Влияние структуры капитала на инвестиционные проекты
Как известно, капитал предприятия любой формы собственности и вида деятельности по источникам формирования разделяется на собственный (equity) и заемный (debt). Составляющими собственного капитала являются: уставный капитал (в случае акционерных обществ - акционерный) и нераспределенная прибыль. Заемный капитал формируется из банковских кредитов и выпущенных облигаций. Под структурой капитала понимают соотношение собственного и заемного капитала фирмы.
Таблица 6 – Ключевые различия между основными видами источников средств[1, с. 629]
| Признак | Тип капитала | |
| Собственный | Заемный | |
| Право на участие в управлении предприятием | дает | не дает |
| Право на получение части прибыли и имущества | по остаточному принципу | первоочередное |
| Ожидаемая доходность | варьирует | обычно предопределена |
| Срок возврата капитала инвестору | не установлен | установлен условиями договора |
| Льгота по налогу | нет | есть |
Из приведенной таблицы видно, что структура капитала, по-видимому, оказывает прямое влияние на результаты финансово-хозяйственной деятельности коммерческой организации и косвенное влияние на отношение к ней собственников и инвесторов, т.е. на величину капитала.
Структура капитала является не отвлеченным, оторванным от действительности предметом исследования, а важнейшим понятием, которое используется в методиках определения оптимального способа финансирования инвестиционных программ, расчета экономической эффективности инвестиционных проектов, прогнозирования цен акций, оценки цены капитала фирмы и т.д. Практически решение любой задачи управления капиталом фирмы связано с методологией анализа структуры капитала.
В настоящее время сформировались два направления в теории структуры капитала: традиционный и так называемый подход ММ (Модильяни - Миллера).
Традиционная концепция структуры капитала отличается ясностью и простотой теоретических предположений, а также рациональной непротиворечивостью конечных выводов. Недостатком традиционного подхода является слабая теоретическая база, которая делает данную теорию слабо аргументированной по сравнению с альтернативной концепцией Модильяни и Миллера.
Традиционная теория анализа структуры капитала и теория ММ, несмотря на отличие начальных положений и конечных выводов, основаны на современной теории ценообразования капитала CAPM (capital asset pricing model).
Особенностью традиционного подхода к анализу структуры капитала фирмы является предположение о значительной зависимости cредней стоимости капитала от структуры капитала фирмы. С увеличением долга в общей структуре капитала фирмы возрастает финансовый риск и, следовательно, возрастает стоимость собственного и заемного капитала. Последователи традиционного подхода считают, что существует некоторое значение структуры капитала x, при котором средняя стоимость капитала фирмы достигает ярко выраженного оптимального значения. Отсюда следует, что финансовый отдел корпорации должен тщательно отслеживать значение стоимости заемного и собственного капитала с целью достижения такой структуры капитала, при которой средняя стоимость имеет минимальное значение. В противном случае, если структура капитала фирмы неоптимальная, то это может привести к ощутимым убыткам владельцев капитала. Таким образом, согласно традиционной теории структуры капитала, финансовые показатели фирмы существенно зависят от методов финансирования корпорации.
Принятие решений инвестиционного характера, как и любой другой вид управленческой деятельности, основывается на использовании различных формализованных и неформализованных методов. В отечественной и зарубежной практике известен целый ряд формализованных методов, расчеты, с помощью которых могут служить основой для принятия решений в области инвестиционной политики. Какого-то универсального метода, пригодного для всех случаев жизни, не существует. Тем не менее, имея определенные оценки, полученные формализованными методами, пусть даже в известной степени условные, легче принимать окончательные решения.
В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования довольно много. Вместе с тем любое предприятие имеет ограниченные свободные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. В этой связи встает задача оптимизации инвестиционного портфеля, возникает проблема анализа воздействия заемного финансирования на инвестиционный проект, становится необходимым оценить эффективность проекта с точки зрения влияния структуры капитала. Основное внимание уделяется учету структуры капитала при финансовом анализе инвестиционного проекта.
При оценке инвестиционного проекта, узловым является выбор источников финансирования и допустимых размеров заемных средств. Одним из самых принципиальных вопросов при оценке эффективности ИП - на сколько структура капитала (т.е. отсутствие или наличие внешнего финансирования) влияет на результативность проекта и на правильность проведения анализа его эффективности. Для проработки данного вопроса успешно можно применять методы анализа ИП, которые рекомендуются Мировым банком для принятия решения о финансировании проекта.
При этом основной акцент делается на применимость одного из самых распространенных методов оценки эффективности инвестиционных проектов (и наиболее надежных по мнению большинства экспертов в области финансового анализа, в т.ч. и специалистов Мирового банка, а именно метода Чистой современной стоимости - Net Present Value (NPV)) c использованием методов учета структуры капитала.
Основной проблемой, возникающей при определении оптимальной структуры капитала, является необходимость учета большого числа факторов, которые могут воздействовать на оптимальность (эффективность) такой структуры. Суть проблемы заключается в том, что решение об оценке инвестиционного проекта (или фирмы в целом) осуществляется в разных условиях, в том числе при различных схемах финансирования – может использоваться как собственный, так и заемный капитал.
