Сущность, структура и участники денежного рынка
Денежный рынок ¾ часть рынка кредитных капиталов, где совершаются краткосрочные (до одного года) депозитно-ссудные операции. Он обслуживает движение краткосрочных ресурсов коммерческих банков, государств, фирм, частных лиц, в последнее время ¾ небанковских финансовых посредников (типа совместных фондов в США). Встречается также представление о денежном рынке как о сети институтов, обеспечивающих взаимодействие предложения и спроса на деньги. Институты эти действительно важны, но их скорее следует рассматривать в качестве необходимого условия функционирования денежного рынка, т. е. участников, а в ряде случаев центров торговли.
Наиболее распространенными в экономической теории являются два подхода к роли денег и денежного рынка в экономике: классический и кейнсианский.
Для классического подхода характерно представление о нейтральности денег и деление экономики на реальный и денежный секторы (так называемая классическая дихотомия), связанные друг с другом через цены (через денежный сектор деньги влияют на показатели реального сектора).
Сторонники кейнсианского подхода считают, что деньги не нейтральны, их влияние на экономику проявляется через ставку процента. По их мнению, это подтверждает тесная связь денежного и товарного рынков. Наличие такой связи доказывается с помощью модели IS-LM Дж. Р. Хикса и А. Хансена. Она строится путем определения кривых IS и LM и их наложения друг на друга (рис. 8.4).
Кривая IS строится исходя из зависимости инвестиций (I) от ставки процента (r) и сбережений (S ) от реальных доходов (Y ). Она соединяет точки, представляющие собой комбинацию ставки процента и уровня реальных доходов. Получается, что чем меньше уровень реальных доходов и совокупный спрос, тем выше должна быть ставка процента, чтобы достичь точки равновесия на товарном рынке.
Кривая LM характеризует равновесие в денежном секторе экономики: она соединяет точки, представляющие комбинацию ставки процента и уровня реальных доходов, при которых денежный рынок находится в равновесии. Здесь существует иная, чем на товарном рынке, зависимость: больше доходы ¾ выше ставка процента и больше предложение денег (М) при большем их количестве в ликвидной форме (L).
Наложение кривых IS и LM дает модель IS-LM, характеризующую равенство на товарном и денежном рынках (отрезок 0Ye) при определенной норме процента (r1).
Рис. 8.4. Связь денежного и товарного рынков
Денежный (рынок ссудных капиталов) и товарный рынки имеют общие черты:
¨ предложение товара (на товарном рынке ¾ обычных товаров, на денежном ¾ специфического товара);
¨ спрос на него;
¨ установление посредством механизма конкуренции цены товара (на денежном рынке ценой является ставка процента).
Денежному рынку присущи особенности, отличающие его от товарного рынка. Одна из них ¾ единство денежного рынка в противоположность множественности товарных рынков. Обычный товар имеет специфическую потребительную стоимость, способен удовлетворять только определенную потребность, поэтому товарных рынков имеется столько, сколько существует товаров (хлебный рынок, хлопковый рынок и т. д.). Объектом спроса и предложения на денежном рынке является единый товар ¾ деньги.
Единство денежного рынка находит свое выражение в складывающейся на нем ставке процента. Каждый товар имеет цену, отличную от цен прочих товаров, а для денежного рынка характерно единообразие процента. Ставка процента определяется исключительно спросом и предложением кредитных капиталов (независимо от применения последних заемщиками).
Это не исключает дифференциации процентных ставок, которые устанавливаются в зависимости от сроков и степени обеспеченности кредита. Банки обычно взимают тем более высокие процентные ставки, чем длительнее сроки ссуд, чем хуже обеспечение и чем больший риск несет кредитор. Однако при одинаковом обеспечении и сроке кредита ставка процента одинакова (независимо от характера использования ссуженных денег).
