Показатели долговой нагрузки.

В 1996 г. показатель бремени общего государственного долга России, равный примерно 47% ВВП (из них 15,3% ВВП - бремя внутреннего долга и 31,7% — внешнего), нередко расценивался как относительно низкий и вполне безопасный для экономиче­ского развития. Более того, формально по данному показателю Россия удовлетворяла Маастрихтским критериям членства в

440 Макроэкономика

Европейском денежном союзе, согласно которым показатель долгового бремени должен составлять не более 60% ВВП. Од­нако для более точной оценки возможностей продолжения долгового финансирования бюджетного дефицита целесообраз­но сравнивать общие размеры государственного долга не только с ВВП, но и с объемом денежной массы (агрегатом М2). Дейст­вительное бремя государственного долга для той или иной страны предопределяется прежде всего способностью (или не­способностью) государства его обслуживать. А эта способность правительства мобилизовывать наличные денежные ресурсы в большей степени зависит от величины денежной массы, чем от размеров ВВП.

В условиях, когда показатель монетизации экономики, равный соотношению между объемом денежной массы М2 и ВВП, достаточно близок к единице, отношения объемов госу­дарственного долга к ВВП и к М2 если и не совпадают полно­стью, то достаточно близки по значению. Так, например, к се­редине 90-х годов показатели "долг/ВВП" и "долг/М2" состав­ляли соответственно 49 и 47% в Великобритании; 65 и 59% в Испании; 1,6 и 1,5% в Люксембурге; 23 и 18% в Швейцарии; 87 и 75% в Японии.

Картина существенно изменяется тогда, когда из-за низкого доверия к национальной валюте (вследствие, например, ранее пе­режитой высокой инфляции) уровень монетизации экономики низок. В этом случае показатель "долг/М2" оказывается в не­сколько раз выше, чем показатель "долг/ВВП". Например, в Ис­ландии, которая в 70-80-х гг. претерпела относительно высокую для западных стран инфляцию, отношение долга к ВВП составило к середине 90-х годов 55%, а отношение долга к М2 — 144,4%.

Аналогичная тенденция наблюдается и в России, где показа­тель монетизации экономики "М2/ВВП" остается очень низким вследствие высокой инфляции 1991-1995 гг. - в 1996-1997 гг. он составлял около 12-13%, а к середине августа 1998 г. не превы­сил 15%. Поэтому при относительно невысоком в 1996 г. пока­зателе бремени государственного долга в размере 47% от вели­чины ВВП, отношение долга к денежной массе в середине 1996 г. составило около 378%. По последнему показателю Россия уже в 1996 г. почти в 1,5 раза опережала Грецию — страну с наиболее высоким уровнем государственной задолженности среди инду­стриальных стран: в Греции показатель "долг/М2" составлял примерно 261%.

Сравнительный анализ свидетельствует, что и в других пере­ходных экономиках, например, в Польше в 1990-1991 гг. показатели

Приложение I 441

монетизации экономики также были не очень высоки и составля­ли 23,5% (1990 г.) и 27,9% (1991 г.). При этом важно, однако, что если в России за период 1990-1995 гг. этот показатель снизился от 73,2 до 12,3%, то в Польше проявилась тенденция к его постепен­ному повышению от 23,5% в 1990 г. до 31,4% в 1995 г. Благодаря сокращению в 1992 г. кредиторами Парижского клуба чистой при­веденной стоимости непогашенного внешнего долга Польши на 50% динамика соотношения "долг/ВВП" за период 1993-1997 гг. характеризуется следующими данными: 86,0% (1993 г.), 69,5% (1994 г.), 55,7% (1995 г.), 49,4% (1996 г.), 47,9% (1997 г.). Соотно­шение "долг/М/, составлявшее в Польше в 1993 г. 276,53%, сни­зилось до 219,24% в 1994 г. и до 177,39% в 1995 г., что свидетель­ствует о более благоприятной, чем в России, ситуации с мобили­зацией денежных ресурсов для обслуживания государственного долга. В то же время, как и в России, показатель "долг/К^" в Польше в несколько раз превосходит соотношение "долг/ВВП" за соответствующие годы, что является характерным для стран, в которых сохраняются высокие инфляционные ожидания.

