Выбор оптимального капитального бюджета
Оптимальный капитальный бюджет – это набор проектов, совместная реализация которых максимально увеличит стоимость фирмы. Финансовая теория утверждает, что должны приниматься все проекты, имеющие положительное чистое приведенное значение, и что оптимальный капитальный бюджет может состоять только из проектов, имеющих положительное NPV. Однако на практике менеджеры в процессе капитального бюджетирования могут столкнуться с двумя посторонними трудностями, которые приходится также учитывать: 1) возрастание предельной стоимости капитала по мере его привлечения и 2) ограничение (рационирование капитала) на капитальные ресурсы, доступные для использования при инвестировании.
Рост предельной стоимости капитала. Стоимость капитала может зависеть от объема привлекаемых средств, т.е. капитального бюджета. В частности, эмиссионные затраты при выпуске новых акций или привлечении нового облигационного долга могут оказаться достаточно высокими. Это означает, что стоимость капитала может скачкообразно возрасти после того, как компания израсходует все свои внутренние капитальные ресурсы и будет вынуждена обращаться за внешним финансированием. Кроме того, инвесторы часто воспринимают крупные капитальные вложения как более рискованные, что также может привести к увеличению стоимости капитала по мере увеличения масштабов капитального бюджета. В результате некоторый проект может иметь положительное чистое приведенное значение, если он является частью инвестиционного пакета «обычного масштаба», но он же может получить отрицательное NPV, если будет включено в состав «раздутого» капитального бюджета.
Рационирование капитала. Почему же компаниям приходится достаточно часто отказываться от проектов с положительным NPV? Мы перечислим лишь несколько возможных причин, а также предложим варианты выхода из такой неприятной ситуации.
1. Сопротивление выпуска новых акций. Акционеры и менеджеры многих фирм крайне отрицательно относятся к выпуску новых акций. Поэтому все капитальные затраты их компаний приходится финансировать только за счет заемных средств и денежных потоков, образуемых внутри фирмы. Кроме того, большинство фирм пытается придерживаться своей целевой структуры капитала, что, наряду с нежеланием привлекать новый собственный капитал, ограничивает также и количество заемных средств, которые могут привлекаться в течение года. Результатом могут стать серьезное сдерживание роста активов компании и торможение новых проектов.
Такого рода сопротивление выпуска новых акций может, в частности, объясняться следующими причинами: а) затраты на размещение выпуска могут быть очень высокими; б) инвесторы могут воспринимать выпуск новых акций как сигнал к тому, что собственный капитал компании переоценен; в) компания должна будет при эмиссии раскрыть рынку важную стратегическую информацию, тем самым лишаясь некоторых своих конкурентных преимуществ: и, наконец, г) менеджеры и собственники могут просто опасаться враждебного поглощения фирмы. Чтобы избежать подобных опасностей, многие компании попросту предпочитают ограничивать свои капитальные расходы.
Тем не менее, вместо введения в каком – то роде искусственного ограничения на капиталовложения компании могли бы учесть все подобные риски, связанные с привлечением собственного капитала, в его средневзвешенной стоимости – барьерной ставке для проектов. Если даже при использовании этой высокой стоимости капитала все еще останутся проекты с положительным NPV, то у фирмы уже не будет оснований от них отказываться.
2. Ограниченность нефинансовых ресурсов. Иногда персонал компании, как выясняется, не обладает в достаточном количестве управленческими или специальными навыками и знаниями, чтобы одновременно осуществлять все проекты, имеющие положительное чистое приведенное значение. Другими словами, проекты фирмы в действительности оказываются не зависимыми: фирма не может принять их все. Чтобы не допустить возникновения возможных трудностей, вызванных излишним «расспылением» сил квалифицированных сотрудников по отдельным направлениям деятельности, многие фирмы просто ограничивают количество одновременно осуществляемых проектов. Наилучшим методом оптимального выбора проектов в данном случае будет, вероятно, применение методов линейного программирования. Каждому проекту с положительным NPV сопоставляется определенная группа способных ему осуществить квалифицированных специалистов, а затем решается математическая задача выбора проектов с максимальным суммарным NPV, удовлетворяющих ограничениям числа специалистов каждой требуемой квалификации.