Для денежного рынка типичен концентрированный характер предложения ссудного капитала, который сосредоточивается в банках. Размеры предложения ссудных капиталов зависят:
¨ от масштабов производства (при прочих равных условиях чем больше размеры производства, тем больше сумма капиталов, временно высвобождающихся в денежной форме);
¨ от удельного веса слоя рантье и величины их капиталов;
¨ от степени развития кредитной системы и размеров тех денежных доходов населения, которые мобилизуются этой системой и превращаются в ссудный капитал;
¨ от циклического движения производства, обусловливающего особенно значительное накопление ссудных капиталов на отдельных фазах промышленного цикла;
¨ от сезонных условий (величина высвобождающихся из промышленности и торговли денежных капиталов в разные сезоны различна).
Сосредоточиваясь на денежном рынке, ссудные капиталы поступают к заемщикам и получают различное применение. Основные сферы приложения ссудных капиталов следующие:
¨ промышленность;
¨ торговля;
¨ сельское хозяйство;
¨ землевладение;
¨ государственные займы;
¨ биржевая спекуляция.
Спрос промышленности и торговли на ссудные капиталы предъявляется в связи:
¨ с сезонным расширением производства и сбыта товаров;
¨ с ростом производства и товарооборота в периоды промышленного подъема.
Развитие промышленности и торговли опережает накопление капитала, и спрос на добавочные капиталы на денежном рынке есть всегда.
Сельское хозяйство имеет меньший доступ к денежному рынку, чем промышленность и торговля. Масса мелких производителей здесь недостаточно кредитоспособна и, как правило, не получает кредитов. Направляющиеся в сельское хозяйство ссудные капиталы поступают в основном к крупным фермерам, которые используют их для покупки удобрений и машин, для мелиорации, ирригации и т. п.
От вложения ссудных капиталов в сельскохозяйственное производство следует отличать кредитование землевладения. Землевладельцы прибегают к кредиту большей частью не для ведения сельскохозяйственного производства, а для покупки земельных участков или для личного потребления. В обоих случаях кредит используется непроизводительно.
Особая форма приложения ссудных капиталов ¾ государственные займы. Государства выступают на денежном рынке в роли заемщиков, так как их расходы часто не покрываются доходами в виде налогов и пошлин. Потребность государств в кредите возрастает во время войн, когда государственные расходы резко увеличиваются и значительно превышают бюджетные доходы, а дефицит государственного бюджета покрывается при помощи займов.
Наконец, одна из важных сфер приложения ссудных капиталов ¾ это биржевая спекуляция. Ее объектом служат ценные бумаги, обращающиеся на фондовой бирже. Кредитование промышленности сопровождается вложением в производство полученных в виде ссуды капиталов и ростом капитала.
Основная задача финансовых рынков заключается в обеспечении условий для перевода средств от кредиторов к заемщикам. Участники финансового рынка обычно различают понятия «рынок капиталов» и «денежный рынок». Как уже указывалось выше, денежный рынок имеет отношение к заимствованиям и кредитованию со сроком на один год и менее. Финансовый рынок США выглядит эффективным: здесь обеспечивается возможность для быстрого перевода огромных сумм денег, предоставляемых в кредит на короткий срок, с низкими издержками для участников этих операций ¾ бизнеса, правительства, банков и др.
Потребность в денежном рынке существует потому, что приход и расход денежных средств у участников рынка не совпадают.
Участники экономических отношений в состоянии поддерживать денежный (транзакционный) баланс для обеспечения планируемых расходов независимо от денежных поступлений путем использования средств в валютной форме и на счетах до востребования. Поддержание такого баланса предполагает наличие издержек в виде заранее известного процента. С целью минимизации издержек участники экономического оборота поддерживают денежный баланс на минимальном уровне, требуемом для каждодневной транзакционной деятельности.
Они пополняют недостающую часть денежного баланса за счет приобретения инструментов денежного рынка, оперативно и с низкими издержками конвертируемых в наличность и имеющих незначительный ценовой риск (что обусловлено короткими сроками погашения). Краткосрочные потребности в денежных средствах удовлетворяются также путем заимствований.
Инструментами денежного рынка являются высоколиквидные ценные бумаги:
¨ оборотные депозитные сертификаты;
¨ банковские акцепты;
¨ казначейские муниципальные и коммерческие векселя и некоторые другие.
