реинвестируемую часть прибыли предприятий с 14 до 40%[8].

 инвестиционные риски, характеризующие вероятность утраты­ капиталовложений и дохода от них в связи с неожиданными потрясениями в экономической, социально-политической сферах либо угрозами со стороны криминальных структур. И если эти риски довольно велики, а именно это характерно для современной России, то широта отечественного рынка, ресурсная обеспеченность нашей страны и другие компоненты инвестиционного потенциала вынужденно отходят на второй план.

К числу конкретных слагаемых инвестиционного климата от­носятся:

 ожидаемая норма прибыли, которую предприятия рассчитывают получить от своих расходов на инвестиции (выручка минус издержки) и которая в решающей степени определяется ожиданиями будущего спроса на производимую ими продукцию. Пессимистические прогнозы грядущих действий фирм-монополистов и профсоюзов влекут за собой закономерное падение инвестиционной активности в стране. Так, в Швеции норма накопления (отношение валовых внутренних инвестиций к ВВП) составляла в 1965 г. 25%, в 1975 г.­ — 22%, в 1978 г. — 19%. Решающим фактором спада инвестиционной активности в шведской промышленности стал в этот период более высокий по сравнению с ее основными конкурентами уровень издержек. Значительное повышение заработной платы в 1975—1976 гг., а также рост цен на нефть, вы­звавший взрывной рост издержек энергоемких производств, привели к сокращению рентабельности. На величину ожида­емой прибыли организаций, особенно функционирующих в отраслях военно-промышленного комплекса (ВПК), могут серьезно повлиять также развернувшаяся в стране милитаризация экономики и соответственно наращивание военных расходов бюджета. В современной России ведущим ограничителем рентабельности предприятий (а значит, и главным тормозом инвестиционного подъема) выступает сегодня невысокий уровень жизни большинства населения. Что же касается конкретных параметров зависимости между прибыль­ностью производства и динамикой капиталовложений, то эластичность ее невелика. По оценке А.А. Водянова и А.В. Смир­нова, для достижения прироста инвестиций на 1% требуется увеличение прибыли предприятий на 5%[9];

 величина прямых и косвенных налогов. Давно известно — «все, что облагается налогом, убывает». Это высказывание может быть отнесено и к инвестируемой части прибыли корпораций, которая находится в определяющей зависимости от налоговой политики государства – как в отношении налога на прибыль, так и в связи с используемым режимом налогообложения дивидендов. Чем выше ставка корпорационного налога и чем ниже налог на доход в виде дивидендов (сравнительно с налогом на процентный доход по вкладам в коммерческие банки), тем ниже капитализируемая часть прибыли и, соответственно, темпы экономического роста. Так, освободив от налогообложения дивиденды, выплачиваемые страховыми компаниями и пенсионными фондами, английские законодатели спровоцировали тем самым крайне низкую инвестиционную активность в этой стране[10]. В связи с этим во многих странах вводятся пониженные (вплоть до нуля) налого­вые ставки на ту часть прибыли, которая направляется на инвестиционные цели. Отмена подобной инвестиционной льготы в связи с принятием Налогового кодекса явилось ведущей причиной резкого, хотя и временного, замедления инвестиционного подъема нашей страны в 2002 г. (так называемой «инвестиционной паузы»). Впрочем, и в США даже в начале ХХI в. недопроизводство ВВП из-за нерациональной налоговой системы превышает 1 трлн дол. в год[11];

 реальная ставка процента за пользование кредитом, характеризующая степень доступности кредитования, затраты инве­стора на привлечение заемных средств. Процент приходится платить владельцу капитала, у которого фирма берет деньги в долг для их вложения в производство. Тем самым процент входит в издержки инвестирования. Это верно и в том случае, если инвестиции финансируются из собственной прибыли: направляя ее на расширение своего капитала, фирма несет альтернативные издержки, поскольку фактически отказывается от дохода, связанного с предоставлением кредита другому предпринимателю.

