И выработка схемы его финансирования

Согласно общей схеме оценки эффективности инвестиционного проекта (см. рис. 5.1.) ее второй этап начинается с определения состава участников этого проекта, каковыми являются:

– предприятие-проектоустроитель, главный элемент организационно-эконо-мического механизма реализации проекта, выполняющее (см. раздел 2.2) фу-нкции инвестора и (или) заказчика. Может быть как существующим, так и специально создаваемым для этого юридическим лицом;

– подрядчики (там же);

– акционеры (инвесторы, владеющие акциями предприятия-проектоустроите-ля);

– бюджеты всех уровней (источники средств, привлекаемых на безвозмездной основе);

– кредиторы (банки, другие финансово-кредитные институты);

– структуры более высокого по отношению к проекту уровня, на эффектив-ность деятельности которых повлияет реализация этого проекта (холдинги, ФПГ, отраслевые экономики, территориально-производственные системы ти-па региональных и национальных экономик и т.д.).

Данный состав участников формирует организационно-экономический механизм реализации проекта – схему взаимодействия участников проекта, фиксируемую в проектных материалах (см. раздел 3.3), а в отдельных случаях – в уставных документах, в целях обеспечения, во-первых, реализуемости проек-та, а, во-вторых – возможности измерения затрат и результатов каждого участ-ника этого проекта, связанных с его реализацией.

Организационно-экономический механизм реализации инвестиционного проекта включает:

– нормативные документы, на основе которых осуществляется взаимодейст-вие участников;

– обязательства, принимаемые участниками в связи с осуществлением ими сов-местных действий по реализации проекта, гарантии таких обязательств и са-нкции за их нарушение;

– условия финансирования инвестиций, в частности – основные условия креди-тных соглашений (сроки кредита, процентная ставка, периодичность уплаты процентов и т.п.);

– особые условия оборота продукции и ресурсов между участниками (напри-мер, использование бартерного обмена, льготных цен для взаимных расче-тов, предоставление товарных кредитов, безвозмездная передача основных средств в постоянное или временное пользование и т.п.);

– систему управления реализацией проекта, обеспечивающую (при возможных изменениях условий реализации проекта) должную синхронизацию деятель-ности отдельных участников, защиту интересов каждого из них и своевреме-нную корректировку их последующих действий в целях успешного заверше-ния проекта;

– меры по взаимной финансовой, организационной и иной поддержке (предос-тавление временной финансовой помощи, займов, отсрочек платежей и т.п.), включая меры государственной поддержки;

– основные особенности учетной политики каждого российского предприятия-участника, а также иностранных фирм-участников, получающих на российс-кой территории доходы от участия в проекте.

После определения состава участников инвестиционного проекта осуще-ствляется выработка схемы его финансирования с учетом следующих двух фа-кторов:

· влияния инфляции на величины денежных потоков проекта и на значения норм дисконта его участников;

· состава кредиторов и инвесторов проекта.

При оценке эффективности проекта в целом (см. раздел 5.2) инфляция не учитывалась – расчет критериев этой эффективности осуществлялся, во-пер-вых, в текущих (действующих, базисных, постоянных) ценах, т.е. в ценах, зало-женных в проект без учета инфляции, и, во-вторых, с использованием безрис-ковых (то есть также не учитывающих инфляцию) социальной и коммерческой норм дисконта (там же). Начиная же с выработки схемы финансирования инве-стиционного проекта, учет инфляции обязателен, как прием, повышающий достоверность результатов расчета эффективности этого проекта.

Для учета инфляции при расчете эффективности инвестиционного проек-та используются следующие ее показатели:

– темп инфляции i_t на t-ом шаге расчета (за год, квартал, месяц), %;

– общий индекс инфляции за t-ый шаг (цепной общий индекс инфляции) J_t, рав-ный отношению среднего уровня цен в конце t-ого шага расчета к среднему уровню цен в конце предыдущего (t – 1) шага расчета. Очевидно, что

– базисный общий индекс GJ_t , равный отношению среднего уровня цен в конце t-ого шага расчета к среднему уровню цен на начальном (t = 0) шаге. Оче-видно, что

Аналогичными показателями, характеризующими влияние инфляции на уровень цен отдельного (k-ого) ресурса проекта, являются i_t^k, J_t^k и GJ_t^k.

Инфляция называется равномерной, если i₁ = i₂ = … = i_t = … = i_T. Инфля-ция называется однородной, если i_t¹ = i_t² = … = i_t^k= … = i_t^K, где К – число ресу-рсов, потребляемых проектом, и 1 ≤ k ≤ K.

