Формирование оптимальной структуры капитала

Строение капитала определяется тем отношением, в котором капитал делится:

· на постоянный или переменный капитал;

· на средства производства и рабочую силу;

· на основные виды;

· на источники финансирования.

В общем виде различают техническое, стоимостное и органическое строение капитала. Техническое строение капитала означает отношение массы средств производства к количеству рабочей силы, необходимой для приведения в действие этих средств (например, фондовооруженость).

Стоимостное строение есть соотношение стоимости применяемых средств производства к стоимости рабочей силы (C / V).

Под органическим строением капитала понимается его стоимостное строение (C/V), определяемое техническим строением капитала.

Формирование оптимальной структуры капитала в части установления наиболее выгодного соотношения между собственными и заемными источниками финансирования представляет собой "королевскую проблему" (das Konigsproblem) финансового менеджмента. Существует 2 подхода к решению возможности и целесообразности управления структурой капитала:

1. Традиционный;

2. Теория Модильяни-Миллера.

Сторонники 1 подхода считают, что цена капитала зависит от его структуры и существует «оптимальная структура капитала».

Сторонники 2 подхода, авторитетные ученые-финансисты, - лауреаты Нобелевской премии Мертон Миллер и Франко Модильяни считают, что в условиях совершенного рынка, при отсутствии налогов и транзакционных издержек и при наличии равного доступа предприятий и физических лиц к кредитным ресурсам, структура капитала не оказывает влияния на его цену. Обоснование этого заключения состоит в следующем: по мере роста доли заемного финансирования, увеличивается эффект финансового рычага, то есть возрастает финансовый риск предприятия. Соответственно растет цена его капитала и все преимущества заемного финансирования сводятся к нулю.

Реальные экономические условия далеки от тех идеальных предпосылок, которые были заложены Модильяни и Миллером в основу своих доказательств, поэтому выработка целевой структуры капитала, наиболее выгодной для данного предприятия, является одной из важнейших задач финансового менеджмента.

Процесс оптимизации структуры капитала включает следующие этапы:

1. Анализ капитала предприятия.

2. Оценка основных факторов, определяющих формирование структуры капитала.

3. Собственно оптимизация структуры капитала:

· по критерию максимизации уровня рентабельности собственного капитала;

· по критерию минимизации уровня финансового риска;

· по критерию минимизации стоимости капитала.

4. Формирование показателя целевой структуры капитала.

Анализ капитала предприятия.Цель – выявление долгосрочных тенденций изменения структуры капитала, их влияния на финансовую устойчивость и эффективность вложений. Анализ включает:

· Анализ состава, структуры, динамики и структурной динамики капитала (собственного и заемного, краткосрочных и долгосрочных источников).

· Сопоставление динамики изменения капитала с динамикой роста объемов производства и прибыли («золотое правило экономики предприятия»).

· Расчет коэффициентов:

· финансовой устойчивости, автономии, соотношения заемных и собственных средств, долгосрочного привлечения заемного капитала;

· период оборота капитала, рентабельность всего и собственного капитала, капиталоемкость продукции.

Оценка основных факторов, определяющих формирование структуры капитала.

На структуру капитала влияют объективные и субъективные факторы:

· отраслевая особенность операционной деятельности;

· стадия жизненного цикла;

· конъюнктура товарного рынка;

· конъюнктура финансового рынка;

· уровень рентабельности операционной деятельности;

· деловая репутация предприятия и его менеджмента;

· финансовый менталитет собственников и менеджмента;

· участие предприятия в судебных процессах;

· задаваемый уровень концентрации собственного капитала с целью сохранения контроля на предприятием и т.д.

Оптимизация структуры капиталапо критерию максимизации уровня рентабельности собственного капитала. Схему многовариантных оптимизационных расчетов представим в табл.11.1

Таблица 11.1

Оптимизация структуры капитала

по критерию максимизации уровня рентабельности собственного капитала

№п/п	Показатели	Варианты расчетов
	Собственный капитал
	Заемный капитал	-
	Общая сумма капитала
	Плечо финансового рычага (п.2/п.1)	-	1,0	2,0
	Рентабельность активов по валовой прибыли,%	10,0	10,0	10,0
	Безрисковая ставка %	8,0	8,0	8,0
	Премия за риск,%	-	1,0	2,0
	Ставка % с учетом премии за риск,%	8,0	9,0	10,0
	Сумма валовой прибыли	6,0	12,00	18,0
	Сумма уплаченных %	-	5,4	12,0
	Сумма валовой прибыли за вычетом уплаченных %	6,0	6,6	6,0
	Ставка налога на прибыль в долях ед.	0,20	0,20	0,20
	Сумма налога на прибыль	1,2	1,32	1,2
	Сумма чистой прибыли	4,8	5,28	4,8
	Рентабельность собственного капитала, %	8,0	8,8	8,0

Из данных табл. 11.1 следует, что максимальный уровень рентабельности собственного капитала обеспечивает соотношение 50% собственного и 50% заемного капитала. При этом в 3 варианте дифференциал рычага равен 0, поэтому использование заемного капитала не дает никакого эффекта.