Инструменты денежного рынка характеризуются высокой степенью надежности сохранения капитала. Их минимальный размер составляет более 1 млн дол., а погашение предусматривается в пределах от одного дня до года (наиболее распространенный срок ¾ до трех месяцев). Наличие активного вторичного рынкаинструментов денежного рынкадает возможность их досрочного погашения.
В отличие от фондовых и товарных бирж денежный рынок не имеет четкого местонахождения. В США его центр ¾ Нью-Йорк. Он легко доступен по телефону из любого места. Денежный рынок охватывает группы краткосрочных инструментов кредитного рынка, рынка фьючерсов, дисконтного окна Федеральной резервной системы США. Дисконтное окно ¾ отдел центрального банка страны, занимающийся предоставлением заемных средств банкам. Основными участниками рынка выступают коммерческие банки правительства, корпорации, совместные фонды денежного рынка, фьючерсные биржи, брокеры и дилеры, непосредственно Федеральная резервная система США.
Банки на денежном рынке США играют важную роль.
1. Они выступают заемщиками для создания собственных кредитных портфелей и выполнения требований по беспроцентному резервированию средств в Федеральной резервной системе, являются главными участниками рынка федеральных средств. Последние имеют краткосрочный характер (овернайт), доступны в виде денежных займов, перемещаются в течение одного дня.
Данный рынок ¾ отлаженный механизм распределения в банковской системе страны средств федерального резерва. Их заимствования и кредитование осуществляются по процентной ставке (Federal funds rate) в виде краткосрочных кредитов. Ставка определяется на конкурентной основе ежедневно.
Банки и другие депозитарные учреждения могут прибегать к краткосрочным заимствованиям через дисконтное окно Федеральной резервной системы США. Процентная ставка в этом случае устанавливается названной системой и называется учетной ставкой. Решение банка о заимствовании средств зависит от соотношения учетной ставки и ставки федеральных фондов, а также от административного регламента по использованию дисконтного окна.
Выступая на денежном рынке заемщиками на длительный срок, банки эмитируют депозитные сертификаты и заимствуют средства на евродолларовом рынке. Депозитные сертификаты с высоким номиналом банки выпускают в качестве подтверждения того, что соответствующая сумма депонирована на определенный период (как правило, один-шесть месяцев) и при наступлении срока будет возвращена с процентами. Евродолларами являются номинированные в долларах депозиты в пассивах банков за пределами США или в международных банковских структурах страны: депозитные сертификаты на крупные суммы, срочные вклады без права досрочного отзыва. Американские банки привлекают средства на евродолларовом рынке через свои отделения и дочерние банки.
Для привлечения средств указанные банки используют соглашения о вторичной покупке (repurchase agreement), предусматривающие продажу ценных бумаг с обязательством продавца выкупить их. Для кредитора (продавца бумаг) подобное соглашение называется обратной вторичной покупкой (reverse repurchase). В случае надлежащего исполнения оно является краткосрочным займом с обеспечением. Большая часть рассматриваемых сделок предполагает использование ценных бумаг правительства США или ценных бумаг, эмитированных спонсируемых им предприятий.
2. Банки исполняют функции дилеров на внебиржевом рынке деривативов процентных ставок (interest rate derivatives), быстро расширяющемся в последние годы. Названные деривативы служат основой для определения условий наличных платежей, зависящих от изменений на рынке процентных ставок. В свопе процентных ставок участники сделки производят оплату наличными в зависимости от изменений на рынке процентных ставок. Банки часто выступают посредниками в сделках своп, играя роль контрагентов для обеих сторон. При амортизационном свопе процентной ставки с ее ростом (снижением) возрастает (снижается) сумма основного долга (amortizing interest rate swap). Многовалютный своп процентной ставки включает обмен потоков платежей процентной ставки в различных валютах, часто при различных основаниях ставки (cross-currency interest rate swap).
