Деятельность по управлению ценными бумагами.
Проблемы
1. Российское законодательство не допускает неравноправного положения членов фондовой биржи. Однако в мировой практике повсеместно члены фондовых бирж имеют неравные права и обязанности в зависимости от статуса. Так, например, на Нью-Йоркской фондовой бирже существуют следующие категории членов биржи: специалисты, биржевые брокеры, биржевые маклеры, ассоциированные члены; на Франкфуртской фондовой бирже выделяют три категории членов биржи: кредитные институты, курсмаклеры и свободные маклеры.Проанализируйте функции, права и обязанности членов фондовых бирж, имеющих разный статус. Какими причинами обусловлено наличие разных категорий членов биржи? Как вы оцените законодательные нормы и реальное положение членов фондовых бирж в России с точки зрения равенства их положения на бирже?
2. Повсеместно принятым в мире принципом формирования высших органов фондовых бирж является представительство всех сторон, участвующих в биржевом рынке с тем, чтобы на верхнем уровне управления биржей работал механизм консолидации интересов и принятия решений, обеспечивающих устойчивую, без потрясений, работу биржевого рынка. Проанализируйте российскую практику формирования органов управления фондовой биржей. Существует ли в России механизм, обеспечивающий консолидацию интересовучастников биржевого рынка? Какой? Какие меры, с вашей точки зрения, необходимо принять для обеспечения эффективности функционирования такого механизма?
3. В Российской Федерации в результате ваучерной приватизации появилось несколько десятков тысяч акционерных обществ и несколько десятков миллионов акционеров, и по числу акционеров Россия вышла на одно из первых мест в мире. Вместе с тем акции приватизированных предприятий в абсолютном большинстве своем не котируются на фондовых биржах, фондовые биржи "страдают" от отсутствия биржевого товара. В чем причины такой ситуации? Каковы тенденции и перспективы развития фондовых бирж в России в этих условиях? В каком случае акции приватизированных предприятий могут "превратиться" в биржевой товар?
4. На российском фондовом рынке сегодня сложилась такая ситуация, что оборот государственных ценных бумаг осуществляется в основном через фондовые биржи, а торговля акциями в значительной степени осуществляется на внебиржевом рынке ценных бумаг. Каковы, с вашей точки зрения, перспективы и направления развития биржевого и внебиржевого организованного рынка ценных бумаг в России?
5. До августовского кризиса 1998 г. в России торговля акциями происходила в основном на внебиржевом рынке – преимущественно в Российской торговой системе. Финансовый кризис буквально парализовал торговлю в РТС. Нерезиденты ушли с российского рынка ценных бумаг, в результате обороты торгов в РТС упали в десятки раз. Кризис банковской системы, повлекший за собой цепочки неплатежей, подорвал доверие членов РТС друг к другу. Этим воспользовались фондовые биржи и в первую очередь ММВБ, которая по результатам торгов за 1999 год вышла на первое место по объему торгов акциями российских эмитентов (53%), обогнав Российскую торговую систему (38%). Как вы думаете, удастся ли ММВБ сохранить лидерство по обороту торговли акциями, или же РТС сможет переломить тенденцию?
6. После августовского кризиса 1998 г. и последующего передела российского рынка акций в пользу крупнейших фондовых бирж стало совершенно очевидным, что без создания торгово-расчетной инфраструктуры у РТС нет будущего. 1999 г. стал "технологическим прорывом" в построении инфраструктуры всего российского рынка ценных бумаг. Но, пожалуй, самых больших успехов в этом направлении добилась Российская торговая система. Рассмотрите основные этапы построения торгово-расчетной инфраструктуры РТС. Проанализируйте дальнейшее тенденции ее развития.
7. Членами РТС являются профессиональные участники рынка ценных бумаг, осуществляющие брокерскую и/или дилерскую деятельность (в основном это компании по ценным бумагам, в меньшей степени коммерческие банки). Членами ММВБ являются в основном коммерческие банки. Поэтому конкуренцию между крупнейшими торговыми площадками можно рассматривать как конкуренцию сторонников банковской (германской) и небанковской (американской) моделей рынка ценных бумаг. Проанализируйте эту проблему с данной точки зрения.