3. Контроль ошибок и прогнозирования. Многие менеджеры оказываются также склонны к переоценке денежных потоков проектов при оценке последних. Некоторые фирмы пытаются контролировать такого рода ошибки, требуя от менеджеров применения сознательно завышенной стоимости капитала; другие пытаются это делать с помощью рационирования капитальных ресурсов. Понятно, что ни одно из этих решений не является достаточно эффективным, поскольку менеджеры быстро адаптируются к новым «правилам игры» и начинают еще более завышать оценки денежных потоков. Как представляется, лучшее решение в данном случае – реализовать широкую программу пост – анализа и сопровождения проектов и связать точность прогнозов с вознаграждением, которое получат менеджеры, инициирующие их реализацию.
ВОПРОСЫ:
1. Дайте определение следующих терминов:
1.1 капитальный бюджет, капитальное бюджетирование, стратегический бизнес-план;
1.2 обычный период окупаемости, период дисконтированной окупаемости (дисконтированный период окупаемости);
1.3 независимые проекты, взаимоисключающие проекты;
1.4 дисконтирование денежных потоков;
1.5 метод чистого приведенного значения, метод внутренней доходности, метод модифицированной внутренней доходности, индекс рентабельности, барьерная ставка;
1.6 профили чистого приведенного значения, ставка перелома;
1.7 обычные потоки денежных средств, проекты с необычными потоками денежных средств, множественные внутренние доходности;
1.8 учет реинвестирования денежных потоков;
1.9 рационирование капитала
2. Как используется классификация проектов (например, проекты замены оборудования, выхода на новые рынки и т.д.) в процессе капитального бюджетирования?
3. Объясните, почему чистое приведенное значение относительно долгосрочного проекта обычно более чувствительно к изменениям стоимости капитала, чем NPV краткосрочного.
4. Объясните, в каких случаях при сравнении двух взаимоисключающих проектов краткосрочный проект может считаться лучшим при использовании критерия чистого приведенного значения, если стоимость капитала велика, а более долгосрочный – лучшим при низкой стоимости капитала. Будут ли изменения стоимости капитала вызывать изменение сравнительной оценки подобных проектов по методу внутренней доходности?
5. В каком смысле учет реинвестирования денежных потоков от проектов учитывается при использовании методов чистого приведенного значения, внутренней доходности и модифицированной внутренней доходности? Какой считается ставка, по которой реинвестируются денежные потоки в каждом из этих случаев?
Задания:
1. Представьте, что вы – финансовый аналитик компании «К». Управляющий по капитальному бюджетированию попросил вас проанализировать два инвестиционных предложения проекты Х и Y. Каждый проект имеет требует затрат в сумме 10 тыс. ден.ед. и имеет стоимость капитала 12%. Ожидаемые чистые денежные потоки от этих проектов представлены ниже (табл.1):
Таблица 1
| Годы | Ожидаемые чистые денежные потоки, тыс. ден.ед. | |
| Проект Х | Проект Y | |
| (10) | (10) | |
| 6.5 | 3.5 | |
| 3.5 | ||
| 3.5 | ||
| 3.5 |
1.1 Рассчитайте срок окупаемости каждого проекта, его чистое приведенное значение, внутреннюю доходность и модифицированную внутреннюю доходность.
1.2 Какие проект или проекты должны быть приняты, если они независимы?
1.3 Кокой проект должен быть принят, если проекты взаимоисключающие?
1.4 Может ли изменение стоимости капитала привести к противоречию между оценками этих проектов по методам чистого приведенного значения и внутренней доходности?
1.5 Почему и при каких обстоятельствах может возникнуть это противоречие?
2. Срок окупаемости. Проект К имеет стоимости 52 125 ден.ед., его ожидаемые входящие денежные потоки составляют 12 тыс. ден.ед. в год в течение 8 лет, а его стоимость капитала равна 12%. Найдите период окупаемости этого проекта.