Даже в устойчивой развитой экономике (возможно, квазиравновесной) система финансирования деятельности отдельно взятой компании не является постоянной, особенно на этапе ее становления. Тем не менее, выход на стабильное состояние видов деятельности и масштабов производства приводит к некоторой стабильной структуре источников капитала, оптимальной для данного вида бизнеса и конкретной компании. В наиболее простом случае можно выделять только собственные и заемные средства, в общем случае необходимо использовать более полное деление источников финансирования инвестиционного проекта.
Вопрос оптимальности струтуры капитала неоднократно поднимался в академической литературе (наиболее полные обзоры существующих моделей и методов приведены в работах Harris&Raviv, 1991 и Myers, 2001). Однако, до сих пор нет (и даже нет причин ожидать таковую) единой теории выбора «оптимальной» структуры капитала. Существует несколько теорий, показывающих, как происходит установление оптимальной структуры капитала.
Существует и другая возможность – структура капитала не влияет на стоимость компании и, в частности, на эффективность инвестиционного проекта. Модильяни и Миллер (Modigliani&Miller, 1958) показали, что выбор соотношения между собственным и заемным капиталом не влияет ни на стоимость компании, ни на стоимость капитала.
33. Понятие опционов, основные термины и обзор торговли опционами в России (76 вариант)
Считается, что впервые опционы начали использовать в XVIII веке в Голландии, на рынке цветов. Массовое же использование опционов началось в 1973 г. на Чикагской бирже опционов (Chicago Board Options Exchange, CBOE).
Опцион[option] - стандартный контракт, который удостоверяет право его владельца на приобретение или продажу фиксированного количества базового актива по установленной цене в срок, определенный в нем. Это контракт, заключенный между продавцом, который выписывает и продает опцион как ценную бумагу, и покупателем, который покупает его и получает право купить или продать указанные в опционе активы. В момент покупки опциона не продаются и не покупаются указанные в нем активы, а покупается только право в будущем совершить сделку по их покупке или продаже.
Суть опциона состоит в том, что он предоставляет одной из сторон сделки право выбора исполнить контракт или отказаться от его исполнения. За полученное право выбора покупатель опциона уплачивает продавцу определенное вознаграждение, называемое премией. Продавец опциона обязан исполнить свои контрактные обязательства, если покупатель опциона решает его исполнить.
Различают опционы на продажу - Put option и на покупку - Call option, а также двусторонние - Double option.
Опционы также различаются по стилям:
1. Европейские опционы. Исполнение допускается только на определенную в контракте дату или в течение ограниченного периода исполнения до срока истечения контракта.
2. Американские опционы. Могут исполняться в любой момент до определенной в контракте даты.
Биржевые опционы чаще всего являются американскими, внебиржевые - европейскими.
Все опционы можно подразделить на три категории:
• опцион с выигрышем — это такой опцион, который в случае его немедленного исполнения принесет покупателю прибыль;
• опцион без выигрыша — это опцион, который при немедленном исполнении принесет держателю опциона нулевой результат;
• опцион с проигрышем — это опцион, который в случае немедленного исполнения принесет покупателю потери.
В зависимости от рынка базисных активов опционы делятся на:
Валютный опцион(Foreign currency option; Currency option; Option of exchange ) обеспечивает покупателя опциона правом покупать или продавать иностранную валюту в определенный день или в течение определенного времени по фиксированному курсу. Валюта, в которой реализуется премия и цена исполнения опциона называется валютой торговли, а валюта, которая
покупается или продается, называется базисной валютой.
Валютные опционы бывают как американского стиля, так и европейского. Отношение между стоимостью базисной валюты и размером премии опциона выражается следующим образом: если стоимость базисной валюты относительно валюты торговли возрастает, то премия опциона купли
обычно возрастает, а опциона продажи - уменьшается.
Фондовый опцион (Stock option) – опцион на акции, который предусматривает покупку или продажу определенного количества списочных акций (обычно 100 или 1000 штук) по зафиксированной в контракте цене. Опционы на акции в большинстве своем являются опционами американского стиля с физической поставкой.
Товарный опцион(Commodity option) - опцион, предоставляющий покупателю право купить или продать определенное количество товара по цене использования опциона до определенного срока.
Опцион на индексобычно используется в качестве инструмента страхования широко диверсифицированного портфеля акций от риска падения их рыночной стоимости. Все индексные опционы являются опционами с расчетом за наличные и бывают как американского стиля, так и европейского.
Опционы на краткосрочные векселя и на долгосрочные облигации. Цена любой облигации непосредственно зависит от уровня существующей на рынке банковской процентной ставки. Поэтому опционные контракты на облигации заключаются в предположении уловить благоприятное изменение банковской процентной ставки, или наоборот, застраховаться от ее неблагоприятного изменения. Все опционы на краткосрочные векселя и на долгосрочные облигации являются опционами европейского стиля с расчетом за наличные и основаны на доходности. Это значит, что при истечении контракта с держателем опциона производится расчет наличными, основанный на разности между величиной индекса базисной доходности и ценой исполнения опциона.
Опцион на фьючерсный контракт(Futures option; Option of futures contract) . Единицей торговли опциона на фьючерсный контракт является один фьючерсный контракт с заданным месяцем поставки и с определенным базисным активом. Все опционы на фьючерсные контракты являются опционами американского стиля. Опционы, которые истекают "в деньгах", автоматически исполняются согласно инструкции клиринговой палаты. Срок базисных фьючерсных контрактов обычно заканчивается вскоре после даты истечения опционного контракта.