Деятельностью по управлению ценными бумагами признается деятельность по доверительному управлению ценными бумагами, денежными средствами, предназначенными для совершения сделок с ценными бумагами и (или) заключения договоров, являющихся производными финансовыми инструментами.
(часть первая в ред. Федерального закона от 25.11.2009 N 281-ФЗ)
(см. текст в предыдущей редакции)
В случае, если конфликт интересов управляющего и его клиента или разных клиентов одного управляющего, о котором все стороны не были уведомлены заранее, привел к действиям управляющего, нанесшим ущерб интересам клиента, управляющий обязан за свой счет возместить убытки в порядке, установленном гражданским законодательством.
Управляющий вправе при осуществлении деятельности по управлению ценными бумагами приобретать ценные бумаги, предназначенные для квалифицированных инвесторов, и заключать договоры, являющиеся производными финансовыми инструментами, предназначенными для квалифицированных инвесторов, только при условии, что клиент является квалифицированным инвестором.
(в ред. Федеральных законов от 25.11.2009 N 281-ФЗ, от 07.02.2011 N 8-ФЗ)
(см. текст в предыдущей редакции)
Последствиями совершения управляющим сделок с ценными бумагами и заключения договоров, являющихся производными финансовыми инструментами, в нарушение требования, предусмотренного частью седьмой настоящей статьи, являются:
возложение на управляющего обязанности по требованию клиента или по предписанию Банка России продать ценные бумаги и прекратить договоры, являющиеся производными финансовыми инструментами;
(в ред. Федерального закона от 23.07.2013 N 251-ФЗ)
(см. текст в предыдущей редакции)
возмещение управляющим клиенту убытков, причиненных в результате продажи ценных бумаг и прекращения договоров, являющихся производными финансовыми инструментами;
уплата управляющим процентов на сумму, на которую были совершены сделки с ценными бумагами и (или) заключены договоры, являющиеся производными финансовыми инструментами. Размер процентов определяется правилами статьи 395 Гражданского кодекса Российской Федерации. В случае положительной разницы между суммой, полученной в результате продажи ценных бумаг (исполнения и прекращения договоров, являющихся производными финансовыми инструментами), и суммой, уплаченной в связи с приобретением и продажей ценных бумаг (заключением, исполнением и прекращением договоров, являющихся производными финансовыми инструментами), проценты уплачиваются в сумме, не покрытой указанной разницей.
(часть восьмая в ред. Федерального закона от 25.11.2009 N 281-ФЗ)
(см. текст в предыдущей редакции)
Иск о применении последствий совершения управляющим сделки в нарушение требования части седьмой настоящей статьи может быть предъявлен клиентом в течение одного года с даты получения им соответствующего отчета управляющего.
(часть девятая введена Федеральным законом от 06.12.2007 N 334-ФЗ)
Управляющий по своему усмотрению осуществляет все права, закрепленные ценными бумагами, являющимися объектом доверительного управления. Договором доверительного управления может быть установлено ограничение на осуществление права голоса.
(часть одиннадцатая введена Федеральным законом от 07.12.2011 N 415-ФЗ)
Управляющий, если право голоса по указанным ценным бумагам не ограничено договором доверительного управления, несет предусмотренные законом обязанности, связанные с владением ценными бумагами, являющимися объектом доверительного управления.
(часть двенадцатая введена Федеральным законом от 07.12.2011 N 415-ФЗ)
Если в соответствии с договором доверительного управления управляющий не уполномочен осуществлять право голоса на общем собрании владельцев ценных бумаг, в том числе на общем собрании акционеров, общем собрании владельцев инвестиционных паев, общем собрании владельцев ипотечных сертификатов участия, он обязан предоставить информацию об учредителе управления для составления списка лиц, имеющих право на участие в общем собрании владельцев ценных бумаг, а также по требованию учредителя управления дать депозитарию указание (инструкцию) о реализации учредителем управления права голоса.
