Побуждение к инвестированию

Глава 11. Предельная эффективность капитала

Когда человек инвестирует деньги или покупает капитальное имущество, он приобретает право на ряд будущих доходов от продажи соответствующей продукции за вычетом текущих рас­ходов, связанных с ее выпуском, — доходов, которые он ожидает получить в течение срока службы имущества. Этот ряд

годовых доходов Q₁, Q₂ …, Q_n удобно назвать ожидаемым дохо­дом от инвестиций.

Ожидаемому доходу от инвестиции противостоит цена пред­ложения капитального имущества, понимаемая при этом не как та рыночная цена, по которой имущество данного вида может быть в настоящий момент куплено на рынке, а как цена, как раз достаточная для того, чтобы побудить производителя к вы­пуску новой добавочной единицы этого имущества, т.е. то, что обычно называется его восстановительной стоимостью. Отно­шение, которое связывает ожидаемый доход от капитального имущества с его ценой предложения, или восстановительной стоимостью, т.е. отношение между ожидаемым доходом, при­носимым дополнительной единицей данного вида капитального имущества, и ценой производства этой единицы, дает нам предельную эффективность капитала этого вида. Более точно я определяю предельную эффективность капитала как величину, равную той учетной ставке, которая уравняла бы нынешнюю стоимость ряда годовых доходов, ожидаемых от использования капитального имущества в течение срока его службы, с ценой иго предложения. Мы получаем таким образом предельную эф­фективность отдельных видов капитального имущества. Наи­большая из этих предельных эффективностей может тогда рассматриваться как предельная эффективность капитала в целом.

II

Как связано данное выше определение предельной эффектив­ности капитала с широко распространенными терминами? Пре­дельная производительность, или доход, эффективность, или полезность, капитала — таковы термины, которыми мы все часто пользуемся. Однако, изучая экономическую литературу, не так-то легко найти в ней ясное изложение того, что же обыч­но имеют в виду экономисты под этими терминами.

Имеются по меньшей мере три неясных пункта, которые требуют уточнения. Начнем с того, что не понятно, идет ли речь о приращении в единицу времени продукта в натуральном выражении благодаря использованию добавочной натуральной единицы капитала или же о приращении ценности продукта в связи с возрастанием ценности дополнительной единицы ис­пользуемого капитала. В первом случае возникают трудности с определением натуральной единицы капитала, что, как я пола­гаю, и невозможно, и не нужно.

Во-вторых, возникает вопрос, является ли предельная эф­фективность капитала некоторой абсолютной величиной или же она выступает как соотношение...

Наконец, существует различие, пренебрежение которым по­рождает больше всего путаницы и недоразумений, — различие между приращением ценности, получаемым благодаря исполь­зованию добавочного капитала в сложившейся ситуации, и рядом приращений, получаемых в течение всего срока службы добавочного капитального имущества...

Поражает... удивительное отсутствие ясности в этом вопросе. В то же время я полагаю, что данное мною определение весьма близко подходит к тому, что имел в виду Маршалл. Маршалл сам применял выражение “предельная чистая эффективность” фактора производства, или, иначе, “предельная полезность ка­питала” .

III

Наибольшая путаница в вопросе о значении и смысле понятия предельной эффективности капитала возникла из-за непо­нимания того факта, что эта эффективность зависит от ожида­емого дохода от капитала, а не только от его текущей отдачи. Лучше всего проиллюстрировать это, указав на воздействие, ко­торое оказывают на предельную эффективность капитала ожи­даемые в будущем изменения издержек производства — будь то в результате изменений в цене труда (т.е. в единице зара­ботной платы) или в результате нововведений и перестройки технологии. Продукция, выпускаемая на ныне изготовленном оборудовании, на протяжении всей его службы дона конкури­ровать с продукцией, выпускаемой с помощью нового оборудо­вания, произведенного в последующие периоды времени, и, воз­можно, при более низкой цене труда или же с применением усовершенствованных технических средств, что дает возмож­ность довольствоваться более низкой ценой выпускаемой про­дукции; причем это новое оборудование будет применяться во все больших масштабах, пока цена выпуска не упадет до соот­ветствующего уровня. Кроме того, предпринимательская при­быль (в денежном выражении) от использования оборудова­ния — старого или нового — понизится, если в целом будет выпускаться более дешевая продукция. В той мере, в какой подобные сдвиги предусматриваются заранее как более или менее вероятные, предельная эффективность капитала, введен­ного в действие в настоящий момент, соответственно убывает.

