Тема 5. Опционы в корпоративных финансах (1 занятие)

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

федеральное государственное автономное образовательное

учреждение высшего профессионального образования

«Казанский (Приволжский) федеральный университет»

Институт экономики и финансов

Кафедра финансов организации

УТВЕРЖДАЮ Проректор по образовательной деятельности ___________________ Р.Г. Минзарипов «____» ____________ 20___ г. МП

Методическая разработка

по дисциплине «Корпоративные финансы (продвинутый уровень)»

для проведения семинарских и практических занятий, организации самостоятельной работы

Направление 080100.62 Экономика

Профиль Финансы и кредит

Квалификация (степень) бакалавр

Принята на заседании кафедры корпоративных финансов

(протокол №19 от «28» июня 2014г.)

Заведующий кафедрой

Хайруллин И.Г.

Утверждена Учебно-методической комиссией института

(протокол №___ от «__» ____________2014г.)

Председатель комиссии

Хайруллин И.Г.

Казань 2014

Методическая разработка составлена в соответствии с требованиями ФГОС ВПО третьего поколения.

Автор: Анкудинов А.Б., доцент, к.ф-м.н.

Рецензент: Усанова Д.Ш., доцент, к.э.н.

Введение

Продвинутый курс корпоративных финансов представляет собой развитие и углубление базового курса с акцентом на управление финансами публичных компаний, оперирующих в условиях глобальных финансовых и товарных рынков. Кроме того, как более общая дисциплина, продвинутый курс рассматривает также методологические основы принятия управленческих решений в области финансов организаций в рамках основных теорий корпоративного управления.

Специфика продвинутого бакалаврского курса корпоративных финансов состоит, прежде всего, в ориентации на формирование у студентов комплексной, методологически непротиворечивой концепции организации и управления финансами современной корпорации, а также навыков практического применения современного инструментария управления финансами в целях максимизации акционерной стоимости и ценности для прочих корпоративных стейкхолдеров. Существенное внимание уделяется также изучению особенностей анализа эффективности корпоративных инвестиционных проектов с точки зрения максимизации акционерной стоимости, места и роли реальных опционов в управлении корпоративными финансами, методам и инструментам краткосрочного и долгосрочного финансирования, управления стоимостью и структурой капитала, дивидендной политикой публичных компаний, финансовых основ корпоративных реорганизаций.

Предлагаемая методическая разработка представляет собой вариант известного в мировой образовательной практике документа под названием «Syllabus», однако без привязки к конкретным датам. При электронной рассылке методической разработки эта проблема легко устраняется.

Основная часть методической разработки включает: вопросы для обсуждения, вопросы, подлежащие самостоятельной проработке студентами, контрольные вопросы и задания, практические задания, задания для самостоятельной работы, список литературы и перечень материалов для изучения по каждой теме. Кроме того, учебно-методический комплекс дисциплины содержит дополнительные материалы для самостоятельного изучения по отдельным темам курса, которые доступны на бумажном носителе и в электронном виде. При этом целью контрольных вопросов выступает, прежде всего, самоконтроль студентами уровня освоения и глубины понимания рассматриваемых в курсе проблем. Студентам рекомендуется проработать список вопросов, относящихся к каждой теме заблаговременно, чтобы, если им не удалось найти ответы на вопросы в материалах, заданных для самостоятельной проработки, задать соответствующие вопросы преподавателю.

Изучение вопросов, подлежащих самостоятельной проработке и выполнение заданий для самостоятельной работы носят обязательный характер. Вопросы для самостоятельной работы не являются обязательными для обсуждения в ходе аудиторного занятия; при этом преподаватель вправе поднять соответствующий вопрос для обсуждения в ходе семинарского занятия. Задания для самостоятельного выполнения включают элементы творческого характера; их выполнение направлено на развитие навыков самостоятельного осмысления рассматриваемых в конкретной теме проблем. Преподаватель вправе проконтролировать выполнение заданий для самостоятельной работы с выставлением оценки в текущий блок. Основным критерием оценки качества выполнения заданий выступает продемонстрированное студентом понимание методологии управления финансами организаций и способность на этой основе формировать аргументированные решения, подкрепленные, при необходимости, соответствующими расчетами.