(часть тринадцатая введена Федеральным законом от 07.12.2011 N 415-ФЗ; в ред. Федерального закона от 29.06.2015 N 210-ФЗ)
(см. текст в предыдущей редакции)
Управляющий вправе самостоятельно обращаться в суд с любыми исками в связи с осуществлением им деятельности по управлению ценными бумагами, в том числе с исками, право предъявления которых в соответствии с законодательством Российской Федерации предоставлено акционерам или иным владельцам ценных бумаг. В случае обращения управляющего в суд в связи с осуществлением им деятельности по управлению ценными бумагами судебные издержки, включая государственную пошлину, оплачиваются управляющим за счет имущества, являющегося объектом доверительного управления.
(часть четырнадцатая введена Федеральным законом от 07.12.2011 N 415-ФЗ)
Управляющий вправе поручить другому лицу совершать от имени управляющего или от имени этого лица сделки за счет имущества, находящегося в доверительном управлении, если иное не предусмотрено договором доверительного управления.
(часть пятнадцатая введена Федеральным законом от 29.06.2015 N 210-ФЗ)
Управляющий имеет право на вознаграждение, предусмотренное договором доверительного управления ценными бумагами, а также на возмещение необходимых расходов, произведенных им при доверительном управлении ценными бумагами, за счет объектов управления. При этом такое право может быть не обусловлено получением дохода от управления ценными бумагами.
(часть шестнадцатая введена Федеральным законом от 29.06.2015 N 210-ФЗ)
4. Деятельность по определению взаимных обязательств (клиринг).
Клиринговая деятельность– это деятельность по определению взаимных обязательств (сборка, сверка, корректировка информации по сделкам с ценными бумагами и подготовка бухгалтерских документов по ним) и их зачету по поставкам ценных бумаг и расчетам по ним.
Этим видом деятельности занимаются расчетно-депозитарные организации, клиринговые палаты, банки и кредитные учреждения.
Процесс клиринга обеспечивают клиринговые палаты, которые могут быть организованы в структуре самой биржи или как отдельные организации. Статус клиринговой палаты определяется тем, какие функции она будет выполнять.
Развитие биржевой деятельности в России требует создания клиринговых учреждений. Такой опыт уже есть, в частности, на московских биржах. Инициатором первого клирингового учреждения в Санкт-Петербурге выступила Товарно-фондовая биржа "Санкт-Петербург". Клиринговая палата, учреждаемая биржей и рядом других организаций, будет отдельной организацией с образованием юридического лица.
Расчетно-клиринговая и депозитарная подсистемы осуществляют расчет текущих позиций участников торгов по денежным средствам, финансовым инструментам (ценным бумагам) и итоговым обязательствам участников по завершении торговой сессии. Основная цель этих подсистем - реализация принципа трех "П" "поставка против платежа", который означает одновременное осуществление расчетов по обязательствам участников.
Клиринговые (расчетные) организации при биржах выросли из практики торговли реальным товаром. Их появление было вызвано самим развитием биржевой торговли, ростом объемов биржевых операций и увеличением числа участников биржевого рынка.
Деятельность клиринговых палат направлена на организацию и проведение расчетно-финансовых операций между участниками биржевого торга, упорядочивание, упрощение и удешевление расчетов, обеспечение финансовой устойчивости биржевых операций, регулирование процедуры поставки.