3. Банки на комиссионных началах предоставляют обязательства по своевременной оплате ценных бумаг, приобретенных инвесторами на денежном рынке. Одним из видов таких обязательств является дублирующая кредитная линия в пользу эмитента ценных бумаг. Предоставление такой услуги зависит от финансового положения эмитента: кредитная линия может быть закрыта при его ухудшении. Обязательства могут иметь вид кредитного содействия (аккредитив др.) ¾ гарантии того, что банк компенсирует стоимость ценных бумаг при наступлении срока платежа, если эмитент окажется неплатежеспособным. Кредитные линии и аккредитивы широко используют эмитенты коммерческих и муниципальных ценных бумаг. Значительные объемы средств привлекают казначейство США, правительства штатов и местные органы власти. Казначейство продает свои краткосрочные обязательства ¾ облигации (T-bills). Эти облигации ¾ самый крупный инструмент привлечения средств правительством США, их вторичный рынок ¾ самый крупный инструмент денежного рынка. Ставки процентных выплат по ним самые низкие: они рассматриваются как безрисковые бумаги. Правительства штатов и местные власти привлекают средства путем продажи ценных бумаг с фиксированными и плавающими процентными выплатами. Процентный доход по ним не облагается федеральным подоходным налогом, что делает их привлекательными для инвесторов.
Нефинансовые и небанковские финансовые компании привлекают средства путем выпуска краткосрочных необеспеченных простых векселей. В последние годы на этом рынке действует большее число фирм. Компании, занятые международной торговлей, привлекают средства денежного рынка с помощью банковских акцептов. Банковский акцепт ¾ это срочная тратта, акцептованная банком. Тратта в этом случае становится безусловным обязательством банка. В соответствии с условиями типичного банковского акцепта банк акцептует срочную тратту импортера и затем дисконтирует ее (выплачивает импортеру чуть меньше, чем предусмотрено по номиналу тратты). Полученные средства импортер использует для платежа экспортеру. Банк сохраняет акцепт у себя либо редисконтирует (продает) его на вторичном рынке.
Спонсируемые государством предприятия представляют собой группу находящихся в частной собственности финансовых посредников с определенными обязательствами по отношению к федеральному правительству США. Значительная часть необходимых им средств (для фермерских хозяйств, жилищного строительства) заимствуется на денежном рынке.
Пулы краткосрочного инвестирования ¾ это высоко специализированная группа действующих на денежном рынке посредников:
¨ совместных фондов денежного рынка;
¨ инвестиционных пулов местной власти;
¨ краткосрочных инвестиционных фондов трастовых отделов банков.
Указанные посредники формируют крупные пулы, затем продают часть из них другим инвесторам и тем самым дают возможность заработка физическим лицам и другим мелким инвесторам. Пулы появились в середине 70-х годов XX в. и стали в США крупнейшими финансовыми посредниками.
Фьючерсные контракты и опционы торгуются на биржах. Фьючерсный контракт представляет собой стандартизированное соглашение о покупке или продаже ценной бумаги по оговоренной цене при наступлении определенной даты. В настоящее время активная торговля ведется контрактами по 13-недельным облигациям казначейства США, 1- и 3-месячным евродолларовым депозитам. Предметом торговли является фьючерсный контракт, основанный на средневзвешенной за 30 дней процентной ставке по краткосрочным кредитам.
Опцион предоставляет его держателю право (но не обязательство) купить или продать фьючерсный контракт по установленной цене при наступлении (или до наступления) оговоренной даты. Опционы в настоящее время торгуются по фьючерсам на 3-месячные облигации казначейства США, 1- и 3-месячные евродолларовые фьючерсы.
Нормальное функционирование денежного рынка в значительной степени зависит от деятельности брокеров и дилеров. Они играют ключевую роль в продвижении новых выпусков инструментов денежного рынка и вторичном рынке, где возможна продажа нереализованных инструментов до наступления срока платежа по ним. Дилеры в работе с ценными бумагами используют соглашения о вторичной покупке, выступают посредниками между участниками рынка вторичной покупки, предоставляя займы тем, кто в них заинтересован, и заимствуя средства у тех, кто готов их предоставить. Брокеры работают с покупателями и продавцами инструментов денежного рынка на комиссионной основе, связывают заемщиков и кредиторов на рынке краткосрочных кредитов, выступают посредниками между дилерами в ряде других секторов денежного рынка.