Учет влияния инфляции на величины денежных потоков инвестиционно-го проекта осуществляется пересчетом этих потоков в текущих (базисных, см. выше) ценах в потоки, выраженные в прогнозных (переменных) ценах, т.е. ожи-даемых с учетом инфляции:

, где Ц_t^ck и Ц_t^k – соответственно прогнозная (переменная) и текущая (базисная) цена на k-ый ресурс проекта на t-ом шаге расчета;

GJ_t^k – базисный общий индекс инфляции по этому ресурсу на данном шаге рас-чета.

Для однородной инфляции пересчет в прогнозные цены можно проводить по потоку в целом:

, где CF_t^c и CF_t – денежный поток на t-ом шаге расчета соответственно в про-гнозных(переменных) и текущих (базисных) ценах;

GJ_t – базисный общий индекс инфляции по потоку в целом на данном шаге рас-чета.

Для компенсации потерь, связанных с инфляционным обесцениванием вло-жений в проект, инвестор (кредитор) приемлемую для него норму дохода Е по этим вложениям индексирует на величину инфляционной премии, которая оп-ределяется темпом инфляции i_t. Эта индексация разными инвесторами и креди-торами может осуществляться по-разному. Банковские ставки, например, сразу являются номинальными, т.е. включающими темпы инфляции на период предо-ставления ссуд. Годовая номинальная процентная ставка N_t определяется по формуле

, где R_t – годовая реальная (очищенная от инфляции) процентная ставка.

Данная формула применима для расчета номинальных и реальных ставок в условиях низкой (3–5 % в год) инфляции. При более высокой инфляции зави-симость между этими двумя ставками становится нелинейной, и описывается формулой И. Фишера (доли единицы):

Точно также норма рентабельности деятельности предприятия-проекто-устроителя (в случае финансирования инвестиционного проекта за счёт собст-венных средств этого предприятия) или уровень дивидендов по акциям (если такое предприятие, как акционерное общество, создается для реализации инвес-тиционного проекта) могут тем или иным образом индексироваться с целью учета инфляции.

Особым образом учитывается инфляция при предоставлении бюджетных ассигнований (например, субсидий и дотаций) на инвестиционные цели. Согла-сно утвержденному Правительством РФ Положению об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизо-ванных инвестиционных ресурсов Бюджета развития РФ, норматив дисконти-рования с учетом инфляции Е^И (%) определяется из соотношения

, где b – ставка рефинансирования (ключевая ставка) Центробанка РФ, %;

i – темп инфляции, объявленный Правительством РФ на текущий год, %.

Состав кредиторов и инвесторов инвестиционного проекта определяет средневзвешенную цену вложенного в него капитала (цену авансированного капитала)WACC_t (%):

, где K_ti – доля вложений i-ого инвестора (кредитора) на t-ом шаге расчета, т.е.

E_ti^И – устраивающая его норма дисконта с учетом инфляции на этом шаге, %;

n – число инвесторов (кредиторов) проекта, 1 ≤ i ≤ n.

С учетом всего выше сказанного методика выработки схемы финанси-рования инвестиционного проекта выглядит следующим образом:

– учет влияния инфляции на денежные потоки проекта (конвертирование де-нежных потоков от операционной и инвестиционной деятельности из теку-щих цен в прогнозные);

– определение потребности в дополнительном финансировании ПФ (см. раздел 4.4) и составление графика внешнего финансирования проекта с учетом ин-фляции (по денежным потокам в прогнозных ценах), но пока без учета фина-нсовых обязательств по привлекаемому капиталу;

– выработка схемы финансирования инвестиционного проекта, исходя из сос-тава кредиторов и инвесторов, а также из финансовых обязательств по прив-лекаемому капиталу с учетом инфляции;

– формирование с учетом разработанной схемы финансирования денежного потока проекта от финансовой деятельности CF_t^Ф (см раздел 4.1);

– расчет цены авансированного капитала WACC_t по шагам расчета;

– проверка финансовой реализуемости (состоятельности) инвестиционного проекта с учетом инфляции и финансовых обязательств по внешнему капи-талу. Может осуществляться в несколько итераций (изменением схемы финансирования) до выполнения данного условия;

– определение критериев общественной и коммерческой эффективности инве-стиционного проекта с учетом влияния инфляции, состава его участников и схемы финансирования денежного проекта. Очевидно, что все эти вновь уч-тенные (по сравнению с разделом 5.2) факторы приведут к ухудшению дан-ных критериев, но, как уже говорилось, сделают результаты расчета эффек-тивности инвестиционного проекта в целом более достоверными.