Расчетный механизм бирж является важным элементом рынка. Клиринговые (расчетные) палаты отвечают за оплату счетов, клиринговую торговлю, сбор и сохранность маржи, а также за информационные отчеты о состоянии рынка. Они выступают третьей стороной по всем фьючерсным контрактам и сделкам, являясь покупателем для каждого продавца из числа членов клиринговой палаты, и продавцом для каждого покупателя. Продавцы и покупатели не имеют друг перед другом финансовых обязательств, а отвечают перед расчетной палатой через свои фирмы, являющимися ее членами. Клиринговая (расчетная) палата как бы прерывает прямую связь между продавцом и покупателем, в результате чего каждый остается свободным и независимым друг от друга при покупках и продажах. В результате один продавец (покупатель) может быть заменен другим, заключившим сделку на бирже и имеющим контакты только с расчетной палатой. Такая замена происходит без какого либо специального разрешения первоначального партнера по сделке. Но важнее всего то, что существенно возрастают финансовые гарантии выполнения контрактов. Будучи участником каждой торговой сделки, расчетная палата несет ответственность в качестве гаранта этих сделок.
При увеличении объема спекулятивных операций и при различного рода экономических потрясениях возможны банкротства клиентов, невыполнение ими обязательств, что может повлечь за собой банкротство членов биржи и прекращении ее деятельности.
В рамках финансовой части выполняет функции, заключающиеся в аккумулировании денежных средств в специальные фонды, обеспечивающие гарантии исполнения обязательств сторон по заключенным сделкам и финансовую целостность рынка.
Отсутствие систем сообщения о сделках и средств ликвидации ошибок может привести к цепной реакции сорванных сделок, расторжению договоров и тем самым к потерям для участников рынка. Излишние затраты возникают также при ликвидации несверенных сделок. Надежная сверка предоставляет всем участникам возможность улучшить управление активами и избежать многих рисков.
На идеальном рынке сверка должна быть мгновенной. В момент заключения сделки стороны должны сверить детали и согласиться на исполнение сделки. В некоторой степени именно это происходит на некоторых рынках, использующих так называемые "утвержденные сделки".
Во всем мире действуют много разных типов систем сверки. На некоторых рынках используются сложные электронные системы, в то время как на других все делается вручную. Некоторые системы сверки подготавливают исполнение, другие работают как аудиторская система для помощи при разрешении оставшихся неисполненными в срок обязательств.
Определить степень автоматизации и включаемые в разрабатываемую систему свойства может помочь анализ широты участия в системе. Требования для самых больших рынков, с тысячами возможных участников, будут с необходимостью отличаться от требований для рынков с малым числом участников. Даже в рамках одного рынка может оказаться необходимым прибегнуть к различным решениям. Различные автоматизированные системы могут существовать для обработки сделок разной величины или по разным ценным бумагам.
На организованном рынке, в частности на бирже, действуют обычно двусторонние системы и используются исключительно членами соответствующей организации, обычно брокерами или брокерами/дилерами. Заключив договор о гарантиях, члены такой системы часто соглашаются разделить ответственность по сверенной сделке в случае нарушения обязательств по ней. Разделенная ответственность гарантирует, что сверенная сделка будет исполнена даже если одна из сторон не выполнит обязательств.
Хорошая двусторонняя система сверки может функционировать следующим образом:
После заключения сделки участвующие в ней члены системы сообщают полную информацию о сделке в день заключения (день T), или самое позднее перед началом торговли на следующее утро (T+1). В идеале должны быть доступны различные способы ввода информации. Они могут включать прямую связь компьютер-компьютер, магнитную ленту, дискету, он-лайновые терминальные системы, сервисные бюро, через внешних представителей или на бумаге. На активно действующих рынках связь компьютер-компьютер несомненно является самым эффективным подходом.
Несверенные и отвергнутые сделки должны быть своевременно выверены для обеспечения нормального исполнения. Преимущества двусторонней сверки наиболее ярко проявляются на рынках с большими объемами сделок. Если обе стороны являются активными участниками рынка и постоянными клиентами системы сверки, наиболее вероятна успешная сверка, что позволяет системе и всем ее членам быстрее обращать внимание на непрошедшие сверку сделки. Хотя этот подход требует ввода информации обеими сторонами, он считается оптимальным для сформировавшейся группы регулярных участников рынка.