Зависимость частного инвестиционного спроса (I) от процентной ставки (r) I = f(r) является обратной. При этом величина ссудного процента оказывает троякое негативное воздействие на уровень инвестиционной активности:

1) превышение ставкой ссудного процента ожидаемой нормы прибыли от вложений капитала порождает массовый отказ фирм от инвестиций и помещение ими своих средств в банк;

2) при повышении ставки процента кредиты в банке берутся лишь теми фирмами, которые рассчитывают получить очень высокую норму прибыли, тем самым отсекается немалое число менее доходных инвестиционных проектов. В России подобная ситуация сохраняется в большинстве обрабатывающих отраслей, что свидетельствует о глубоких деформациях структуры инвестиционного спроса в пользу отраслей добывающих;

3) потенциальный инвестор может попытаться получить капитал, обратившись к фондовой бирже, но для этого требуется высокий курс выпускаемых им здесь акций. А этот курс находится в обратной зависимости от ставки процента, вследствие чего и от эмиссии своих ценных бумаг организация не сможет получить значительных средств на инвестиционные цели: владельцы сбережений предпочтут покупке акций помещение их опять-таки в коммерческий банк, в результате чего спрос на акции окажется крайне низок, что неминуемо скажется на падении их курса.

При принятии инвестиционных решений предприниматели сравни­вают со своей нормой прибыли именно реальную ставку процента r, которая равна номинальной ставке процента А за вычетом уровня инфляции p:

r = А – p.

В случае если предполагаемая норма прибыли составляет, например, 10%, а реальная ставка процента — 5%, то инвестиции в производство целесообразны. Однако если ставка процента поднимается еще выше, то реальные инвестиции становятся менее выгодными по сравнению с финансовыми (например, вложениями в ценные бумаги, иностранную валюту) и закономерно сокращаются.

В ходе регулирования реальных процентных ставок государство в равной мере должно избегать поддержания их как на чрезмерно высокой, так и на чрезмерно низкой отметке. В последнем случае плата за кредит окажется столь же экономически неоправданной, так как станет поддерживать «на плаву» убыточные предприятия, «перемалывающие» ограниченные инвестиционные ресурсы и тем самым тормозящие экономический рост. Обеспечение последнего поэтому предполагает неустанный поиск не только верхнего, но и нижнего значения реальной процентной ставки, при котором инвестиции отсекаются от неэффективных сфер производственной деятельности;

 на реальную ставку процента, а через нее и на инвестиционный процесс в свою очередь влияют находящаяся в обращении денежная масса, уровень инфляции и проводимая государством денежно-кредитная политика. Так, при разумном увеличении центральным банком денежного предложения последовательно дешевеет кредит, и сокраще­ние ставки процента по активным операциям коммерческих банков способно заметно улучшить инвестиционный климат в данной стране. Однако чрезмерное наращивание денежной массы и, как результат, ускорение инфляционных процессов влекут за собой активное перемещение капитала из сферы производства в сферу обращения, поскольку в последней скорость его обращения, а значит, и получаемая прибыль оказываются значительно выше. Это закономерно снижает инвестиционную активность в реальном секторе экономики, особенно в капиталоемких отраслях с малой скоростью оборота капитала: за инфляцией здесь просто не угнаться. Даже относительно невысокий среднемесячный рост общего уровня цен в 2-3% в сочетании с положительным значением реальной процентной ставки парализует производственные среднесрочные инвестиции и позволит осуществлять капиталовложения со сроком окупаемости в лучшем случае в полгода. Так, на каждый вложенный в реальный сектор российской экономики рубль в 1999 г. инвесторы в среднем получали 18,5 коп. прибыли. Вместе с тем если учитывать уровень инфляции в 1999 г., равный 36,5%, то уже образовывалась не прибыль, а наоборот, получались убытки, величина которых составляла 1 – 118,5 : 136,5 = 1 – 0,87 = 0,13, т.е. 13 коп. на каждый инвестированный рубль. В настоящее время эластичность связи между динамикой инвестиций и темпами инфляции в России находится на отметке –0,5. Это означает, что для роста инвестиционной активности на 1% требуется замедление годовых темпов роста цен на 2%.