3. Чистое приведенное значение. Каково чистое приведенное значение проекта из задачи 7?
4. Внутренняя доходность. Какова внутренняя доходность проекта из задачи 2?
5. Срок дисконтированной окупаемости. Каков дисконтированной окупаемости проекта из задачи 2?
6. Модифицированная внутренняя доходность. Какова модифицированная внутренняя доходность проекта из задачи 2?
7. Чистое приведенное значение. Ваше подразделение рассматривает два инвестиционных проекта, каждый из которых требует предварительных затрат в размере 15 млн. ден.ед. Вы прогнозируете, что вложения образуют следующие чистые потоки денежных средств (табл.2):
Таблица 2
| Годы | Ожидаемые чистые денежные потоки, млн. ден.ед. | |
| Проект А | Проект В | |
Каковы чистые приведенные значения двух проектов, если стоимость капитала составляет 5%?10%? 15%?
8. Чистые приведенные значения, внутренние доходности, модифицированные внутренние доходности независимых проектов. Компания «К» рассматривает включение в годовой капитальный бюджет двух проектов: по приобретению грузовика и подъемно-транспортной системы. Проекты являются независимыми. Затраты на грузовик составляют 17 тыс. ден.ед., а на подъемно-транспортную систему – 22 430 ден.ед. Стоимость капитала фирмы 14%. Потоки денежных средств налогообложения, включая амортизацию, ожидаются следующие (табл. 3):
Таблица 3
| Годы | Ожидаемые чистые денежные потоки, ден.ед. | |
| грузовик | Подъемно-транспортная система | |
Вычислите для каждого из проектов чистое приведенное значение, внутреннюю доходность, модифицированную внутреннюю доходность и укажите стоит ли принять или отклонить каждый из них.
9. Чистые приведенные значения, внутренние доходности, модифицированные внутренние доходности взаимоисключающих проектов. Компания «К» должна выбрать между вложением средств в бензиновый или в электрический автопогрузчик для перемещения материалов по заводу. Поскольку оба автопогрузчика выполняют одну и ту же функцию, фирма должна выбрать только один (проекты взаимоисключающие). Электрический погрузчик стоит дороже, но он будет дешевле в эксплуатации; его стоимость 22 тыс. ден.ед., в то время как стоимость бензинового погрузчика 17,5 тыс. ден.ед. Стоимость капитала, применяемая к обоим капиталовложениям, составляет 12%. Прогнозируется, что срок эксплуатации обоих видов автопогрузчиков составит 6 лет, в течение которых чистые потоки денежных средств от электрического автопогрузчика составят 6290 ден.ед. в год, а от бензинового – 5 тыс. ден.ед. в год. Ежегодные денежные потоки включают затраты на амортизацию. Вычислите чистое приведенное значение и внутреннюю доходность для проекта по приобретению каждого типа погрузчиков и решите, что можно порекомендовать.
10. Методы составления капитального бюджета. Проект S имеет стоимость 10 тыс. ден.ед. и предполагается, что он будет приносить выгоду (потоки денежных средств) в размере 3 тыс. ден.ед., в год в течении пяти лет. Проект L имеет стоимость 25 тыс. ден.ед., и предполагается, что он также в течение пяти лет будет приносить денежные потоки в размере 7400 ден.ед. в год. Вычислите чистые приведенные значения, внутренние доходности, модифицированные внутренние доходности, а также индексы рентабельности этих проектов, учитывая, что стоимость капитала составляет 12%. Какой из проектов будет выбран при использовании каждого из методов, если они являются взаимоисключающими? Какой из них должен быть в действительности выбран?
11. Модифицированная внутренняя доходность и чистое приведенное значение. Ваша компания рассматривает два взаимоисключающих проекта, Х и Y, затраты на которые и потоки денежных средств представлены ниже (табл. 4):
Таблица 4
| Годы | Ожидаемые чистые денежные потоки, ден.ед. | |
| Х | Y | |
| (1000) | (1000) | |
Проекты в равной степени рискованны, и их стоимость капитала равна 12%. Выберете лучший проект, основываясь на критерии модифированной внутренней доходности. Каково NPV лучшего проекта?
