Анализ инвестиционных проектов в условиях риска.

Одним из важнейших показателей, влияющих на анализ инвестиционных проектов, является инфляция. Инфляция влияет на стоимостные показатели особенно тех инвестиционных проектов, которые имеют поэтапный срок реализации.

В связи с этим целесообразно учитывать влияние инфляции при оценке эффективности капитальных вложений.

Корректировка на инфляцию может быть осуществлена следующими способами:

1) Корректировка денежного потока на уровень инфляционных ожиданий.

2) Корректировка ставки дисконтирования на темп инфляции. Как правило в данном случае используется формула Фишера:

Rh = r + h + r*h, где

Rh - номинальная ставка дисконтирования;

r - реальная ставка дисконтирования (без учета инфляции);

h - ожидаемый темп инфляции.

Помимо инфляции при оценке эффективности инвестиционного риска также необходимо принимать во внимание аспекты неопределенности и риска.

К методам анализа неопределенности и риска, используемым в инвестиционном анализе, можно отнести: анализ чувствительности и анализ сценариев инвестиционных проектов.

Цель анализа чувствительности состоит в определении степени влияния изменяемых внешних факторов на финансовые результаты проекта. Обычно факторы разбиваются на группы:

- факторы, влияющие на объем поступлений;

- факторы, влияющие на объем затрат.

- прочие факторы (например, ставка дисконтирования и др.)

В качестве ключевых показателей для анализа чаще всего выбираются: чистая текущая стоимость (NPV) и внутренняя норма доходности (IRR). За базисное значения критерия NPV и IRR принимают их расчетные значения в базовом варианте проекта.

Наиболее рациональная последовательность проведения анализа чувствительности выглядит следующим образом.

1. Выбор ключевого показателя эффективности инвестиций, в качестве которого может служить внутренняя норма прибыльности (IRR) или чистое современное значение (NPV).

2. Выбор факторов, относительно которых разработчик инвестиционного проекта не имеет однозначного суждения (т. е. находится в состоянии неопределенности). Типичными являются следующие факторы:

- капитальные затраты и вложения в оборотные средства,

- рыночные факторы - цена товара и объем продажи,

- компоненты себестоимости продукции,

- время строительства и ввода в действие основных средств.

3. Установление номинальных и предельных (нижних и верхних) значений неопределенных факторов, выбранных на втором шаге процедуры. Предельных факторов может быть несколько, например 5% и 10% от номинального значения.

4. Расчет ключевых показателей для всех выбранных предельных значений неопределенных факторов.

5. Построение графика чувствительности для всех неопределенных факторов («spider graph»), который позволяет сделать вывод о наиболее критических факторах инвестиционного проекта, с тем, чтобы в ходе его реализации обратить на эти факторы особое внимание с целью сократить риск реализации инвестиционного проекта.

Анализ проекта был бы не полным без рассмотрения так называемого сценарного анализа. В сценарном анализе сразу составляется несколько сценариев изменения какого либо параметра с определенной вероятностью

Сценарный анализ может быть проведен по следующей схеме:

1. Выбирают параметры инвестиционного проекта в наибольшей степени неопределенные.

2. Производят анализ эффективности проекта для предельных значений каждого параметра.

3. В инвестиционном проекте представляют три сценария: базовый, наиболее пессимистичный, наиболее оптимистичный (необязательно).

Стратегический инвестор обычно делает вывод на основе наиболее пессимистичного сценария.

Анализ инвестиционных проектов в условиях риска основывается на двух моментах. Поскольку основными характеристиками инвестиционного проекта являются элементы денежного потока и коэффициентдисконтирования, учет риска осуществляется поправкой одного из этих параметров. Рассмотрим несколько наиболее распространенных подходов.

Метод корректировки нормы дисконта с учетом риска наиболее простой и вследствие этого наиболее применяемый на практике метод. Основная идея метода заключается в корректировке некоторой базовой нормы дисконта, которая считается безрисковой или минимально приемлемой (например, ставка доходности по государственным ценным бумагам, предельная или средняя стоимость капитала предприятия). Корректировка осуществляется путем прибавления величины требуемой премии за риск (risk premium), после чего производится расчет критериев эффективности инвестиционного проекта (NPV, IRR, PI) по вновь полученной норме дисконта. При этом, чем больше риск, связанный с данным проектом, тем выше должна быть величина премии, которая может определяться экспертным путем или в зависимости от значений показателей измерения риска: дисперсии, стандартного отклонения, коэффициента вариации. Главные достоинства рассмотренного метода корректировки нормы дисконта в простоте расчетов. Вместе с тем этот метод имеет существенные недостатки:

¨ он не дает никакой информации о степени риска. При этом полученные результаты существенно зависят только от величины надбавки за риск;

¨ он предполагает увеличение риска во времени с постоянным коэффициентом, что вряд ли может считаться обоснованным, так как для многих проектов характерны наличие рисков в начальные периоды с постепенным снижением их к концу реализации проектов. Вследствие этого прибыльные проекты, не предполагающие со временем увеличения риска, могут быть оценены неверно и отклонены;

¨ данный метод не дает никакой информации о вероятностных распределениях будущих потоков платежей и не позволяет получить их оценку;

¨ он существенно ограничивает возможности моделирования различных вариантов, так как все сводится к анализу зависимости критериев NPV (IRR, PI и др.) от изменений только одного показателя ¾ нормы дисконта.

При использованииметода достоверных эквивалентов осуществляется корректировка не нормы дисконта, а ожидаемых значений потока платежей CF_t путем введения специальных понижающих коэффициентов a_t для каждого периода реализации проекта.

В отличие от метода корректировки нормы дисконта данный метод не предполагает увеличения риска с постоянным коэффициентом, при этом сохраняются простота расчета, доступность и понятность. Таким образом, он позволяет учитывать риск более корректно.

Анализ чувствительности критериев эффективности (NPV, PI и др.) широко используется в практике финансового менеджмента. Он сводится к исследованию зависимости результативного показателя от вариации значений показателей, участвующих в его определении. Проведение подобного анализа предполагает выполнение следующих операций:

1. Задается взаимосвязь между исходными и результативными показателями в виде математического уравнения или неравенства.

2. Определяются наиболее вероятные значения для исходных показателей и возможные диапазоны их изменений.

3. Путем изменения значений исходных показателей исследуется их влияние на конечный результат.

Проект с меньшей чувствительностью NPV считается менее рисковым.

Однако этот метод обладает рядом недостатков, наиболее существенные из них:

¨ предполагает изменение одного исходного показателя, в то время как остальные считаются постоянными величинами. Однако на практике между показателями существуют взаимосвязи, и изменение одного из них часто приводит к изменениям остальных;

¨ не позволяет получить вероятностные оценки возможных отклонений исходных и результативного показателей. В этом отношении более предпочтительным является метод сценариев.

Метод сценариев позволяет провести исследование чувствительности результирующего показателя и анализ вероятных оценок его отклонений. Алгоритм анализа инвестиционных рисков данным методом имеет следующий вид: R(NPV) = NPV0 - NPVp

1. Определяют несколько вариантов изменений ключевых исходных показателей (пессимистический, наиболее вероятный и оптимистический).

2. По каждому варианту изменений устанавливают (экспертным путем) его вероятностную оценку.

3. Для каждого варианта рассчитывают вероятное значение критерия NPV

4. Определяют среднюю величину NPV

5. Исчисляют стандартное отклонение

6. Определяют коэффициент вариации (V)

7. Проводится оценка риска проекта.