Семинарские занятия по курсу проводятся в интерактивной форме; в ходе них преподаватель выступает в роли модератора, а также резюмирует результаты обсуждения. На практических занятиях отрабатываются навыки принятия управленческих решений в условиях динамично меняющегося состояния финансовых и продуктовых рынков.

В дополнение к основной части, методическая разработка содержит глоссарий. Приведенные в глоссарии определения используемых в курсе понятий и терминов не являются всеобъемлющими и не претендуют на научную новизну. Однако они отражают устоявшиеся в научной литературе (в том числе зарубежной) трактовки и соответствуют контексту, в котором они использованы в курсе. Определения понятий, по содержанию которых ведутся острые научные дискуссии, в глоссарии не приводятся, а выступают предметом обсуждения в ходе интерактивной части занятий. При этом следует иметь в виду, что изучение глоссария, равно как и используемых в лекционном курсе лекций слайдов не заменяет подготовки к семинарским и практическим занятиям на основе полноценной проработки рекомендованных материалов.

Основная часть: задания для семинарских, практических занятий и самостоятельной работы

Тема 1. Основные теории корпоративного управления как методологический базис организации корпоративных финансов (2 занятия)

Занятие 1.

Вопросы для обсуждения

1. Понятие корпоративного управления и основные подходы к его определению.

2. Агентская теория корпоративного управления и проблема инфорсмента прав заинтересованных сторон. Основная функция фирмы в рамках агентской теории.

3. Стейкхолдеры современной корпорации и основные подходы к их классификации.

4. Теория стейкхолдеров. Конкуренция между различными группами стейкхолдеров за контроль над корпорацией.

5. Нормативный и инструментальный подходы к стейкхолдерской теории.

Контрольные вопросы

1. Дайте определение термина «корпоративное управление». Чем содержание данного понятия отличается от «управления корпорацией»?

2. Определите понятие «стейкхолдер». Какие подходы существуют к определению круга корпоративных стейкхолдеров?

3. Сформулируйте основные положения агентской и стейкхолдерской теорий корпоративного управления.

4. В чем заключается основная функция фирмы в рамках агентской и стейкхолдерской теорий?

5. В чем заключается суть нормативного и инструментального подходов к стейкхолдерской теории? Возможно ли их сочетание?

6. Охарактеризуйте основные барьеры, препятствующие достижению эффективного баланса между интересами акционеров и менеджмента.

Вопросы и задания для самостоятельной работы

1. Проведите сравнительный анализ «англо-американской» и «японо-германской» моделей корпоративного управления с точки зрения рентабельности собственного капитала и прироста акционерной стоимости. Какой из этих подходов наиболее близок акционерным компаниям в переходной экономике? Аргументируйте свою позицию.

2. Вновь назначенный советник председателя совета директоров публичной компании предлагает ввести в состав совета директоров представителей нефинансовых стейкхолдеров. Сформулируйте свою реакцию на это предложение а) как акционера; б) как исполнительного вице-президента. Какие стейкхолдерские группы «заслуживают», по Вашему мнению, представительства в совете директоров?

Занятие 2.

Вопросы для обсуждения

1. Контрактная теория корпоративного управления. Явные и неявные, полные и неполные контракты.

2. Корпорация как билатеральная система контрактов в рамках агентской модели. Система корпоративного управления как взаимосвязь внешних и внутренних механизмов, призванных контролировать деятельность менеджмента для целей максимизации благосостояния акционеров.

3. Корпорация как мультилатеральная система контрактов в рамках теории стейкхолдеров. Конкуренция между различными группами стейкхолдеров за контроль над корпорацией.

4. Возможность достижения компромисса между агентским и стейкхолдерским подходами в корпоративном управлении.

Контрольные вопросы

1. Дайте определение квазиренты. Почему конкуренция корпоративных стейкхолдеров за квазиренты носит объективный характер?

2. Охарактеризуйте специфику распределения рисков публичной компании.

3. В чем заключается суть контрактной теории фирмы? Дайте определения явного и неявного, полного и неполного контрактов.

4. Охарактеризуйте корпорацию в рамках теории стейкхолдеров как мультилатеральную систему контрактов.

5. Почему обеспечение Парето-эффективного равновесия между интересами стейкхолдеров выступает необходимым условием максимизации благосостояния акционеров?