12. Анализ чистого приведенного значения и внутренней доходности. После открытия нового золотого месторождения на Калыме компания «К» должна решить, открывать или нет на этом месторождении рудник. Наиболее экономически эффективный способ добычи золота – добыча с помощью серной кислоты – наносит окружающей среде определенный ущерб. Чтобы осуществить добычу золота, компания «К» должна будет потратить 900 тыс. ден.ед. на новое горное оборудование на новое горное оборудование и заплатить 165 тыс. ден.ед. за его установку. Добываемое золото будет приносить компании по 350 тыс. ден.ед. в течении 5 лет. Стоимость капитала компании «К» 14%. При решении этой задачи считайте, что входящие потоки денежных средств происходят в конце года.
12.1 Каковы чистое приведенное значение и внутренняя доходность данного проекта?
12.2 Следует ли осуществлять проект, если затратами на сохранение окружающей среды можно пренебречь?
12.3 Как должны учитываться расходы на экологические нужды при оценке данного или какого-либо другого проекта?
13. Анализ чистого приведенного значения и внутренней доходности. Компания «L» рассматривает два взаимоисключающих проекта. Предполагаемые чистые денежные потоки от этих проектов приведены в таблице 1.
13.1 Постройте профили чистого приведенного значения для проектов А и В.
13.2 Какова внутренняя доходность каждого проекта?
13.3 Если бы нужно было бы выбрать? Какой проект вы бы предпочли, если бы стоимость капитала составляла 17% (табл.5):
Таблица 5
| Годы | Ожидаемые чистые денежные потоки, ден.ед. | |
| Проект А | Проект В | |
| (300) | (405) | |
| (387) | ||
| (193) | ||
| (100) | ||
| (180) | - |
13.4 Какова модифицированная внутренняя доходность каждого проекта при стоимость капитала k = 10%? При k = 17%?
13.5 Какова в данном случае ставка перелома, и каково ее значение?
14. Анализ проектов разного масштаба. Компания «М» рассматривает два взаимоисключающих проекта расширения деятельности. Проект А (строительство крупномасштабного производства, которое будет обеспечивать потоки денежных средств в размере 8 млн. ден.ед. в год в течении 20 лет) требует затрат в размере 50 млн. ден.ед. Проект В (создание менее эффективного и более трудоемкого производства, которое будет порождать потоки денежных средств в 3,4 млн. ден.ед. в год в течение 20 лет) требует затрат в размере 15 млн. ден.ед. Стоимость капитала фирмы равна 10%
14.1 Вычислите чистое приведенное значение и внутреннюю доходность каждого проекта.
15. Множественные внутренние доходности. Компания «Н» решает, должна ли она открывать шахту, чистая стоимость которой составляет 4,4 млн. ден.ед. Предполагается, что чистые потоки денежных средств составят 27,7 млн. ден.ед. и все они поступят в конце первого года. Участок земли, где предполагается открыть шахту, должен быть впоследствии рекультивирован – на это в конце второго года потребуется еще 25 млн. ден.ед.
15.1 Постройте профиль чистого приведенного значения проекта
15.2 Должен ли проект приниматься, если k = 8% Если k = 14% Объясните свои рассуждения.
15.3 Можете ли вы представить какие-то другие ситуации составления капитального бюджета, при которых отрицательные потоки денежных средств в течение или в конце срока жизни проекта могут привести ко множественности внутренних ставок доходности?
15.4 Какова модифицированная внутренняя доходность проекта при стоимости капитала k = 8%? k = 14%? Приводит ли метод модифицированной внутренней доходности к такому же решению о принятии проекта, что и метод чистого приведенного значения?
16. Неравные сроки жизни проектов. Компания «Р» имеет возможность вложить средства в один из двух взаимоисключающих проектов установки оборудования. Оборудование А стоит 10 млн. ден.ед. и, как ожидается, будет обеспечивать входящие потоки денежных средств в размере 4 млн. ден.ед. в год после налогообложения в течении четырех лет. Оборудование В стоит 15 млн. ден.ед. и будет порождать денежные потоки в размере 3,5 млн. ден.ед. в год после налогообложения в течение восьми лет. Если стоимость капитала составляет 10%, какое оборудование должна использовать компания? Считайте, что в дальнейшем роста цен на установку аналогичного оборудования не предполагается.