Главный участник денежного рынка в США ¾ Федеральная резервная система ¾ контролирует предоставление резервных средств банкам и другим депозитным институтам путем покупки и продажи облигаций казначейства США. Торговля ведется непосредственно на рынке облигаций либо на временной основе на рынке вторичной покупки. Таким способом Федеральная резервная система воздействует на процентную ставку по краткосрочным кредитам, а изменения этой ставки влияют на другие ставки денежного рынка. Покупка-продажа облигаций казначейства США (операции на открытом рынке) осуществляется торговой секцией открытого рынка банка Федеральной резервной системы в Нью-Йорке. Федеральная резервная система может влиять на ставки денежного рынка через механизмы дисконтного окна и учетной ставки. Изменения учетной ставки оказывают непосредственное сильное воздействие на ставки краткосрочного кредитного рынка и др.
Денежный рынок надежен для краткосрочного вложения средств; его инструменты отличаются высоким уровнем ликвидности и не подвержены ограничениям, свойственным срочным депозитам, они более доходны, чем вложение средств на простые сберегательные счета.
Емкость мирового денежного рынка измеряется триллионами. Впечатляют и масштабы операций на национальных рынках. Так, только за 12 сентября 2001 г. банки Федеральной резервной системы США предоставили депозитным учреждениям 45,5 млрд дол. (абсолютный рекорд масштабов кредитования в течение одного дня). Понятны и причины такой активности: 11 сентября 2001 г. ¾ день известных террористических атак. Приведенная цифра говорит об операциях с помощью только одного инструмента денежного рынка (дисконтного окна) и только в США.
Об объеме рынка можно судить и по косвенным показателям. Операции платежной системы VISA USA уже в 2003 г. превысили 1 трлн дол. в годовом исчислении (10% от уровня ВВП США), ежесекундно через систему VISA проходит 32 тыс. дол. Объем операций на денежном рынке Банка Японии превышает 15 трлн иен. Емкость денежного рынка Швейцарии ¾ более 1 трлн швейцар. фр.
Современные денежные рынки индустриальных стран состоят из двух органично связанных рынков:
¨ ссудных капиталов для предпринимателей;
¨ денежных средств для населения.
На едином международном денежном рынке торгуют средствами в основных конвертируемых валютах.
Денежный рынок подразделяется на рынок обеспеченных сделок и рынок необеспеченных сделок (необеспеченными являются три четверти операций.)
Введение единой денежной политики и учреждение трансъевропейской платежной системы TARGET (Trans-European Automated Real-Time Gross Settlement Express Transfer System ¾ Трансъевропейская автоматизированная экспресс-система брутто-расчетов в режиме реального времени) повлияли на состояние рынка необеспеченных сделок еврозоны и Лондона. TARGET ¾ система для проведения расчетов в евро между европейскими банками. Она состоит из 15 взаимосвязанных национальных систем валовых расчетов в реальном времени и платежного механизма Европейского центрального банка (ЕЦБ ¾ ECB payment mechanism), образующих единую платформу для обработки трансграничных платежей в евро. TARGET обеспечивает проведение платежей независимо от суммы в течение нескольких минут с использованием денежных средств ЕЦБ. Система доступна большому числу участников, обеспечивает совершение платежа в течение дня.
До возникновения ЕЦБ национальные центральные банки осуществляли операции на открытом рынке, чтобы обеспечить ликвидными средствами национальные рынки. Цель ЕЦБ ¾ обеспечение ликвидностью рынка еврозоны ¾ предопределила развитие кредитных операций банков, связанных с межстрановым перемещением капитала (сделки по управлению ликвидностью).