Вопросы и задания для самостоятельной работы

1. Сформулируйте отличия теории корпоративных финансов, базирующейся на классическом фундаменте агентских отношений от теории, опирающейся на «стейкхолдерский» подход.

2. В соответствии с концепцией фирмы как сети полных контрактов, в условиях конкурентных рынков факторов производства, NPV для всех стейкхолдеров (отличных от акционеров) равно 0. Единственными претендентами на остаточный доход (доход, получаемый как разность валовой выручки фирмы и издержек оплаты всех заключенных контрактных обязательств) являются акционеры, поэтому акционеры обеспечиваются правами контроля для принятия решений (остаточные требования прочих стейкхолдеров могут быть заменены полным контрактом). В такой ситуации интересы «неакционеров» защищены лучше: они имеют фиксированные требования (закрепленные в контрактах). Как, по Вашему мнению, можно «уравновесить» положение акционеров и «неакционеров», и нужно ли это делать?

3. В рамках концепции фирмы как сети контрактов, среди которых есть эксплицитные (явные) и имплицитные (неявные) контракты, стороны неполных контрактов для защиты своих интересов наделяются определенными правами, в том числе и правами конечного контроля. Однако при этом возникает «множественность центров власти», что означает, что цели, стратегии и действия компании зависят от множества стейкхолдеров, являются результатом согласования их интересов. Возможен ли в такой ситуации компромисс между разнонаправленными интересами различных групп финансовых и нефинансовых стейкхолдеров?

Рекомендуемая литература

1. Анкудинов А.Б. Основы корпоративных финансов: опорный конспект лекций. – Казань: КГФЭИ, 2013. – Гл. 1.

2. Анкудинов А.Б., Гизатуллин А.В. Актуальные теории корпоративного управления: пособие для самостоятельной работы по курсу «Финансы корпораций» к теме 1 «Корпоративная форма организации бизнеса и корпоративное управление» – Казань: КГФЭИ, 2008.

3. Брейли, Р., Майерс, С. Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2008. – Гл.1,34(4).

4. Либман А.В. Теоретические аспекты агентской проблемы в корпорации // Вестник СПбГУ. Сер.8. – 2005. – №8. – с. 123-140.

5. Милгром, П., Робертс, Дж. Экономика, организация и менеджмент / Пер. с англ. – СПб. Экономическая школа, 1999, т.1, с. 292-296

6. Мусаева А.М. Контрактные отношения в системе отношений собственности // Проблемы современной экономики. Евразийский международный научно-аналитический журнал. – 2008. - № 4. – с. 96-99

7. Скоробогатов А.С. Институциональная экономика. Курс лекций. – СПб филиал ГУ-ВШЭ, 2006, - 160с.

8. Тамбовцев В.Л. Стейкхолдерская теория фирмы в свете концепции режимов собственности // Российский журнал менеджмента. – 2008. – Том 6. № 3. – с.3-26.

9. Шаститко А. Неполные контракты: проблемы определения и моделирования // Вопросы экономики. – 2001. - № 6. – с. 80-99.

Тема 2. Взаимодействие финансовых рынков с корпоративными управленческими решениями и финансовыми показателями деятельности публичной компании (1 занятие)

Вопросы для обсуждения

1. Управление восприятием финансовым рынком ценных бумаг и корпоративных рисков компании, как методологическая основа управления корпоративными финансами.

2. Финансовые и нефинансовые факторы и драйверы создания акционерной стоимости.

3. Понятие рыночной эффективности. Виды и формы рыночной эффективности. Дискуссионные вопросы концепции рыночной эффективности.

4. Влияние уровня эффективности финансовых и продуктовых рынков на управленческие решения в области корпоративных финансов.

5. Влияние несовершенств рынка капитала на инвестиционные и финансовые драйверы создания акционерной стоимости. Использование инструментов финансового сигнализирования как драйверов создания акционерной стоимости.

Контрольные вопросы

1. Дайте определение понятия эффективности рынка капиталов. Какие виды эффективности рынка капиталов Вы знаете? Какие условия должны выполняться для обеспечения информационной эффективности рынка? Почему?

2. Какие виды эффективности продуктовых рынков Вы можете назвать? Сравните эффективность продуктовых и финансовых рынков.

3. Какую роль играет рынок капиталов в управлении финансами публичной компании? Какую роль играет в этом процессе эффективность рынка капиталов?

