Галузева структура виробничих

капітальних вкладень і механізм їх фінансування

Активізація інвестиційної діяльності, зростання чистих капітальних вкладень, а отже, і майбутнього багатства країни є одними з основних мірил успіху реформування економіки. Сектори національної економіки (тобто галузі і сфери матеріального і нематеріального виробництва) з погляду перс перспективності вкладених у них інвестицій можна поділити на три групи:

1) життєво важливі галузі, за підтримку і розвиток яких у сучасних умовах несе відповідальність держава (електроенергетика, важке машинобудування, транспорт);

2) підрозділи української економіки, які, судячи зі співвідношення витрат і результатів, здатні "вижити" на існуючій технологічній і організаційній основі при реальній лібералізації зовнішньоекономічної діяльності й усуненні основних диспропорцій у структурі внутрішніх цін (чорна і кольорова металургія, хімічна промисловість);

3) сфери діяльності, котрі не здатні забезпечувати беззбитковість виробництва при використовуваних ними технологіях; продукція яких неконкурентоспроможна на світовому рівні (легка і харчова промисловість, сільське господарство, виробництво пластмас і хімічних волокон).

Галузева структура капітальних вкладень – це співвідношення капітальних вкладень за різними галузями народного господарства, виражене у відсотках. Вона визначає напрямок, рівень і темпи розвитку окремих галузей і народного господарства в цілому (Зусман, 1980). Галузеву структуру формують відповідна державна політика і господарська діяльність, використовуючи сучасні методи управління відтворювальним процесом, визначаючи джерела інвестицій, необхідні обсяги і напрямки вкладень у структуроутворення виробництва і ринку.

Джерела інвестування поділяються на:

• власні (нерозподілений прибуток, амортизаційні відрахування);

• позикові (комерційні кредити, позики);

• залучені (розширення статутного фонду через емісію акцій і облігацій).

Аналіз тенденцій у структурних перетвореннях економіки України свідчить, що до останнього часу структура інвестицій формувалася без належної цілеспрямованої політики з боку як держави, так і систем господарського управління. Визначені стратегією ринкових реформ пріоритети не підкріплювалися конкретними джерелами інвестування. Проте в останні роки, починаючи з 1998 року, в інвестиційній сфері України намітилися позитивні зрушення.

На рівень ефективності використання капітальних вкладень і їхню результативність впливають різноманітні організаційно-економічні фактори. Найбільш значний вплив на ефективність капітальних вкладень здійснюють:

1) скорочення стадій інвестиційного циклу;

2) поліпшення структури капітальних вкладень;

3) удосконалення проектно-кошторисної роботи;

4) впровадження економічних методів управління інвестиційним процесом.

Державну інвестиційну політику потрібно спрямовувати на першочергову реалізацію пріоритетних програм, тим самим гарантуючи країні економічну безпеку в широкому її розумінні.

16.3. Ефективність інвестицій

Показники ефективності інвестицій характеризують економічні, фінансові, соціальні, екологічні результати і господарську доцільність їхнього здійснення.

Розрізняють загальну (абсолютну) і порівняльну ефективність капітальних вкладень. Абсолютна ефективність капітальних вкладень показує загальну величину їхньої віддачі на підприємстві. Її розрахунки необхідні для оцінки очікуваного чи фактичного ефекту від реальних інвестицій за визначений період часу. Порівняльна ефективність капітальних вкладень визначається при наявності декількох варіантів інвестування виробництва. Вона характеризує економічні, соціальні переваги одного проекту порівняно з іншими, розрахунок проводиться з метою визначення кращого з можливих варіантів інвестування виробництва.

Загальна економічна ефективність інвестицій розраховується:

а) за діючим підприємством:

, (16.1)

де DП – приріст прибутку (зниження собівартості), викликаний капітальними вкладеннями; І – обсяг інвестицій;

б) за знов споруджуваним підприємством, цехом, об'єктом (Э_с.п.):

(16.2)

де П_заг – загальна сума прибутку.

Приріст прибутку визначається як різниця величини прибутку за кінцевими роками попереднього й інвестиційного періоду.