КЕЙСЫ
Предположим, что вы получили работу в компании «ГАЗ - 1» - производители запасных частей для автомобилей, выпускающих ОАО «ГАЗ» и других фирм. Ваш финансовый директор компании передал Вам оценку денежных потоков, которые могут породить два инвестиционных проекта компании. Проект «L» включает добавление нового компонента в продуктовый ряд запчастей для системы зажигания; при этом потребуется определенное время для издания рынка данной продукции, и потому с течением времени потоки денежных средств будут увеличиваться. Проект S предполагает установку дополнительного устройства в существующие модели систем зажигания; его денежные потоки с течением времени будут снижаться. Оба проекта имеют срок жизни 3 года (через 3 года компания ГАЗ планирует перейти к производству принципиально новых моделей).
Ниже представлены потоки денежных средств обоих проектов (табл.6):
Таблица 6
| Годы | Ожидаемые чистые денежные потоки, тыс. ден. ед. | |
| L | S | |
| (100) | (100) | |
В этих денежных потоках уже учтены амортизация, ликвидационная стоимость оборудования, затраты на наращивание оборотного капитала, а также налоги.
Финансовый директор произвел субъективную оценку риска каждого проекта и пришел к заключению, что проекты имеют риск, близкий к средним проектам компании. Средневзвешенная стоимость капитала ГАЗ-1 составляет 10%. Основываясь на этих данных, определите, один или оба проекта должны быть приняты.
1. Что понимается под процессом капитального бюджетирования? Имеются ли какие – либо аналогии между решениями, связанными с составлением капитального бюджета фирмы, и решениями об инвестировании средства в финансовые активы?
2. В чем заключается разница между независимыми и взаимоисключающими проектами? Между проектами, имеющими обычные и необычные потоки денежных средств?
3. Что такое период окупаемости? Найдите сроки окупаемости проекта L и S.
4. В чем заключается логическое обоснование принципа окупаемости? Какой проект или проекты должны быть приняты в соответствии с критерием окупаемости, если максимально приемлемый для фирмы срок окупаемости составляет два года и если проекты L и S являются независимыми? Если они являются взаимоисключающими?
5. В чем разница методов обычной и дисконтированной окупаемости?
6. В чем основной недостаток метода дисконтированной окупаемости? Приносит ли метод дисконтированной окупаемости при принятии решений о составлении капитального бюджета?
7. Дайте определение термину чистое приведенное значение. Каково чистое приведенное значение каждого проекта?
8. Каково логическое обоснование метода чистого приведенного значения? В соответствии с критерием чистого приведенного значения, какой проект или проекты должны быть приняты, если проекты являются независимыми? Если являются взаимоисключающими?
9. Изменится ли приведенное значение проектов L и S при изменении стоимости капитала?
10. Дайте определение термину внутренняя доходность. Какова внутренняя доходность проектов?
11. Как внутренняя доходность по проекту относится к доходу до срока погашения по облигации?
12. Каково логическое обоснование метода внутренней доходности? В соответствии с критерием внутренней доходности какие проекты должны быть приняты, если проекты являются независимыми? Если они являются взаимоисключающими?
13. Постройте профили чистого приведенного значения проектов L и S. При какой стоимости капитала профили пересекаются?
14. Взгляните на график профилей чистого приведенного значения. Какой проект или проекты следует принимать, если они независимы, при различных ставках стоимости капитала? Если они взаимоисключающие? Объясните ответ. Остаются ли ваши ответы в силе при любой стоимости капитала меньше 23,6%.
15. Какова причина противоречия между оценками, которые можно получить по методам чистого приведенного значения и внутренней доходности?
16. Что понимается под учетом реинвестирования денежных потоков и как он влияет на сравнение методов чистого приведенного значения и внутренней доходности?