4. Дайте определения форм рыночной эффективности? Какая форма реализуется, по Вашему мнению, на отечественном фондовом рынке? Возможна ли, по Вашему мнению, сильная форма эффективности на практике?

5. Следует ли из гипотезы рыночной эффективности невозможность увеличения стоимости публичной компании за счет операций ее менеджмента на финансовом рынке? Почему?

6. Представьте себя в роли корпоративного финансового менеджера. Какую форму эффективности финансового рынка Вы предпочтете? Почему?

7. Представьте себя в роли менеджера, управляющего инвестиционным портфелем негосударственного пенсионного фонда. Какую форму эффективности финансового рынка Вы предпочтете? Почему?

Вопросы и задания для самостоятельной работы

1. Уоррен Баффет известен не только умопомрачительными успехами на фондовом рынке и способностью регулярно «переигрывать» последний, но и упорным отрицанием эффективности финансового рынка, как явления. Прокомментируйте утверждение, что Баффет является живым опровержением гипотезы эффективных рынков.

2. Из трех видов эффективности – информационной, распределительной и операционной, в корпоративных финансах основное внимание уделяется именно первой. С чем, по Вашему мнению, это связано?

3. Приведите известные Вам свидетельства в пользу эффективности фондового рынка. Какие еще рынки демонстрируют высокую степень информационной эффективности?

4. Приведите и критически проанализируйте известные Вам «рыночные аномалии».

Рекомендуемая литература

1. Анкудинов А.Б. Основы корпоративных финансов: опорный конспект лекций. – Казань: КГФЭИ, 2013. – Гл. 2.

2. Брейли, Р., Майерс, С. Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2008. – Гл. 13,14,15,29.

3. Бригхем, Ю., Гапенски, Л. Финансовый менеджмент. Полный курс. В 2-х т.: учебное пособие / Пер. с англ. – СПб: Экономическая школа, 2005. – Гл. 1,14.

4. Лебедев О. В. Концепция рыночной эффективности: теоретическое и эмпирическое обоснование и роль в создании стоимости // Корпоративные финансы. – 2011. – № 2 (18) . – с. 82-91.

5. Ли, Ченг Ф., Финнерти, Дж.И. Финансы корпораций: теория, методы и практика / Пер. с англ. – М.: ИНФРА–М, 2000. – Гл. 7.

6. Пайк, Р., Нил, Б. Корпоративные финансы и инвестирование. – 4-е изд. / Пер. с англ. – СПб.: Питер, 2006. – Гл. 2.

Тема 3. Организация управления корпоративными финансами на основе критерия стоимости (1 занятие)

Вопросы для обсуждения

1. Экономическая природа, содержание и критерии эффективности управления корпорацией, ориентированного на создание акционерной стоимости. Финансовый инструментарий управления на основе критерия стоимости.

2. Индикаторы (метрики) создания акционерной стоимости. Показатели, реализующие концепции бухгалтерского (финансового) учета, денежных потоков, остаточного дохода, рыночной стоимости. Необходимость расчетных показателей прироста акционерной стоимости публичной компании.

3. Основы расчета и применения показателей экономической добавленной стоимости (EVA) и экономической прибыли (ЕР) в управлении корпоративными финансами.

4. Финансовая составляющая компенсационных планов менеджеров на основе ценностно-ориентированных критериев.

Контрольные вопросы

1. Охарактеризуйте процесс создания акционерной стоимости как объект управления.

2. Дайте определения фактора и драйвера стоимости.

3. Перечислите известные Вам учетные индикаторы создания стоимости, укажите их преимущества и ограничения.

4. Охарактеризуйте рыночные показатели и показатели остаточного дохода.

5. Опишите показатель экономической добавленной стоимости.

6. Какие проблемы организации управления на основе критерия экономической добавленной стоимости Вам известны?

7. Каким образом строятся компенсационные планы менеджеров на основе ценностно-ориентированных критериев?

Вопросы и задания для самостоятельной работы

1. Проанализируйте алгоритмы расчета показателей рентабельности собственного капитала (Return on Equity – ROE), рентабельности чистых активов (Return on Net Assets – RONA), экономической добавленной стоимости (Economic Value Added – EVA), акционерной добавленной стоимости (Shareholder Value Added – SVA), рыночной добавленной стоимости (Market Value Added – MVA), полной акционерной доходности (Total Shareholder Return – TSR), с позиций их применения в управлении корпоративными финансами в рамках агентского подхода.