Это является фактором, посредством которого предположе­ния об изменении ценности денег воздействуют на объем теку­щего выпуска. Предположение о понижении ценности денег стимулирует инвестиции (и, следовательно, повышает общую занятость), поскольку оно сдвигает вверх график предельной

эффективности капитала, т.е. график инвестиционного спроса. Предположение о повышении ценности денег оказывает депрес­сивное влияние, ибо оно сдвигает вниз график предельной эф­фективности капитала.

Важно понять зависимость предельной эффективности дан­ного фонда капитала от изменений в ожиданиях, ибо именно эта зависимость главным образом и обусловливает подвержен­ность предельной эффективности капитала довольно резким ко­лебаниям, которые объясняют экономический цикл. Ниже... мы покажем, что ряд сменяющих друг друга подъемов и паде­ний может быть описан и проанализирован в связи с колеба­ниями предельной эффективности капитала относительно нормы процента.

IV

На объем инвестиций влияют два вида риска, которые обыч­но путают, но которые необходимо различать. Первый из них — это риск предпринимателя или заемщика, возникающий ввиду сомнений насчет того, удастся ли ему действительно по­лучить тот ожидаемый доход, на который он рассчитывает. Если человек ставит на карту свои собственные деньги, тогда речь идет только об этом виде риска.

Но там, где существует система одалживания и ссужения денег, под которой я подразумеваю, предоставление ссуд под реальное обеспечение или под честное имя заемщика, имеет место второй вид риска, который мы можем назвать риском заимодавца. Он может быть связан либо с сомнением в честности должника, т.е. с опасностью умышленного банкротства или других попыток уклониться от выполнения обязательств, либо же с возможностью того, что размер обеспечения окажется недостаточным, т.е. с опасностью невольного банкротства из-за не оправдавшихся расчетов заемщика. Можно было бы добавить сюда еще и третий вид риска – тот, который связан с возможным изменением ценности единицы денежного стандарта, вследствие чего денежная ссуда в известной степени менее надежная форма богатства, нежели реальное имущество. Впрочем, такая возможность должна целиком или почти целиком отразиться и, следовательно, компенсироваться в цене реального имущества длительного пользования.

Заметим теперь, что первый вид риска представляет собой и известном смысле необходимые общественные издержки, хотя они и поддаются уменьшению как посредством взаимного вы­равнивания риска, так и путем повышения точности предвидения второй вид риска является чистым добавлением к сто-

имости инвестиций, которого не было бы, если бы кредитор и заемщик выступали как одно лицо. Кроме того, здесь возникает частичное дублирование предпринимательского риска, оценка которого дважды прибавляется к чистой норме процента при определении величины минимального ожидаемого дохода, до­статочного для решения инвестировать. Ведь если предприятие является рискованным, заемщик захочет, чтобы разница между ожидаемым доходом и нормой процента, по которой он сочтет целесообразным занять деньги, была более значительной. Одно­временно тот же самый мотив побудит заимодавца настаивать на большем повышении назначаемой им ставки над чистой нор­мой процента, чтобы ему было выгодно ссужать деньги...

Этому удвоению известной доли риска... до сих пор не при­давали особого значения, но оно может оказаться важным в определенных обстоятельствах. В период бума общераспростра­ненная оценка степени риска со стороны как должника, так и кредитора имеет тенденцию становиться необычайно и неблаго­разумно низкой.