17. Какой метод является наилучшим? Почему?
18. Дайте определение термину модифицированная внутренняя доходность. Найдите модифицированную внутреннюю доходность проектов L и S.
19. Каковы преимущества и недостатки метода модифицированной внутренней доходности по сравнению с методом обычной внутренней доходности? Каковы преимущества и недостатки метода модифицированной внутренней доходности по сравнению с методом чистого приведенного значения?
20. Фирма рассматривает в качестве отдельного проекта Р строительство павильона составляет 800 тыс. ден.ед., и предполагается, что он принесет 5 млн. ден.ед. возрастающих потоков денежных средств в течение первого года эксплуатации. Однако далее потребуется еще год и 5 млн. ден.ед. затрат на демонтаж выставочной площади и приведение ее к исходному состоянию. Таким образом, предполагаемые чистые потоки денежных средств проекта Р выглядят следующим образом (см. табл. 7). Согласно оценкам, проект несет среднюю степень риска, поэтому его стоимость капитала равна 10%.
Таблица 7
| Период времени | Чистые денежные потоки в тыс. ден.ед. |
| (0,8) | |
| 5,0 | |
| (5,0) |
21. Каково чистое приведенное значение проекта Р? Его внутренняя доходность? Модифицированная внутренняя доходность?
22. Постройте профиль чистого приведенного значения проекта Р. Обычными и необычными являются потоки денежных средств этого проекта? Должен ли проект быть принят?
23. Изучив всех потенциальные проекты на ближайший год, финансовый директор обнаружил, что у фирмы имеется намного больше проектов с положительным чистым приведенным значением, чем обычно. Какие две проблемы может вызвать чрезмерное «раздувание» капитального бюджета этого года?
Глава 6. ДОЛГОСРОЧНОЕ ФИНАНСОВОЕ ПЛАНИРОВАНИЕ
Общие положения
Планирование динамики состояния финансов фирмы – многоступенчатый и трудоемкий процесс. В зависимости от протяженности рассматриваемого периода различают долгосрочное и текущее планирование.
Для сбалансированного развития хозяйствующего субъекта требуется определить целевые ориентиры его финансового состояния на конец ближайшего года либо ряда следующих лет. Необходимо спланировать «валовые» доходы и расходы предприятия за каждый из следующих лет, расчеты с его учредителями (акционерами), динамику его активов с учетом плана капитальных вложений на каждый год, ежегодной потребности во внешнем финансировании, а также обязательств с учетом требований к желаемой («целевой») структуре капитала. Описанный подход часто называют долгосрочным финансовым планированием.
Если же в пределах текущего года не отслеживать происходящие и намечающиеся изменения в финансово-экономической деятельности предприятия, шансы выйти к концу года на запланированные ориентиры состояния финансов близки к нулю. Управлять движением ресурсов практически непрерывно, иначе затраты хозяйствующего субъекта существенно возрастают. Для этого необходим гораздо более детальный, чем с разбивкой по годам, план динамики доходов и расходов, а также притоков и оттоков денежных средств; во многих случаях для этого удобен помесячный формат. Такой тип планирования называют текущим, или краткосрочным. При долгосрочном финансовом планировании большее внимание уделяется финансовому состоянию фирмы, а также показателям ее доходов и расходов.
Таким образом, если долгосрочное финансовое планирование определяет, какими должны быть результаты каждого хозяйственного года, текущее финансовое планирование показывает путь к достижению этих результатов.
Как взаимосвязаны долгосрочные и краткосрочные плановые решения? Очевидно, долгосрочное планирование, увязываемое со стратегией компании, должно предшествовать текущему, в противном случае направление ее развития становится неопределенным.
На сколько лет готовятся долгосрочные планы? Это зависит от многих обстоятельств, в которых существует предприятие, и в большой степени от состояния его внешней среды. Имеет смысл строить перспективу развития финансов соответственно тому периоду в «жизни» компании, который более или менее четко просматривается. При изменении ситуации вокруг фирмы, например, при смене фазы экономического цикла, при появлении новых тенденций в спросе на продукцию и т.п., они пересматриваются.