За державними інвестиціями капіталовкладення визнаються ефективними, якщо отримані значення коефіцієнтів Э_д.п. і Э_с.п. не менше коефіцієнта, централізовано встановленого Міністерством економіки України за визначений період (обрій індикативного планування).

Одночасно визначається строк окупності

за діючим підприємством:

, (16.3)

за знов споруджуваним підприємством:

(16.4)

При виборі варіантів інвестування (порівняльна ефективність) необхідно враховувати, що інвестування проводиться в різний термін, а цінність витрат змінюється в часі. З урахуванням цього витрати різних років приводять до одного моменту часу за допомогою коефіцієнта приведення (a):

, (16.5)

де r – норма дисконту; Т – період часу, до якого приводяться витрати; і - період часу, у якому були здійснені дані витрати.

Величина нормативу дисконтування залежить від мінімальної норми прибутку на капітал, темпів інфляції, рівня ризиків та інших факторів.

До основних показників ефективності інвестиційного проекту відносять:

1) інтегральний ефект (Е_інт), що відбиває абсолютну величину економічного ефекту від реалізації інвестицій:

Е_інт= Д - В , (16.6)

де Д – оцінювана величина прогнозованих доходів; В – оцінювана величина прогнозованих витрат;

2) індекс рентабельності (І_р):

; (16.7)

3) величину абсолютної ефективності (Е):

; (16.8)

4) період окупності (Т_ок):

(16.9)

де Е_річ - середньорічна величина прогнозованого ефекту.

Для оцінки цього показника визначають такий проміжок часу, коли дисконтовані доходи, розраховані наростаючим підсумком, покриють дисконтовані витрати.

16.4. Використання дисконтованих показників ефективності інвестицій

Поряд із розглянутими в § 16.3 показниками ефективності інвестиційного проекту, на даний час в закордонній практиці та останнім часом в Україні широко використовуються такі показники ефективності реальних інвестиційних проектів, як чиста поточна вартість, індекс доходності, внутрішня норма доходності, дисконтований період окупності.

Особливістю їх розрахунку та застосування є те, що вони обчислюються за допомогою дисконтованих методів розрахунку, тобто враховують дію фактору часу. Розглянемо методику розрахунку та порядок застосування дисконтованих показників ефективності при оцінці інвестиційного проекту.

1. Чиста поточна вартість (net present value (NPV); в літературі також використовують такі терміни-аналоги, як чистий приведений доход, чиста приведена вартість, чистий поточний доход) є найбільш широко застосовуваним показником оцінки ефективності інвестиційного проекту. Вона дає загальну уяву про рівень ефективності конкретних інвестицій та відображає кінцевий ефект реалізації проекту.

Чиста поточна вартість являє собою різницю між сумою дисконтованих доходів (результатів діяльності) за певним інвестиційним проектом та сумою дисконтованих інвестиційних витрат за період дії цього проекту, приведених до єдиного моменту часу. Розрахунок показника чистої поточної вартості може бути здійснений за формулою:

(16.10)

де NPV – чиста поточна вартість за інвестиційним проектом; Д_t – доходи за інвестиційним проектом у t-му році дії проекту; B_t – інвестиційні витрати за проектом у t-му році реалізації проекту; t_п – момент отримання першого доходу; t_з– момент закінчення інвестування; r – дисконтна ставка, що використовується для приведення доходів та інвестиційних витрат до єдиного моменту часу (виражається у частках одиниць); T – термін дії (реалізації) інвестиційного проекту, років.

Критерієм ефективності певного інвестиційного проекту є позитивне значення NPV, оскільки це означає, що реалізація проекту не лише дозволить покрити всі інвестиційні витрати, пов’язані з проектом, за рахунок поточних надходжень, але й принесе певні прибутки. При прийнятті рішень щодо вибору найбільш ефективного варіанту реалізації проекту серед декількох інвестиційних пропозицій, оптимальним варіантом визнається той, у якого величина NPV за інших однакових умов є найбільшою. Зазначені критерії оцінки за показником NPV наведені у табл. 16.3.