2. Проанализируйте возможности применения показателя экономической добавленной стоимости в управлении корпоративными финансами в рамках стейкхолдерской модели.

3. Выполните обзор эмпирической литературы посвященной анализу эффективности показателя экономической добавленной стоимости (EVA) как индикатора создания акционерной стоимости и информационного контента данного показателя по отечественному рынку.

4. Выполните эссе на тему «Возможна ли альтернатива созданию акционерной стоимости как цели управления коммерческой организации?»

Задание на индивидуальную самостоятельную работу по теме 4

На основании самостоятельно подобранной финансовой отчетности отечественной публичной компании за три года рассчитайте показатели экономической добавленной стоимости (EVA) по годам, проанализируйте динамику этого показателя в сравнении с динамикой показателя рыночной цены акции.

Рекомендуемая литература

1. Валдайцев, С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия: учебник. – М.: Юнити, 2001.

2. Волков, Д.Л. Теория ценностно-ориентированного менеджмента: финансовый и бухгалтерский аспекты. – СПб.: Издательский дом Санкт-Петербургского государственного университета, 2006.

3. Когденко, В.Г., Мельник, М.В. Управление стоимостью компании. Ценностно-ориентированный менеджмент: учебник. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2012.

4. Коупленд, Т., Коллер, Т., Муррин, Дж.. Стоимость компании: оценка и управление: учебник. / Пер. с англ., 3-е издание, перераб. и доп. – М.: Олимп-Бизнес, 2008.

5. Коупленд, Т., Долгофф, Л. Expectations-Based Management. Как достичь превосходства в управлении стоимостью компании. / Пер. с англ. – М.: Эксмо-Пресс, 2009.

6. Эшуорт, Г., Джеймс, П. Менеджмент, ориентированный на ценность: как обеспечить ценность для акционеров. / Пер. с англ. – М.: Инфра-М, 2006.

Тема 4. Прирост акционерной стоимости и инвестиционные решения корпорации (3 занятия)

Занятие 1.

Вопросы для обсуждения

1. Специфика инвестиционных решений публичной компании. Использование рыночных оценок корпоративных активов.

2. Основные принципы и правила формирования денежных потоков в форме, пригодной для анализа.

3. Основные критерии отбора инвестиционных проектов: чистой приведенной стоимости, внутренней нормы доходности, индекса доходности, средней нормы прибыли на инвестицию, срока окупаемости инвестиций. Преимущества и недостатки этих методов.

4. Анализ взаимоисключающих (альтернативных) проектов. Анализ проектов различной продолжительности.

5. Выбор инвестиционных проектов при лимитированном объеме финансовых ресурсов.

6. Инвестиционные решения, связанные с заменой оборудования.

Практическое задание для аудиторной работы

Необходимо проанализировать инвестиционную привлекательность следующего проекта. Проживающий в подмосковном наукограде N профессор М, лауреат Государственной премии СССР за 1983 г., крупный специалист в области сплавов из цветных металлов, выполняя исследования по своей основной работе в НПО «ХХХ», неожиданно для себя самого разработал сплав, который превосходит по своим качествам все известные на данный момент материалы, применяемые при протезировании зубов. Профессор рассматривает два варианта использования своего открытия: начать производство зубопротезных отливок самому, либо махнуть на него рукой и забыть. Однако в последнем случае профессору придется забыть и о перспективе покупки автомобиля Фольксваген за 1 млн. руб., к которому профессор давно присматривается. При этом поддерживать свой технологический приоритет в данном направлении в дальнейшем профессор М вряд ли сможет, так как его исследования в НПО «ХХХ» имеют оборонную направленность. Вам необходимо выступить в роли финансовых консультантов и помочь маститому ученому прийти к обоснованному инвестиционному решению.

К моменту обращения к финансовым консультантам профессором собрана следующая информация относительно данного проекта.

Операционная составляющая проекта

На изготовление опытного образца, получение необходимых гигиенических сертификатов и анализ рынка к настоящему времени затрачено 100 тыс. руб. Прогнозный объем продаж – 3 млн. руб. в год, расходы (без амортизации) – 1 млн. 600 тыс. руб. в год.