Эволюция необеспеченного денежного рынка еврозоны происходит под влиянием централизации казначейских операций международных банков, а также ухода с рынка ряда средних банков. Для последних издержки проведения таких операций стали непосильными.
После введения евро сегментация межбанковского рынка возросла. Крупные международные банки заключают сделки на большие суммы по узким спрэдам покупка-продажа. Средние и мелкие банки, чей кредитный рейтинг ниже, оперируют на национальных рынках и по значительно превосходящим спрэдам (разница может достигать 10 базисных пунктов). Отсутствие арбитражных возможностей между ставками различных денежных рынков служит подтверждением успеха TARGET, с помощью которой осуществляются две трети (по стоимости) платежей в евро.
Денежный рынок евро, расположенный преимущественно в еврозоне и Лондоне, с самого начала характеризовался высокой степенью концентрации. Данная тенденция превалирует на рынке необеспеченных сделок, в меньшей степени она характерна для рынка обеспеченных сделок.
Динамично развивается торговля свопами на средневзвешенный индекс сделок евро овернайт (СИСЕО). Указанный индекс рассчитывается ЕЦБ как средневзвешенная величина всех необеспеченных сделок овернайт на межбанковском рынке еврозоны. Данные свопы используются в основном в арбитражных операциях и в хеджировании волатильности ставок овернайт. Это наиболее популярный инструмент хеджирования в сделках со сроком исполнения до трех месяцев, фьючерсы на СИСЕО используются в хеджировании на более длинные сроки. Спрэды покупка-продажа по коротким срокам составляют один ¾ два базисных пункта, стандартный размер сделки ¾ 500 млн евро по сделкам со сроком исполнения до трех месяцев и 100 млн евро по сделкам со сроком исполнения год. Существенным фактором увеличения числа сделок в евро стали более низкие требования резервных отчислений по операциям на рынке обеспеченных сделок.
Рассмотрим данный рынок. На рынке краткосрочных инструментов, номинированных в евро, существуют следующие виды сделок:
¨ репо с общим обеспечением (РОО) (соглашение, где покупатель бумаг не уточняет, какие именно бумаги он хотел бы приобрести);
¨ специфицированные репо (покупатель уточняет, какие бумаги он хотел бы приобрести);
¨ особые репо (выступающие в виде залога бумаги являются объектом повышенного рыночного спроса и котируются с премией, тем самым снижая ставку, по которой они выкупаются обратно);
¨ stock loan, securities loan (ссуда в виде ценных бумаг одного брокера другому в целях покрытия коротких продаж клиента). Короткая продажа подразумевает, что продавец фактически не владеет активом или поставляет покупателю заемный актив; это сложный и дорогостоящий процесс. Данную продажу можно назвать продажей без реального обеспечения. При такой торговле продавцы рассчитывают на понижение цен актива в надежде купить его по цене ниже продажной (действуют в рамках медвежьей стратегии). Схема такова: продавец занимает акции у брокера и передает их покупателю; когда цена идет вниз, он покупает акции дешевле, возвращает долг брокеру и получает прибыль. Короткая продажа, с одной стороны, ¾ рисковая стратегия, поскольку продавец только предполагает, какой будет цена актива (акции) и сколько он должен будет вернуть заимодавцу (брокеру), с другой ¾ эффективный инструмент балансирования рисков по длинным позициям. В целом сделка stock loan схожа со специфицированным репо (за исключением того, что ценные бумаги обычно обмениваются на корзину различных активов, а не просто на деньги, и платой за пользование ими является не процентная ставка, а фиксированная денежная сумма);
¨ buy/sell back, buy/sell back Repo & Stock Lending (сделка покупки и обратной продажи). Такие сделки имеют тот же экономический эффект, что и сделки обратного репо. Они состоят из двух отдельных сделок ¾ покупки и продажи одинакового числа ценных бумаг одного и того же выпуска, заключаемых одновременно, но имеющих разные даты исполнения (value dates): одна исполняется немедленно, другая ¾ через некоторое время. Сделки продажи с обратной покупкой проще классических сделок репо, поскольку они не предполагают переоценки обеспечения с учетом текущих рыночных цен («приведения к рынку» ¾ marking to market) и требования внесения дополнительного гарантийного депозита (margin calls).