Таблиця 16.3. Критерії оцінки інвестиційних проектів за показником NPV

Умови прийняття рішень	Величина NPV	Суть управлінського рішення	Примітка
Оцінка ефективності певного інвестиційного проекту	NPV >0	Реалізація проекту є ефективною (прибутковою)	Дисконтовані результати перевищують дисконтовані витрати за проектом
NPV=0	Реалізація проекту є беззбитковою	Дисконтовані результати дорівнюють дисконтованим витратам
NPV<0	Реалізація проекту є неефективною (збитковою)	Дисконтовані результати менші за дисконтовані витрати
Оцінка ефективності та вибір оптимального серед декількох проектів	де і – номер інвестицій-ного проекту	Оптимальним інвестиційним проектом є проект з максимальним невід’ємним значенням NPV

Приклад 1

Меблева фабрика має обрати найбільш оптимальний варіант свого подальшого розвитку з двох можливих інвестиційних проектів. Перший проект передбачає освоєння виробництва шаф, другий – виробництва столів. Дані, що характеризують доходи та витрати за цими проектами, наведені на рис. 16.1. Необхідно прийняти оптимальне управлінське рішення про подальший розвиток підприємства на основі показника NPV.

Для забезпечення співставимості варіантів за методом NPV визначимо єдиний момент часу, до якого приводитимемо всі показники – початок реалізації обох проектів, а також визначимо дисконтну ставку. Оскільки строки реалізації проектів (5 та 6 років) істотно не різняться, то приймемо для обох проектів одну й ту саму ставку дисконтування на рівні 10% (r=0,1).

Шафи

Період реалізації проекту, років

Столи

Рис. 16.1. Характеристика інвестиційних проектів

Моментом отримання першого доходу для обох варіантів є 2-й рік реалізації інвестиційних проектів. Що стосується визначення моменту закінчення інвестування, то для проекту з виробництва шаф таким є 2-ий рік, а для проекту з виробництва столів – 5-й рік реалізації проекту.

За цими умовами NPV інвестиційного проекту, що передбачає виробництво шаф, розраховується таким чином:

тис. дол. США.

NPV інвестиційного проекту, що передбачає виробництво столів, розраховується таким чином:

тис. дол. США.

Порівняння показників NPV обох інвестиційних проектів дозволяє зробити такі висновки:

1) NPV обох проектів має позитивне значення, тобто обидва проекти є ефективними та принесуть прибутки при їх реалізації у сумі відповідно 1251 дол. США (виробництво шаф) та 1017 дол. США (виробництво столів);

2) при виборі оптимального варіанту серед двох запропонованих проектів найбільш ефективним є проект з виробництва шаф, оскільки він характеризується найбільшою величиною NPV.

2. Індекс доходності (ratio (R); коефіцієнт доходності) дозволяє співвіднести обсяги доходів з обсягами інвестиційних витрат за проектом з урахуванням фактору часу. Розрахунок цього показника здійснюється за формулою:

(16.11)

де R – індекс (коефіцієнт) доходності за інвестиційним проектом на визначений момент часу.

Як і показник чистої поточної вартості, індекс доходності може бути використаний в якості критерію як при оцінці ефективності певного інвестиційного проекту, так і при порівняльній оцінці декількох проектів.

Критерієм ефективності певного інвестиційного проекту за показником R є значення індексу доходності, що перевищує одиницю, оскільки в цьому випадку сума дисконтованих доходів перевищить суму дисконтованих інвестиційних витрат, тобто реалізація проекту буде супроводжуватись певними прибутками. При порівняльній оцінці декількох проектів найбільш ефективним визнається той проект, що характеризується максимальним значенням індексу доходності. Зазначені критерії оцінки за показником R наведені в табл. 16.4.

Таблиця 16.4. Критерії оцінки інвестиційних проектів за показником R

Умови прийняття рішень	Величина R	Суть управлінського рішення	Примітка
Оцінка ефективності певного інвестиційного проекту	R >1	Реалізація проекту є ефективною (прибутковою)	Дисконтовані результати перевищують дисконтовані витрати за проектом
R=1	Реалізація проекту є беззбитковою)	Дисконтовані результати дорівнюють дисконтованим витратам
R<1	Реалізація проекту є неефективною (збитковою)	Дисконтовані результати менші за дисконтовані витрати
Оцінка ефективності та вибір оптимального серед декількох проектів	де і – номер інвестиційного проекту	Оптимальним інвестиційним проектом є проект з максимальним значенням R, більшим за 1

Приклад 2

Використовуючи дані прикладу 1, визначимо оптимальний варіант подальшого розвитку меблевої фабрики з урахуванням двох розглянутих інвестиційних проектів на основі індексу доходності.