Противодействуя повышению общего уровня цен, центральный банк обычно уменьшает находящуюся в обращении денежную массу. Такое торможение инфляционных процессов способно заметно повысить привлекательность инвестиций для предприятий реального секто­ра, парализуя «экономически стерильные» (т.е. не способные к производству) вложения в недвижимость, антиквариат, ценные бумаги и иностранную валюту. Однако в случае если денежное предложение сжимается излишне резко (как это происходило в России в середи­не 1990-х гг.), то подобные действия монетарных властей тоже способны­ спровоцировать в экономике инвестиционный спад в связи с рез­ким удорожанием кредита. По этой причине В. Маневич признает крайне поверхностным распространенное суждение, будто бы «ограничительная денежная политика, направленная на подавление инфляции, сама по себе способствует экономическому росту»[12]. В связи с этим государство, заинтересованное в инвестиционном буме, должно стремиться не к минимальному, а к некоему оптимальному для него в каждый данный период уровню инфляции, а значит, и к наилучшим параметрам денежного предложения, при которых инвестиционная активность оказывается в данный момент наивысшей. Таковым О.В. Вьюгин называет уровень в 5—7%, который одновременно обеспечивает продолжение экономического роста наряду с установлением приемлемой ставки при кредитовании предприятий [13]. Известно, что степень негативного воздействия инфляции на инвестиции оказывается в современной России примерно вдвое ниже по сравнению с фактором сжатия денежной массы, а потому правительству едва ли следует полагаться на неоклассическую догму о благотворном влия­нии демонетизации экономики на протекающие в ней инвестиционные процессы;

 инвестиционные решения по самой своей природе носят долгосрочный характер, поэтому они особо чувствительны к нестабильно­сти в общественной жизни. Исследование, проведенное Всемирным банком за период 1974—1989 гг. в 160 странах, показало сильную обратную зависимость инвестиций от следующих факторов (ранжируемых в порядке убывания их значимости):

 отклонения валютного курса от долгосрочного тренда;

 революции и перевороты;

 низкий уровень правопорядка в стране;

 коррупция;

 изменения конституции;

 военные потери;

 политические казни;

 терроризм;

 вероятность прихода к власти оппозиции.

Например, ожидание инвесторами возврата страны к тоталитарному режиму неминуемо приведет их к пониманию того, что инвестиции, скорее всего, не окупятся, так как опять сформируется закрытая экономика с ее ограниченными экспортными возможностями и узкими рамками сбыта продукции; немаловажной становится в этих условиях и угроза национализации предприятий. Значимым правовым детерминантом инвестиций является и стабильность законодательства (налогового, таможенного и др.), которая особенно сильно отражается на динамике иностранных вложений в национальную экономику. Отмеченные институциональные факторы объясняют нынешнюю крайне невысокую инвестиционную активность в нашей стране, причем в условиях, когда прибыль предприятий практически восстановилась после кризиса 2009 г.: инвесторов особенно волнуют «предсказуемость, соблюдение правил, развитие финансовых рынков, судебная система, личная безопасность»[14]. Но при всей важности других факторов наращивания инвестиций – таких, как образованность населения, степень расслоения между богатыми и бедными слоями, рейтинг экономической свободы и др. – пожалуй, наиболее значимым институциональным препятствием на пути устойчивого роста ВВП выступает в настоящее время коррупция. До тех пор, пока ее масштабы не сократятся до уровня развитых стран, Россия едва ли сможет претендовать на вхождение в их тесную когорту по сформировавшемуся на ее территории инвестиционному климату.