Необходимые инвестиции в основной капитал – литейное оборудование и капитальный ремонт помещения – составят, в соответствии с представленной профессором сметой, 1 млн. 800 тыс. руб. и в силу уникальности оборудования ликвидационной стоимости иметь не будут. Амортизация – линейная. Кроме того, по оценкам профессора, изделия из его сплава будут с высокой степенью вероятности превосходить зарубежные аналоги в течение трех лет. Проект потребует инвестиций в оборотный капитал в размере 200 тыс. руб. в начале первого года реализации проекта, 50% из которых будут возмещены по окончании срока его экономической жизни. Осуществление проекта не повлечет изменения текущих доходов профессора М от его основной деятельности; однако ему придется отказаться от выполнения заказа одного из специализированных издательств на публикацию справочника по сплавам из цветных металлов, что принесло бы ему через два года 400 тыс. руб. после уплаты налогов.

Проект может быть реализован в рамках специально учреждаемого профессором М для этих целей ООО «Зуб Подмосковья», уплачивающего налог на прибыль по ставке 20%.

Финансирование проекта

К настоящему моменту личные сбережения профессора, которые он готов потратить на реализацию проекта, составляют 500 тыс. руб. Профессор пытался получить в N-ском отделении Промбанка кредит в размере полутора миллионов рублей на реализацию проекта ООО «Зуб Подмосковья», однако ему было отказано в силу отсутствия у общества достаточного количества ликвидных активов для обеспечения кредита. В то же время в банке предложили взять кредит профессору лично под залог принадлежащей ему квартиры под 16% годовых. В силу высоких операционных и финансовых рисков проекта профессор оценивает стоимость собственного капитала в текущих условиях в 60%.

Необходимо совместно с профессором рассчитать чистую приведенную стоимость (NPV) и внутреннюю норму доходности (IRR) проекта и аргументировано объяснить результаты анализа человеку, не имеющему экономической подготовки. Как изменится результат, если ООО «Зуб Подмосковья» все же удастся привлечь кредит для реализации проекта, но уже под 20% годовых?

Контрольные вопросы

1. В чем Вы видите условность критериев оценки инвестиционной привлекательности проектов? Каковы, на Ваш взгляд, слабые и сильные стороны ориентации на формальные методы оценки?

2. Как могут быть классифицированы критерии оценки инвестиционных проектов? Можно ли ранжировать критерии оценки проектов по степени их предпочтительности?

3. Аргументируйте необходимость учета эффекта каннибализации и издержек упущенных возможностей при оценке денежных потоков от реализации инвестиционного проекта.

4. Докажите, что методы расчета NPV и IRR всегда ведут к одному и тому же решению для независимых проектов.

5. Какой критерий позволяет выстраивать проекты по величине отдачи с рубля инвестиций?

6. Критически проанализируйте преимущества и недостатки основных методов анализа инвестиционной привлекательности проектов.

7. Какое значение имеет в инвестиционном анализе ставка реинвестирования доходов?

8. Теоретически все проекты с положительными NPV должны быть обеспечены достаточным финансированием. В чем причины лимитирования капитала на практике?

Вопросы и задания для самостоятельной работы

1. Ваш руководитель настаивает на необходимости учета выплат в погашение кредита, привлеченного для финансирования проекта при расчете чистых денежных потоков для целей дисконтирования. Какими аргументами Вы можете его (ее) разубедить?

2. Предприятие рассматривает возможность замены оборудования, которое было приобретено 5 лет назад за 10 млн. руб. Техническое состояние оборудования позволяет эксплуатировать его еще 5 лет, после чего оно будет списано, а выпуск производимой на нем продукции прекращен. Новое оборудование позволит сократить переменные издержки на 7.9 млн. руб. в год, постоянные (без учета амортизации) – на 300 тыс. руб. в год. Стоимость нового оборудования – 20 млн. руб., нормативный срок его эксплуатации – 10 лет. Однако, в связи с прекращением проекта через 5 лет, это оборудование будет продано, по оценкам, лишь за 6 млн. руб. Действующее оборудование сегодня может быть продано по остаточной стоимости. Предприятие использует линейный метод начисления амортизации.