Індекс доходності за проектом виробництва шаф дорівнює:

Індекс доходності за проектом виробництва столів складе:

За результатами розрахунків зазначимо, що, оскільки і за першим, і за другим проектами індекс доходності становить більше одиниці, обидва проекти є ефективними щодо їх реалізації. Проте оптимальним варіантом подальшого розвитку підприємства є освоєння виробництва шаф, тому що цей інвестиційний проект має найвище значення індексу доходності.

3. Внутрішня норма доходності (internal rate of return (IRR); внутрішня ставка доходності, внутрішня норма окупності, внутрішня ставка окупності) є найбільш складним для розрахунку та одним із найважливіших показників оцінки ефективності інвестиційних проектів. Вона відображає рівень дисконтної ставки, за якої сума дисконтованих доходів певного інвестиційного проекту дорівнює сумі дисконтованих інвестиційних витрат. Інакше кажучи, внутрішня норма доходності являє собою дисконтну ставку, за якої чистий приведений доход за інвестиційним проектом дорівнює нулю:

(16.12)

де IRR – внутрішня норма доходності за інвестиційним проектом.

Точний розрахунок значення IRR за формулою (16.12) здійснюється за допомогою методу ітерацій або наближення і дуже часто потребує застосування ЕОМ. На практиці використовують спрощену формулу для розрахунку IRR, яка ґрунтується на залежності між ставкою дисконту та чистою поточною вартістю

При збільшенні ставки дисконту величина чистої поточної вартості зменшується і при певному значенні ставки дисконту обертається в нуль. Таким чином, ставка дисконтування, за якої NPV дорівнює нулю, і є внутрішньою нормою доходності. Для її розрахунку обчислюють два значення NPV, одне з яких є позитивним, а друге – від’ємним, довільно обираючи ставки дисконту. Після вибору ставок дисконту та визначення відповідних величин NPV, розраховують внутрішню норму доходності за формулою:

, (16.13)

де r₁ – ставка дисконту, за якої NPV>0; r₂– ставка дисконту, за якої NPV<0; NPV₁, NPV₂ – величина чистої поточної вартості, що відповідає r₁ та r₂.

Показник внутрішньої норми доходності широко застосовується для порівняльної оцінки інвестиційних проектів, а також для оцінки рівня доходності різних видів інвестиційної діяльності (придбання цінних паперів, розміщення депозитних вкладів тощо). При прийнятті управлінських рішень щодо реалізації інвестиційних проектів в якості критерію може використовуватись мінімальна внутрішня норма доходності. За умови неперевищення внутрішньої норми доходності конкретного інвестиційного проекту визначеної мінімальної ставки проект відхиляється як неефективний. Доцільними для реалізації вважаються проекти, внутрішні норми доходності яких вищі за мінімальну встановлену ставку.

Приклад 3

Використовуючи дані прикладу 1, визначимо внутрішню ставку доходності (IRR) за двома запропонованими проектами на основі формули (16.13). В якості r₁ приймемо ставку дисконту, що дорівнює 0,1, оскільки для цієї ставки NPV>0 за обома проектами (для шаф NPV₁=1,251 тис. дол. США, для столів NPV₁=1,017 тис. дол. США). Тепер значно збільшимо ставку дисконту, щоб отримати від’ємні значення NPV за проектами, і встановимо її на рівні r₂=0,25. Для встановленої ставки дисконту розрахуємо нові значення NPV.

Для шаф:

тис. дол. США.

Для столів:

тис. дол. США.

Отримані дані зведемо у таблицю і за формулою (16.13) обчислимо внутрішню норму доходності для кожного інвестиційного проекту. Результати розрахунків наведені в табл. 16.5.