Таким образом, реальное бремя государственной задолжен­ности в России, несмотря на реструктуризацию внешнего дол­га, оказывается более тяжелым, чем это представляется на пер­вый взгляд. Государственные займы, которые фактически явля­лись компенсатором разрыва между налоговыми поступления­ми в бюджет и государственными расходами, очень быстро пре­вратились в фактор расширения последних: уже в 1996 г. общая величина расходов государства по обслуживанию внешнего и внутреннего долга составила около 7% ВВП, увеличившись с 1992 г. почти в четыре раза. Это свидетельствовало об ограни­чениях в возможностях продолжения долгового финансирова­ния бюджетного дефицита — как внутреннего, так и внешнего, которые появились в российской экономике задолго до финан­сового кризиса 1998 г.

К концу 1997 г. показатель долгового бремени в России увеличился до 50% ВВП. Проводившаяся до середины августа 1998 г. "жесткая" кредитно-денежная политика ЦБ России, на­целенная на сохранение низкого уровня инфляции и поддержку валютного курса, с необходимостью сопровождалась высокими процентными ставками по долговым обязательствам, деноми­нированным в отечественной валюте. Аналогичная ситуация складывалась и на Украине.

Удешевление рубля по мере развития финансового кризиса после 17 августа 1998 г. и сопровождающий такое удешевление

442 Макроэкономика

обязательный рост инфляции способствовали снижению в Рос­сии реальной ставки процента по "рублевому долгу", но, в то же время, неизбежно вызывали рост реального бремени задолжен­ности в иностранной валюте, тем более что реструктуризация внутреннего долга предполагала переоформление ГКО в новые ценные бумаги, часть из которых представляла собой, по суще­ству, уже внешние долговые обязательства. Введенный при этом временный мораторий на возврат иностранных кредитов в сочетании с общей нестабильностью финансовой системы не могли не снизить доверия зарубежных инвесторов к курсу ста­билизации, что сдерживало приток иностранного капитала в Россию, который при других обстоятельствах мог бы оказаться фактором устойчивого снижения реальных процентных ставок.

Даже в наиболее благоприятной ситуации, когда низкие ре­альные процентные ставки превосходят темп роста реального ВВП всего на 1%, для стабилизации соотношения "долг/ВВП" необхо­димы первичные бюджетные излишки (а не первичные дефициты, которые имеют место в России, Чехии и на Украине). С ростом реальной процентной ставки увеличивается разрыв между ее ди­намикой и темпом роста реального ВВП, что требует компенси­рующего увеличения первичного бюджетного излишка до 5% в России и до 3% на Украине. Наличие первичного бюджетного из­лишка в размере 3,5% ВВП позволило правительству Венгрии в 1997 г. снизить бремя долговой нагрузки — тем более что ожидав­шийся в 1998 г. темп роста реального ВВП был весьма значителен (4,8%). В Чехии бремя обслуживания долга в 1997 г. относительно возросло (после нескольких лет его снижения в предшествующие годы), хотя в настоящее время правительство этой страны ориен­тирует свою бюджетно-налоговую стратегию на достижение в те­чение ближайших 2-3 лет сбалансированного государственного бюджета и обеспечение первичного бюджетного излишка.

В России и на Украине, так же как и в других переходных экономиках, где экономические реформы осуществляются бо­лее медленно, чем в странах Вышеградской группы, относи­тельно высокие реальные процентные ставки усиливают бремя обслуживания долга. В этих условиях цели стабилизации пока­зателя "долг/ВВП" требуют либо обеспечения значительного и устойчивого первичного бюджетного излишка (с этой точки зрения показатели первичного бюджетного излишка в размере 1,65% ВВП и 3,18% ВВП, заложенные в бюджеты РФ соответ­ственно на 1999 и на 2000 гг., являются заниженными), либо резкого ускорения темпов экономического роста. В противном

Приложение I 443

случае правительствам этих стран не удастся предотвратить продолжения самовоспроизводства государственного долга.