Число участников международного рынка репо расширяется за счет тех, кто ранее действовал исключительно на внутренних национальных рынках: банков с высокими показателями ликвидности; учреждений, политикой которых является предоставление ссуд в виде акций; международных фондов (в большинстве случаев американских). Спрэды при покупке-продаже на рынке РОО имеют тенденцию к снижению (ныне один - два базисных пункта по сделкам на срок до трех месяцев и пять базисных пунктов по сделкам на более длинные сроки). Стандартная сумма сделки РОО, где в виде обеспечения используются облигации правительства Германии Bunds, составляет 50 млн евро (на 24 млн больше, чем до запуска евро). Расчеты по операциям овернайт осуществляются через два-три рабочих дня после заключения сделки. РОО и особые репо заключаются в Европе в основном под залог правительственных облигаций, используются и бумаги отдельных компаний, что свидетельствует о росте числа сделок с корпоративными бумагами.
Процентные ставки по РОО различаются в зависимости от страны ¾ эмитента облигации. По сделкам со сроками до года премия по немецким облигациям отличается от премии по итальянским на 5-10 базисных пунктов. Покупатели ценных бумаг на рынке РОО предпочитают бельгийские и итальянские правительственные облигации (риски по ним снижены до минимума).
В обеспечении особых репо доминируют государственные облигации Германии. Это объясняется двумя факторами:
¨ они являются индикаторами для европейского рынка долгосрочных долговых инструментов, определяя цены корпоративных облигационных эмиссий;
¨ фьючерсы на такие 10-летние облигации ¾ наиболее часто используемый хеджирующий инструмент на рынке государственных облигаций, деноминированных в евро. С момента введения евро объемы торговли срочными контрактами на эти облигации увеличились пропорционально увеличению спроса на сами облигации.
Государственные облигации (облигации, эмитированные государством) ¾ самые надежные бумаги на фондовом рынке. Государственные германские облигации являются наиболее популярным обеспечением у инвесторов. В США государственные облигации (government bond) гарантирует правительство, они считаются самыми надежными ценными бумагами.
Развитие электронных торговых и клиринговых систем способствует росту оборота и ликвидности на рынке РОО и специальных репо. В США введение в 1995 г. неттинговой службы рынка репо Правительственной клиринговой корпорацией по ценным бумагам в 20 раз увеличило объем рынка репо по бумагам казначейства страны. Существование услуги «центрального контрагента», предлагаемой в Европе компаниями «RepoClear» и «Clearnet», снижает объем бэк-офисных, бухгалтерских и «бумажных» операций настолько, насколько это возможно по стандартам бухгалтерского учета. Данная услуга снижает и лимит контрагента, предлагает гибкую технику менеджмента, обеспечивает анонимное заключение сделок репо в автоматизированных торговых системах как до, так и после перемещения активов, участвующих в контракте.
Крупнейшим рынком краткосрочных процентных инструментов по активам, выраженным в евро, является Лондон в лице Лондонской международной биржи финансовых фьючерсов и опционов. Великобритания участвует в процессе интеграции европейских финансовых рынков и формирования трансъевропейского фондового рынка. Она представлена на рассматриваемом рынке в виде собственных банков, небанковских кредитных учреждений, бирж. Большое значение имеют действующие в стране законодательные акты, институты инфраструктуры и регулирующие организации. Лондон занимает активную позицию по отношению к наметившимся альянсам европейских бирж, клиринговых и торговых систем. Инициатива создания трансъевропейского рынка акций принадлежит Лондонской фондовой бирже.