Таблиця 16.5. Результати розрахунків IRR за інвестиційними проектами

Показник	Проект з виробництва шаф	Проект з виробництва столів
r₁	0,1	0,1
NPV₁, тис. дол. США	1,251	1,017
r₂	0,25	0,25
NPV₂, тис. дол. США	-0,873	-0,2017
IRR	0,1883	0,2252

Таким чином, IRR для проекту з виробництва шаф дорівнює 0,1883, а для проекту з виробництва столів – 0,2252. Отримані розрахункові дані дещо відрізняються від даних, отриманих за допомогою ЕОМ на основі рівняння (16.12): для проекту з виробництва шаф IRR=0,1736; а для проекту з виробництва столів IRR=0,2167, тобто похибка становить біля 8%. Проте, це не впливає на підсумкове управлінське рішення щодо реалізації проектів, оскільки розрахунки за обома формулами підтверджують нерівність IRR_шаф<IRR_столів.

В якості мінімальної внутрішньої ставки доходності приймемо величину ставки дисконтування, використану в прикладі 1 (r=0,1). Порівняння встановленої мінімальної ставки з внутрішніми ставками доходності за проектами дозволяє зробити висновок, що зазначені проекти є доцільними для реалізації, оскільки їх внутрішні ставки доходності вищі за мінімальну, причому, з двох проектів найбільш ефективним є проект з виробництва столів, тому що у нього внутрішня ставка доходності найвища.

4. Дисконтований період окупності (payback period (PP)) є поширеним та найбільш наочним показником ефективності інвестиційних проектів. Він являє собою період часу, за який дисконтовані доходи покриють величину дисконтованих інвестиційних витрат за проектом.

Визначення дисконтованого періоду окупності включає декілька етапів:

1) розраховується загальна сума дисконтованих інвестиційних витрат за проектом (В_Σ) шляхом приведення їх до моменту початку інвестування;

2) обчислюються сумарні дисконтовані доходи (S_т) наростаючим підсумком до тих пір, поки не виконається нерівність: S_m<B_Σ<S_m₊₁, де т – кількість повних років, у яких сума дисконтованих доходів, розрахованих наростаючим підсумком, менша за суму дисконтованих інвестиційних витрат;

3) розраховується дисконтований період окупності за формулою:

, (16.14)

де РР – дисконтований період окупності інвестиційних витрат за проектом, років; (т+1) – рік, в якому сума дисконтованих доходів, розрахованих наростаючим підсумком, перекриє суму дисконтованих інвестиційних витрат; Д_т+1 – доходи за проектом в ( т+1)-муроці; r –- ставка дисконтування.

Як і показник внутрішньої норми доходності, дисконтований період окупності застосовується переважно для порівняльної оцінки ефективності інвестиційних проектів. Крім того, при прийнятті управлінських рішень може встановлюватися максимальний дисконтований період окупності, який є критеріальною базою для визначення доцільності реалізації проектів. Якщо розрахунковий дисконтований період окупності певного інвестиційного проекту менший за встановлений норматив періоду окупності, проект визнається доцільним до впровадження; якщо більшим – реалізація проекту є неефективною. Серед низки альтернативних інвестиційних проектів за показником дисконтованого періоду окупності найбільш ефективним буде той проект, що характеризується найнижчим значенням цього показника.

Незважаючи на наочність розглянутого показника, йому притаманні певні вади. Вони полягають у тому, що при розрахунку дисконтованого періоду окупності не враховуються суми доходів за межами періоду окупності. Таким чином, існує можливість вибору в якості оптимального проекту з меншим періодом окупності, проте й з меншою сумою дисконтованих доходів (а, відповідно, і з меншим NPV). У зв’язку з цим недоліком, показник дисконтованого періоду окупності застосовується в практиці оцінки ефективності переважно як допоміжний.

Приклад 4

Використовуючи дані прикладу 1, розрахуємо дисконтований період окупності за проектами виробництва шаф та столів.

Сума дисконтованих інвестиційних витрат за проектом з виробництва шаф складає В_Σ=7,107 тис. дол. США. Розрахуємо дисконтовані доходи за проектом наростаючим підсумком, приведені до моменту початку інвестування (табл. 16.6).