Процедура долгосрочного финансового планирования несколько различается в зависимости от того, строится ли план развития уже существующего бизнеса или же дело начинается с нуля.
В первом случае исходными данными для построения плана является информация о состоянии финансов (стандартные формы финансовой отчетности – Бухгалтерский баланс, Отчет о финансовых результатах, Отчет о движении денежных средств и др.) предприятия на конец некоторого года Х, который условно называется ниже «отчетным». Задачей является создание «картины» целевых ориентиров финансового развития предприятия на ряд последующих лет:
· финансовых результатов каждого года;
· активов и обязательств на конец каждого года в пределах горизонта планирования.
Планирование финансовых результатов
Отправной точкой финансового планирования обычно является план продаж. В различных ситуациях на основании плана продаж в натуральном (физическом) выражении определяют вначале либо ожидаемую выручку от продаж, либо ожидаемую себестоимость. Такой подход к планированию финансов отражает то обстоятельство, что динамика финансов организации должна непосредственно увязываться с ее экономической деятельностью; из различных финансовых показателей наиболее тесно связаны с экономическими результатами показатели отчета о финансовых результатах – доходы и расходы, существенными частями которых являются соответственно выручка и себестоимость.
Конкретный выбор в пользу выручки либо себестоимости в качестве первичного целевого финансового показателя в большой степени определяется конкурентной ситуацией, в которой приходится работать организации, а также механизмом ценообразования на продукцию. Во многих случаях фирмы вынуждены действовать в плотном конкурентном окружении, так что возможности маневрировать в области ценовой политики довольно ограниченны. Цена на продукцию при этом в большей или меньшей степени является экзогенным фактором, и планирование продаж выводит на приоритетную позицию среди «спектра» финансовых показателей выручку от продаж.
Реже встречаются ситуации, когда имеется возможность вначале спланировать издержки, а затем с учетом требуемой рентабельности продукции установить ее цены. В таком случае первичным из планируемых показателей Отчета о финансовых результатах может оказаться себестоимость продукции (работ, услуг), а производным от него показателем – выручка от продаж.
В дальнейшем мы будем рассматривать схему планирования, отвечающую ситуации, когда с объемом продаж соотносится выручка, а себестоимость выступает в качестве управляемого показателя, который должен быть оптимизирован, поскольку такая ситуация более типична для финансового менеджмента предприятия в условиях конкурентной экономики. В таком случае логика долгосрочного финансового планирования заключается в том, чтобы, исходя из прогноза выручки и плана капитальных вложений (инвестиций), определить целесообразную величину издержек, среднегодовую потребность фирмы в оборотных средствах, а также план финансирования внеоборотных и оборотных активов.
Тем не менее, в задачу финансового планирования входит не только согласование между собой различных показателей форм финансовой отчетности. Финансовый план должен быть оптимизирован: существует множество вариантов финансового состояния предприятия, которые можно установить в качестве ориентиров; за целевой должен быть принят наилучший из этих них. Критериями оптимизации во многих случаях служат аналитические финансовые коэффициенты – показатели ликвидности, финансовой устойчивости, рентабельности и оборачиваемости.
Построить удачный финансовый план с первой попытки практически никогда не удается – в большинстве случаев плановикам приходится встречаться с различного рода препятствиями: это может быть недостаток ресурсов предприятия (либо, наоборот, их излишек, что также нельзя признать удачным решением), риск утраты платежеспособности либо финансовой устойчивости, отрицательное восприятие инвесторами политики финансирования и т.п.
План обычно подготавливается методом последовательных приближений: на первом этапе делается черновой вариант, который затем постепенно улучшается до тех пор, пока не будет признан удовлетворительным. Для оптимизации плана методом итераций удобны электронные таблицы и программные продукты, построенные на их основе.
