Все показатели, кроме ПФ, должны вычисляться либо в фиксированных (базисных) ценах —при расчете без учета инфляции, либо в дефлированных ценах — при учете инфляции.

Сроки окупаемости могут определяться от различного начального момента: от начала осуществления проекта, от даты ввода в действие первого пускового комплекса, от завершения периода освоения проектной мощности и т.д. При оценке эффективности ИП величина срока окупаемости может служить только ограничением: среди проектов, удовлетворяющих заданному ограничению, дальнейший отбор по этому показателю производиться не должен.

Показатель чистого дисконтированного дохода ЧДД является критериальным. По проектам, рекомендуемым к реализации, он должен быть неотрицательным. При сравнении по этому показателю различных вариантов одного и того же проекта предпочтение отдается варианту с более высоким значением ЧДД[38].

Индексы доходности. Индекс доходности дисконтированных затрат для всех видов эффективности должен быть не меньше единицы. Близость индекса доходности дисконтированных затрат к 1 может свидетельствовать о невысокой устойчивости проекта к возможным колебаниям доходов и расходов. Индексы доходности инвестиций (ИДД) также должны быть не меньше 1. Эти индексы могут применяться при выборе проектов для финансирования (см. п. 11.3).

ПФ. Показатель ПФ определяется в прогнозных ценах. Значение его не нормируемо. Чем меньше абсолютная величина ПФ, тем меньше может быть объем привлекаемых денежных средств.

ВНД. Для определения ВНД необходимо построить график зависимости ЧДД от ставки дисконта Е, т.е. график функции при неотрицательных значениях Е. Если построенный график пересекает ось абсцисс в единственной точке и притом в направлении “сверху вниз” (т.е. переходя от положительных значений ЧДД к отрицательным), то ВНД существует и отвечает указанной точке пересечения. Во всех остальных случаях ВНД не существует.

В общем случае нет никаких аналитических формул для определения ВНД и проверки того, что она существует (имеющиеся стандартные компьютерные программы позволяют находить корень указанного уравнения, но не всегда позволяют выяснить, единственный ли это корень, и как меняется знак ЧДД при переходе через него).

Пример 10.4. Для нахождения ВНД в электронной таблице EXCEL используется встроенная функция ВНДОХ. В качестве ее аргументов необходимо подставить массив, где расположен рассматриваемый денежный поток, и первое приближение для ВНД. Так, для денежного потока -64, +160, -108, +18 и первого приближения, равного 0%, программа выдает ВНД=‑25%. Казалось бы, здесь ВНД не существует. Однако, если взять первое приближение равным 10%, результат оказывается другим: ВНД=50%. На самом деле правильным будет последний результат: ЧДД будет положительным при любых положительных значениях ставки дисконта от 0% до 50% и отрицательным при ставках дисконта, превышающих 50%. Кстати, для слегка измененного денежного потока -64, +160, -108, +19 и первого приближения 0% программа ВНДОХ дает правильный результат (51,6%). n

Нередко значение ВНД сопоставляют с процентной ставкой по кредиту, получаемому для реализации финансово реализуемого проекта. Такое сопоставление, как правило, ошибочно: кредит, предоставленный по ставке, превышающей ВНД, нередко может быть погашен, тогда как в других случаях оказывается невозможным рассчитаться по кредиту со ставкой, меньшей чем ВНД. В то же время при заданной схеме финансирования проекта в целях проверки его устойчивости целесообразно выяснять, при какой максимальной процентной ставке проект еще будет финансово реализуемым (см. п. 10.3). Решение этой задачи, как правило, отличается от ВНД.

Пример 10.5. В табл. 10.3 приведен расчет денежных потоков проекта, финансируемого за счет собственных средств фирмы. Инвестиции осуществляются только на шаге 0. Для простоты, в расчетах не учтены инфляция и изменения оборотного капитала, а из налогов учтены только налог на имущество (2%) и налог на прибыль (ставка — 24%).

Таблица 10.3

№	Показатели	Годы
стр.
	Инвестиции
	Остаточная стоимость основных фондов на начало шага
	То же, на конец шага
	То же, среднегодовая
	Выручка от продаж
	Затраты на производство продукции (без амортизации и налогов)
	Амортизация основных фондов
	Налог на имущество
	Убытки прошлых лет
	Прибыль до налогообложения (стр.5‑сумма строк 6‑9)
	Налог на прибыль
	Чистая прибыль
	Перенос убытков на следующий год
	Чистый денежный приток (стр.5‑стр.6‑стр.8‑стр.11‑стр.1)	-4500

Легко проверяется, что у полученного денежного потока ВНД=24,8%.

Рассмотрим теперь ситуацию, когда инвестиции финансируются полностью за счет кредита, получаемого в начале шага 0. При этом, если на начало шага долг не погашен, то полное или частичное погашение долга и уплата процентов производятся в конце этого шага. Очевидно, что потребность в кредите здесь будет больше объема инвестиций, поскольку в году получения кредита из него придется еще оплатить проценты. Результаты подбора максимальной процентной ставки представлены в табл. 10.4 (в ней предусмотрено также, что убытки, полученные в некотором году, переносятся на следующий год, уменьшая налоговую базу; ограничение на размеры переносимых убытков не учтено). В этом расчете не учтены также особенности отнесения процентов за кредит к расходам, уменьшающим налоговую базу, предусмотренные ст.269 Налогового Кодекса РФ.

Таблица 10.4

№	Показатели	Годы
стр.
	Инвестиции
	Остаточная стоимость основных фондов на начало шага
	То же, на конец шага
	То же, среднегодовая
	Получение займа
	Процентная ставка	20,0%	20,0%	20,0%	20,0%	20,0%	20,0%
	Долг на начало шага
	Погашение основного долга
	Погашение процентов
	Основной долг на конец шага
	Выручка от продаж
	Затраты на производство продукции (без амортизации, налогов и процентов)
	Амортизация основных фондов
	Налог на имущество
	Убытки прошлых лет
	Прибыль до налогообложения (стр.11‑стр.9‑сумма строк 12-15)	-1125	-700	-360	-122	-6
	Перенос убытков на следующий год	-1125	-700	-360	-122	-6
	Налогооблагаемая прибыль
	Налог на прибыль
	Чистая прибыль (стр.18-стр.19)
	Чистый денежный приток (стр.11‑стр.12‑стр.14‑стр.19‑ ‑стр.1+стр.5‑стр.8‑стр.9)

Как видим, максимальная процентная ставка, при которой проект оказывается еще финансово реализуемым, составляет здесь 20%, что отличается от найденного выше ВНД. n

Относительно часто на практике уравнение для определения ВНД либо не имеет положительных корней, либо имеет несколько корней. К тому же показатель ВНД имеет достаточно сложную интерпретацию. Эти трудности привели к введению ряда “улучшенных” показателей “типа ВНД”, таких как модифицированная ВНД (MIRR), ставка дохода финансового менеджмента (FMRR) и др. Однако сравнение их со ставкой дисконта может приводить к неверным выводам об эффективности проектов. Поэтому они не получили широкого распространения и могут рекомендоваться к использованию только в качестве факультативных.