Решение задачи 3: рентабельность фонда недвижимости

к 1:

Расчеты рентабельности обнаруживают следующие основные ошибки, которые благоприятно сказываются на результатах расчетов:

Прирост стоимости благодаря погашению долга, который предполагается в среднем равным 535 евро, в первые 20-30 лет общего планового периода оказывается существенно меньше (в самих данных говорится о 200 евро) и существенно увеличивается только в конце рассматриваемого периода. С учетом дисконтирования стоимость этой позиции оказывается гораздо меньше. Статические методы этот эффект вообще не учитывают, для этого необходимо использовать динамические методы.

Для периода в 40 лет среднегодовое погашение долга в сумме 535 евро оказывается слишком высоким. Если объект финансируется, как и запланировано, на 60% за счет заемного капитала и на 40% за счет собственного капитала, доля заемного капитала составляет не 10 000, а 15 000 евро. Отсюда получается, что среднегодовое погашение долга составляет 375 евро в год. Далее на рисунке неверно представлено соотношение заемного и собственного капитала. Доля заемного капитала повышена до 75%, что соответствует сумме 30 000 евро вместо фактически используемых 15 000 евро.

Исходная база для (свободной от налогов) прибыли, а именно фактически используемый капитал, подсчитана неверно. Если исходить из того, что справедливой базой для расчета рентабельности является капитал, используемый в начале инвестиции, то его следовало бы определить следующим образом (при ставке налога 30%):

Сумма, полученная по займу	10 000 евро
+ Эмиссионные расходы	500 евро
– Экономия налогов за счет расходов на рекламу во время строительства (30% от 3 000 евро)	900 евро
	9 600 евро.

Если учесть дополнительную корректировку суммы погашения кредита на 160 евро (=535 евро – 375 евро), то получается следующее значение «чистой доходности»:

Эта доходность на 2,29% ниже, чем доходность в 11,85%, которая объявлена в проспекте.

к 2:

К вычислительным трудностям примера расчета рентабельности в проспекте займа относятся и другие, которые связаны с условиями действующего законодательства:

· 5%-ные выплаты наличными ни в коем случае не гарантируются. Их реализация зависит от привлекательности аренды, изменения арендной платы, процентных издержке и других факторов;

· рассчитываемые налоговые выгоды предполагают постоянство налоговой нагрузки в течение всего 40-летнего периода. Если исходить из того, что средний инвестор имеет возраст 40 лет, то самое позднее через 20-25 лет должно произойти снижение налоговых преимуществ;

· реализация расчетной доходности молчаливо предполагает, что сумма участия закрытого фонда недвижимости в конце 40-летнего периода может быть продана по номиналу. Но этому по причине длительности прогнозируемого периода нельзя дать обоснованную оценку;

· расчеты, представленные в п. 1, еще и потому ошибочны, что представленное в числителе значение прироста стоимости капитала вследствие погашения долга поступает не мгновенно, а только в конце всего периода (и только косвенно через продажу своей доли), поскольку повышает прирост стоимости принудительно и связывание капитала в течение периода использования инвестиции;

· если исходить, сильно упрощая проблему, снова, например, из налоговой нагрузки в 30%, то прирост стоимости благодаря погашению кредита может быть представлен следующим образом:

	Связывание собственного капитала, евро	Прирост стоимости, евро
Начало погашения кредита	9 600
10 лет	12 200	2 600
20 лет	15 500	5 900
30 лет	19 700	10 100
40 лет	25 000	15 400

Тогда получается средний связанный капитал, равный 16 400 евро. При этом доходность, достигнутая в примере 1, уменьшается почти вдвое и составит только:

Если учесть, что выплаты 5% доходности не гарантируются, то доналоговая доходность будет существенно меньше 5,6%.