Для финансирования инвестиций в рассматриваемый проект предприятие предполагает привлечь банковский кредит в размере 8 млн. руб. под 17% годовых. Остальная часть потребности в финансировании проекта будет покрыта за счет собственного капитала предприятия, стоимость которого, по экспертным оценкам, составляет 40%. Структура финансирования проекта соответствует структуре капитала организации.

Необходимо оценить экономическую эффективность проекта, если ставка налога на прибыль – 20%.

3. Оцените экономическую эффективность проекта по строительству аквапарка при следующих данных.

Нулевой цикл строительства начнется сразу после принятия решения об инвестициях в проект и продлится 1 год, его стоимость – 50 млн. руб. В течение второго года планируется возвести сами здания, в течение третьего – установить оборудование. Проектная стоимость зданий составляет 300 млн. руб., оборудование оценивается в 250 млн. руб. (все платежи имеют место в конце соответствующего года). Предполагается, что через три года аквапарк примет первых посетителей.

Срок службы подобных аттракционов в соответствии с мировой практикой составляет 20 лет, однако через десять лет после начала эксплуатации обычно требуется капитальный ремонт оборудования и помещений, что повлечет дополнительные капитальные расходы в размере 50 млн. руб. и остановку работы аквапарка на 1 год.

Предполагается использовать линейный метод начисления амортизации, при этом по окончании срока реализации проекта остаточная стоимость возведенных сооружений в силу специфичности их конструкции предполагается нулевой. Тем не менее, предполагается, что отдельные части оборудования можно будет продать ориентировочно за 50 млн. руб.

Годовая выручка от реализации проекта предполагается в размере 90 млн. руб., переменные затраты – 3 млн. руб., постоянные затраты (исключая амортизацию) – 20 млн. руб.

Для реализации проекта предполагается привлечь краткосрочный кредит под 20% годовых, в то же время средний возврат на средства, вложенные в подобные рисковые проекты, по экспертным оценкам должен составлять не менее 40% годовых. Налогообложение доходов предприятия предполагается по упрощенной схеме в размере 6% от выручки.

Рекомендуемая литература

1. Бирман, Г., Шмидт, С. Экономический анализ инвестиционных проектов. / Пер. с англ. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2003. – Части I, II.

2. Брейли Р., Майерс, С. Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2008. – Гл. 9,10,11.

3. Бригхем, Ю., Гапенски, Л. Финансовый менеджмент. Полный курс. В 2-х т.: учебное пособие / Пер. с англ. – СПб: Экономическая школа, 2005. – Часть II.

4. Ли, Ченг Ф., Финнерти, Дж.И. Финансы корпораций: теория, методы и практика / Пер. с англ. – М.: ИНФРА–М, 2000. – Гл. 5-8.

5. Росс, С., Вестерфилд, Р., Джордан, Б. Основы корпоративных финансов / Пер. с англ. – М.: БИНОМ, 2011. – Часть IV.

Занятие 2.

Вопросы для обсуждения

1. Рыночные оценки корпоративных активов, как основа принятия инвестиционных решений: практическая иллюстрация.

2. Источники корпоративных проектов с положительными NPV (чистыми приведенными стоимостями).

3. Необходимость учета риска индивидуальных инвестиционных проектов компании.

4. Дерево решений и его анализ.

5. Метод коррекции ставки дисконтирования на риск.

6. Оценка ставки рыночной капитализации публичной компании. Использование модели САРМ.

Практические задания для аудиторной работы

1. Необходимо рассмотреть инвестиционный проект сетевого ритейлера по строительству супермаркета в районе массовых новостроек и идентифицировать источники положительного NPV проекта, если таковой будет получен по результатам расчетов.

Анализ информации о состоянии рынка показал, что другие, в том числе более крупные сетевые ритейлеры осваивать район в обозримом будущем не собираются, а торговля продуктами питания представлена лишь небольшими магазинчиками, открытыми 24 часа, да неорганизованным рынком на остановках транспорта. В соответствии со сметой, инвестиции в приобретение участка и строительство здания составят 300 млн. руб., в оборудование и оборотный капитал – 50 млн. руб. Срок экономической жизни проекта определен в 10 лет: менеджеры справедливо полагают, что через 10 лет расширение города в данном направлении привлечет крупных конкурентов, и преимущества эксклюзивности супермаркета будут потеряны. В то же время, проанализировав тенденции на рынке торговой недвижимости города, менеджеры пришли к выводу, что на ближайшие 10 лет темпы роста рыночных цен составят 15% в год. Другими словами, цена данной недвижимости через 10 лет составит 300×(1+0.15)¹⁰ = 1214 млн. руб. Возмещения инвестиций в оборотный капитал и поступлений от продажи торгового оборудования по завершении проекта не ожидается. Чистые денежные потоки от реализации проекта составят 40 млн. руб. в год; стоимость капитала – 20%.