Чтобы спланировать расходы по обычным видам деятельности, затраты обычно разделяют на условно-переменные и условно-постоянные. Если фирма увеличивает объем реализации, часть расходов по необходимости возрастает: примером являются затраты на сырье и материалы, а также часть фонда оплаты труда, «привязанная» к объему реализации. Такие затраты называют условно-переменными. Другая же часть расходов, несмотря на рост выпуска, может быть оставлена на прежнем уровне: во многих случаях к этой части расходов относятся арендные платежи, амортизация основных средств и пр.; эту часть расходов называют условно-постоянными.
В зависимости от ситуации одни и те же издержки могут выступать и в роли переменных, и в роли постоянных затрат. Если, например, для увеличения выпуска необходимы дополнительные складские помещения, которые необходимо арендовать, арендные платежи уже не будут постоянными затратами – они возрастают вместе с объемом производства. Также и заработная плата персонала, если она фиксирована, но для наращивания производства приходится принимать в штат дополнительные единицы работников.
Допустим, с учетом разделения затрат на постоянные и переменные принято решение о том, что для 10%-ного увеличения выпуска необходимо увеличить расходы по обычным видам деятельности на 300 ден.ед.; в таком случае плановые расходы составят 4500 ден.ед. При этом финансовые результаты Х+1-го года будут следующими (в ден.ед.):
Таблица 6.1
| Доходы (выручка от продаж) | |
| Расходы | |
| в том числе: | |
| Расходы по обычным видам деятельности (себестоимость, коммерческие и управленческие расходы) | |
| Проценты к уплате | |
| Прибыль до налогообложения | |
| Налог на прибыль | |
| Чистая прибыль |
Прежде чем продолжить составление плана, полезно сравнить тенденцию изменения доходов и расходов (а, следовательно, и прибыли) в новом (планируемом) году. Такое сравнение проводится в рамках изучения операционной зависимости (операционного левереджа, см. гл. 9) предприятия и тесно связано с исследованием динамики его рентабельности.
Согласно плану, чистая прибыль в новом году должна возрасти, на 
, что в относительном выражении (по сравнению с прибылью в базисном году) составляет 
. Таким образом, 10%-ный прирост продаж по нашим оценкам приводит к 25%-ному приросту чистой прибыли.
Как следует расценивать полученный результат? То обстоятельство, что прибыль при увеличении продаж растет опережающими темпами по сравнению с выручкой, известно в финансовом менеджменте [5,12,15] как операционная зависимость и рассматривается в главе 9 настоящей книги. Очевидно, при этом возрастает и рентабельность продаж (доля чистой прибыли в выручке: 
) предприятия: если в отчетном году она составляла 12,2%, то в планируемом году должна достигнуть 13,8%.
Важным вопросом, касающимся распределения чистой прибыли, является выплата дивидендов по акциям в плановом году. Предположим, при разработке финансового плана признано целесообразным рекомендовать собранию акционеров оставить дивиденды на уровне прошлого года; это позволяет спланировать нераспределенную прибыль следующего года (часть прибыли, которая, согласно прогнозу, должна пополнить капитал предприятия в Х+1-ом году и, наряду с амортизационными отчислениями, является собственным источником финансирования капитальных вложений и прироста оборотных активов):
| Дивиденды | |
| Нераспределенная прибыль планируемого года |
Таким образом, в ходе планирования финансовых результатов (пока еще предварительного) делаются оценки некоторых важных показателей работы компании в следующем году:
· оценивается динамика ее рентабельности (показатели рентабельности продаж и рентабельности производства;
· исследуется изменение запаса финансовой прочности в результате реализации плана;
· выявляются возможности собственного финансирования дальнейшего развития (строится прогноз «сбережений» фирмы – ее нераспределенной прибыли);
· устанавливается величина дивидендов по акциям (основным и привилегированным).
Планирование активов и пассивов предприятия.Допустим, на конец отчетного года Х агрегированный баланс нашего предприятия выглядит следующим образом, ден. ед.:
Таблица 6.3
| Активы | Пассивы | ||
| Внеоборотные активы | Капитал и резервы | ||
| в том числе: | |||
| Оборотные активы | уставный, добавочный и резервный капитал | ||
| в том числе: | нераспределенная прибыль | ||
| товарно-материальные запасы | Долгосрочные обяз Наши рекомендации |