Таблиця 16.6. Суми дисконтованих доходів, розрахованих наростаючим підсумком, за проектом з виробництва шаф по роках

Роки	1-й рік	2-й рік	3-й рік	4-й рік	5-й рік
Суми дисконтованих доходів, тис. дол. США		0,826	3,08	6,495	8,358

Згідно даних таблиці, роком, в якому сума дисконтованих доходів перевищить суму дисконтованих інвестиційних витрат, є 5-й рік. Таким чином, т=4;

S_m=6,495 тис. дол. США;

Д_m₊₁=3 тис. дол. США;

r=0,1.

За формулою (16.14) дисконтований період окупності проекту з виробництва шаф становитиме:

роки.

Аналогічно розрахуємо дисконтований період окупності для проекту з виробництва столів: років.

Порівняльний аналіз величин періодів окупності проектів дає змогу зробити висновок, що за показником періоду окупності найбільш ефективним є проект з виробництва столів, оскільки дисконтований період окупності цього проекту є найменшим.

Розглянуті дисконтовані показники є взаємопов’язаними та відображають різні боки оцінки ефективності інвестиційних проектів. Таким чином, найбільш виправданим є комплексне використання зазначених показників, що дозволяє прийняти всебічно обґрунтоване управлінське рішення.

ВИСНОВКИ

Основна мета сучасної інвестиційної політики – переведення економіки на інвестиційний шлях розвитку з наступним скороченням витрат на екстенсивне зростання виробничого потенціалу і збільшення вкладень в інтенсифікацію використання вже задіяних основних виробничих фондів

Галузеву структуру інвестицій формують відповідна державна політика і господарська діяльність, використовуючи сучасні методи управління відтворювальним процесом, визначаючи джерела інвестицій, необхідні обсяги і напрямки вкладень у структуроутворення виробництва і ринку.

На рівень ефективності використання капітальних вкладень і їхню результативність впливають різноманітні організаційно-економічні фактори. Без їхнього обліку в практиці сучасного господарювання неможливо домогтися максимальної прибутковості інвестиційної діяльності. Показники ефективності інвестицій характеризують економічні, фінансові, соціальні, екологічні результати і господарську доцільність їхнього здійснення.

Для обґрунтування рішень за конкретними діями інвестиційного характеру, а також виявлення конкретних резервів підвищення ефективності інвестицій розраховуються й аналізуються як узагальнюючі показники (окупність інвестицій, питомі капітальні вкладення), так і окремі показники ефективності (собівартість продукції, продуктивність праці, фондовіддача, матеріалоємність і енергоємність продукції). На даний час в закордонній практиці та останнім часом в Україні широко використовуються такі показники ефективності реальних інвестиційних проектів, як чиста поточна вартість, індекс доходності, внутрішня норма доходності, дисконтований період окупності.

ЛІТЕРАТУРА

1. Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент. – Киев: МП «ИТЕМ» ЛТД, 1995. – 448 с.

2. Бланк И.А. Основы инвестиционного менеджмента. Т.1. – К.: Эльга-Н, Ника-Центр, 2001. – 536 с.

3. Закон Украіни від 18 вересня 1991 р. «Про інвестиційну діяльність».

4. Інвестиційні орієнтири року // Урядовий кур’єр. – 2004. – № 17(2680). – С.9.

5. Экономика предприятия: Учебник для вузов /Под ред. проф. В.Я. Горфинкеля, проф. В.А. Швандара. – 2-е изд. перераб. и доп. – М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1998. – 742 с.

ПИТАННЯ ДЛЯ САМОПЕРЕВІРКИ

1. В чому полягає економічна суть інвестицій?

2. Що належить до об'єктів інвестування?

3. Які види інвестицій виділяють?

4. Що відносять до капітальних вкладень?

5. Що входить до складу капітальних вкладень?

6. Дайте визначення технологічної, відтворювальної і галузевої структури капітальних вкладень.

7. Назвіть показники ефективності інвестиційного проекту.

8. З якою метою визначають абсолютну і порівняльну ефективність капітальних вкладень?

9. Що відносять до дисконтованих показників оцінки ефективності інвестиційного проекту?

10. Розкрийте методику розрахунку та порядок використання показника чистої поточної вартості.

11. Розкрийте методику розрахунку та порядок використання показника індексу доходності.