2. Необходимо построить дерево решений и обосновать инвестиционное решение относительно обновления парка трейлеров.

Региональное предприятие производит национальные колбасные изделия и доставляет их своим транспортом в другие регионы и страны ближнего и дальнего зарубежья, где существуют значительные татарские общины. Доставка осуществляется на трейлерах производства Минского и Камского автозаводов. Однако, в связи с вступлением ряда стран ближнего зарубежья в Европейский союз, возникает дополнительный риск: двигатели, установленные на трейлерах компании, не соответствуют экологическим требованиям Евросоюза. При этом экономический кризис практически не повлиял на рынок колбас; в то же время цены на рынке грузовых автомобилей, как новых, так и подержанных, неуклонно снижаются.

У компании существует три альтернативы: не предпринимать ничего; заменить двигатели части имеющихся автомобилей на более экологичные (для некоторых моделей это возможно); продать, пока это возможно по приемлемой цене, часть имеющихся автомобилей и приобрести более современные модели. Дерево решений следует строить в расчете на один автомобиль.

На основании проведенного анализа получены следующие прогнозные данные:

Если не предпринимать ничего, то с 50-процентной вероятностью в течение ближайших шести месяцев будет введен запрет на въезд используемых компанией тягачей в ряд стран ближнего зарубежья. В результате компании придется срочно продавать автомобили, что, с учетом тенденции падения цен, принесет лишь $60 тыс. за одну машину (с учетом налоговых эффектов). Однако, по оценкам консультантов, существует 50-процентная вероятность того, что вследствие экономического кризиса решение об изменении экологических стандартов будет отложено на неопределенно долгий срок. Тогда приведенный на конец первого года чистый денежный поток от эксплуатации одного автомобиля составит $180 тыс.

Замена двигателей на новые агрегаты отечественного производства обойдется в $24 тыс. на одну машину. При этом вероятность запрета на въезд автомобилей в зарубежные страны снизится до 10%.

Если продать проблемные трейлеры сегодня, то при текущих ценах можно выручить по $130 тыс. за машину. Новый трейлер зарубежного производства обойдется в $380 тыс. Однако его покупка позволит избежать использования дорогостоящих услуг зарубежных перевозчиков: холодильные установки зарубежных машин более надежны и поддерживают более стабильную температуру. Это позволит компании соблюсти требования Евросоюза относительно перевозки мясных продуктов и генерировать $320 тыс. только за первый год эксплуатации каждого автомобиля (столь высокие денежные потоки за первый год работы будут возможны в результате существенного повышения цены на продукцию и перевод ее в класс премиум). Однако это произойдет только в случае экономической стабилизации и, соответственно, увеличения спроса на продукцию предприятия, вероятность чего экспертами оценивается в 70%. Если же спад в экономике продлится, то с повышением цены придется повременить и с вероятностью в 30% денежный поток за первый год эксплуатации составит $240 тыс.

Стабилизация экономики позволит рассчитывать на то, что в дальнейшем с вероятностью 40% спрос на продукцию предприятия сохранится, что даст компании чистый денежных поток, приведенный к концу второго года, в размере $360 тыс. Однако выход из кризиса будет сопровождаться и обострением конкуренции на рынке мясопродуктов, что с вероятностью 60% приведет к падению приведенного денежного потока до $260 тыс. на конец второго года. Затяжной экономический спад (вероятность которого, напомним, составляет 30%) поставит компанию перед тяжким выбором: продолжать эксплуатацию автомобилей при прежних ценах на продукцию, что с вероятностью 80% принесет $300 тыс. в расчете на один автомобиль и с вероятностью в 20% - $200 тыс. (все потоки приведены к концу второго года эксплуатации), либо продать машины. Однако, в случае экономического спада цена машин на вторичном рынке упадет, как ожидается, до $180 тыс.

Ст