В связи с использованием единой валюты можно выделить два структурных изменения британского денежного рынкаевро:
1) Банк Англии расширил спектр ценных бумаг, используемых в его ежедневных операциях на открытом рынке, за счет бумаг правительств и центральных банков еврозоны, а также некоторых наднациональных институтов. В результате участники британского денежного рынка могут получать фунты стерлингов против обеспечения, выраженного в евро;
2) некоторые виды ценных бумаг, выраженных в евро, в настоящий момент проходят квалификацию в соответствии с режимом ликвидности стерлинговых активов, утвержденным Актом по финансовым услугам Соединенного Королевства (1986 г.). Акт требует поддержания банками установленного минимального отношения высоколиквидных активов к обязательствам, выраженным в стерлингах.
Указанные изменения побуждают британские кредитные учреждения держать у себя бумаги, выраженные в евро, косвенно стимулируя их активность на денежном рынке евро.
Таким образом, сегодня можно говорить о высоком уровне концентрации и интеграции рынка репо со всеми вытекающими отсюда последствиями. Обычными для этого рынка стали значительные объемы торговли и низкая ценовая дисперсия по отдельным видам обеспечения. Дальнейшее развитие операций на данном рынке сдерживают следующие факторы:
¨ существующие в части длительности цикла расчетов различия в обслуживающих ценные бумаги расчетных системах затрудняют быстрый переход прав собственности от контрагентов одной страны к контрагентам другой. Наиболее значима данная проблема для краткосрочных контрактов (срок исполнения сегодня или овернайт);
¨ под воздействием специфики спроса на национальных рынках, обусловленной особенностями национального налогообложения, национальные активы в качестве обеспечения могут иметь преимущества перед иностранными для определенных категорий участников рынка;
¨ отсутствие стандартной документации для репо, выраженных в евро, увеличивает административные расходы и риск несовпадения при оформлении сделок; подвергается сомнению юридическая эффективность правил по услугам неттинга (определяющим размер, в котором стороны могут ликвидировать взаимные обязательства), включая перевод документации и окончательный расчет. Проблемы возникают из-за различий в законодательных системах, объектом регулирования которых являются рынки репо.
Одним из важных направлений развития денежного рынка выступает расширяющаяся практика торговли производными инструментами. Рынки производных инструментов возникли около 25 лет назад. Они ¾ наиболее революционная инновация в области мировых финансов, сравнимая лишь с формированием организованных финансовых рынков в предыдущие столетия. Их появление связано с крушением бреттон-вудской валютной системы (фиксированных валютных курсов) и ростом волатильности основных базовых активов. Данные рынки в ЕС непосредственно затронуты интеграционными процессами (образованием единой европейской валюты др.).
Срочные биржи ¾ наиболее очевидные жертвы ЕЦБ. В Европе существуют 25 бирж, специализирующиеся на деривативах, в США их 7. Они предлагают широкий спектр инструментов. По числу заключенных контрактов крупнейшей европейской (и мировой) биржей производных инструментов является Eurex. Второе место занимает парижская MONEP, третье место принадлежит лондонской LIFFE. Десять лет назад на долю бирж, торгующих производными инструментами, приходилась незначительная часть денежного рынка Европы. В настоящее время данные рынки по основным показателям теснят американских конкурентов, четыре европейских рынка входят в десятку крупнейших мировых рынков деривативов.
Наиболее популярные производные инструменты в Европе ¾ срочные контракты на облигации Bunds (Eurex) и контракты на процентную ставку по евро (LIFFE) (третье и четвертое места в мировом рейтинге торговли деривативами ¾ после казначейских облигаций США (свое, свот) и ставок по евродоллару (свое, свот). В сфере валютных производных инструментов доминируют американские биржи, в сфере производных инструментов на облигации ¾ американские и европейские биржи.
Важный сегмент европейского рынка производных инструментов ¾ кредитные деривативы. Этот относительно новый тип срочных контрактов активно внедряется в европейский инвестиционный менеджмент. Финансовые кризисы в Азии и в Восточной Европе, в том числе в России, тот факт, что Лондон наряду с Нью-Йорком является ведущим финансовым центром мира по кредитным деривативам, подтверждают необходимость внедрения инструментов, связанных с защитой от кредитного риска. Некоторые специалисты сходятся во мнении, что оборот лондонского рынка кредитных д