Оптимизация структуры капиталапо критерию минимизации уровня финансового риска заключается в выборе стратегии финансирования различных групп активов: внеоборотных (ВА), постоянной (системной) части оборотных (СЧ_ОА), переменной (внесистемной) части оборотных (ВСЧ_ОА). Источники финансирования представлены:

· краткосрочным заемным капиталом (КЗК);

· долгосрочным заемным капиталом (ДЗК);

· собственным капиталом (СК).

При этом долгосрочные пассивы (ДП) =СК + ДЗК

В зависимости от доли источников различают 4 модели:

1. Консервативная модель предполагает, что

ДП = СК + ДЗК = ВА + СЧ_ОА + 0,5*ВСЧ_ОА

КЗК = 0,5*ВСЧ_ОА

2. Умеренная модель

ДП== СК + ДЗК = ВА+СЧ_ОА

КЗК = ВСЧ_ОА

3. Агрессивная модель

ДП== СК + ДЗК = ВА+ 0,5*СЧ_ОА

КЗК = 0,5*СЧ_ОА + ВСЧ_ОА

4. Идеальная модель

ДП=ВА

КЗК = СЧ_ОА + ВСЧ_ОА

Пример.

Среднегодовая стоимость внеоборотных активов – 120 тыс.у.е.

Постоянная (системная) часть оборотных активов – 80 тыс.у.е.

Максимальная переменная (внесистемная) часть оборотных активов – 100 тыс. у.е.

Долгосрочный заемный капитал равен нулю

Внеоборотные активы полностью формируются за счет собственных источников.

Решение.

1. Если предприятие выбирает консервативную модель финансирования (100% безрисковую –авт.), то величина долгосрочных пассивов составит

ДП=ВА+СЧ_ОА+0,5*ВСЧ_ОА ДП = 120 + 80 + 100/2 = 250 тыс.у.е.

КЗК = 0,5*ВСЧ_ОА КЗК = 0,5* 100 = 50 тыс.у.е.

Общая потребность в источниках финансирования – 300 тыс.у.е., в том числе

- собственный капитал составляет 250 тыс.у.е – 83%

- заемный капитал – 50 тыс.у.е. – 17%

2. Если предприятие выбирает умеренную модель финансирования (25% риска – авт.), то величина долгосрочных пассивов составит

ДП== ВА+СЧ_ОА ДП = 120 + 80 = 200 тыс. у.е.

КЗК = ВСЧ_ОА КЗК = 100 тыс.у.е.

Общая потребность в источниках финансирования – 300 тыс.у.е., в том числе

- собственный капитал составляет 200 тыс.у.е – 67%

- заемный капитал – 50 тыс.у.е. – 33%

3. Если предприятие выбирает агрессивную модель (50% риска – авт.), то величина долгосрочных пассивов составит

ДП== СК + ДЗК = ВА+ 0,5*СЧ_ОА ДП = 120 +80/2 = 160 тыс.у.е.

КЗК = 0,5*СЧ_ОА + ВСЧ_ОА КЗК = 80/2 + 100 = 140 тыс.у.е.

Общая потребность в источниках финансирования – 300 тыс.у.е., в том числе

- собственный капитал составляет 160 тыс.у.е – 53%

- заемный капитал – 140 тыс.у.е. – 47%

4. Если предприятие выбирает идеальную модель (75% риска – авт.), то величина долгосрочных пассивов составит

ДП=ВА ДП = 120 тыс.у.е.

КЗК = СЧ_ОА + ВСЧ_ОА КЗК = 80 +100 = 180 тыс.у.е.

Общая потребность в источниках финансирования – 300 тыс.у.е., в том числе

- собственный капитал составляет 120 тыс.у.е – 40%

- заемный капитал – 180 тыс.у.е. – 60%

Отметим, что общую потребность в заемном капитале, в нашем примере, краткосрочных заемных источниках средств можно уменьшить на сумму постоянной части кредиторской задолженности.

Оптимизация структуры капиталапо критерию минимизации его стоимости. Многовариантные расчеты средневзвешенной стоимости капитала представим в табл.11.2.

Таблица 11.2.

Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости

№ п/п	Показатели	Вариант
	Общая потребность в капитале
	Варианты структуры капитала, % а)собственный капитал в)заемный капитал			-
	Ставка предполагаемых дивидендов, %	7,0	8,0	10,0
	Ставка % за кредит с учетом риска, %	11,0	9,5	-
	Ставка налога на прибыль, в долях ед.	0,2	0,2	0,2
	Налоговый корректор (1-п.5.)	0,8	0,8	0,8
	Ставка % за кредит с учетом налогового корректора, % (п.4*п.6)	8,8	7,6	-
	Стоимость составных элементов капитала, % - собственный капитал (п.2а*п.3/100) - заемный капитал (п.2в*п.7/100)	1,75 6,6	4,0 3,8	-
	Средневзвешенная стоимость капитала, %	5,39	3,9

Минимальное значение средневзвешенной стоимости капитала из заданных соотношений собственного и заемного капитала достигается в пропорции 50%:50%.

Формирование конкретных значений целевой структуры капитала осуществляется после задания предельных границ максимальной рентабельности и минимально рискованной структуры капитала.