Примерами эффективной двусторонней системы являются Euroclear и Cedel Systems ACE, центральная система сверки ISE (Лондонской Международной Фондовой Биржи) и система сверки США. В системе ISE также создается SEQUAL, система для обеспечения он-лайновой сверки сделок по международным ценным бумагам. Система Токийской Фондовой Биржи обеспечивает сверку в день заключения сделки. Международная ассоциация участников рынка облигаций (AIBD) также развивает TRAX (Transaction Exchange), систему двусторонней сверки сделок для своих членов.
На наиболее развитых мировых рынках применяется менее сложный подход к двусторонней сверке. Возможность обрабатывать сделки как "утвержденные" является значительным достижением.
Развитие системы утвержденных сделок дает участникам высокую степень уверенности в том, что сделка будет исполнена так, как она заключена. Это не только сохраняет время и издержки, уходящие на обработку процессов сверки, но и позволяет участникам немедленно судить о состоянии их дел. Кроме того, время, уходящее обычно на обработку всего потока сделок, может быть затрачено системой на решение обнаруженных проблем.
Внедрение утвержденных сделок также важно для рынков с большими объемами торговли. Это наиболее эффективный способ обрабатывать большое число относительно небольших сделок ("небольших" по стандартам участников данного конкретного рынка).
В Канаде, например, все заключаемые в зале биржи сделки между двумя брокерами (независимо от размера) обрабатываются как утвержденные сделки. В Лондоне на ISE введена в феврале 1989 года новая система, называемая SEAQ Automated Execution Facility (SAEF), которая должна обрабатывать порядка 40% объема сделок (сделки в 1000 акций и меньше) как утвержденные сделки.
Утвержденные сделки стали ключевым элементом на рынках США. Так заключаются две трети объема торговли Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE) и половина объема торговли Американской фондовой биржи (Amex), а также 30% внебиржевого рынка.
Сверка сделок существенно уменьшает риск как в глобальной, так и во внутренней торговле. Как бы не выполнялась сверка - вручную или компьютером - должно быть установлено совпадение всех ключевых элементов сделки. В их число должны входить: рынок, на котором заключена сделка; дата заключения сделки; объектом сделки; количество товара, единица измерения; цена и валюта сделки; противоположная сторона и брокер; поручение покупки/продажи; условия сделки; дата исполнения.
После осуществления сверки, клиринговая палата проводит взаимозачет открытых позиций каждого из участников торгов, и информирует их о его результатах. В результате, определяются участники-должники клиринговой палаты и участники, которым должна клиринговая палата.
Важное значение в системе клиринга имеет финансовая часть этого процесса. Она представляет собой совокупность действий, при которых клиринговая палата рассчитывает величину денежных средств, соответствующих количеству заключенных сделок и отображающую величину риска членов Клиринговой палаты, приходящуюся на каждого из них, когда они имеют обязательства перед Клиринговой палатой. Финансовая часть характеризуется и совокупностью обязательств самой Клиринговой палаты, когда она выступает гарантом по отношению к участникам клиринга. Финансовая часть процесса клиринга в полном объеме осуществляется на рынке фьючерсных операций.
Финансовая часть содержит в себе четыре основных функции: аккумуляция первоначальной маржи (депозита); аккумуляция переменной маржи и платежи по расчетам; управление риском и информационные системы для отслеживания финансовой целостности участников клиринга; гарантийные фонды и право на их использование.
Один и тот же участник торгов может выступать при заключении фьючерсного контракта как с позиции продавца, так и с позиции покупателя. Если он участвует в двух одинаковых контрактах с противоположных позиций, то исполнение этих контрактов не требуется, и при клиринге позиции продавца и покупателя друг друга компенсируют (закрывают). Если позиция продавца или покупателя не скомпенсирована, то она называется открытой, и предполагает необходимость исполнения контракта.
Наличие открытых позиций, требует от членов Клиринговой палаты представления финансовых гарантий исполнения соответствующих контрактов в виде маржи (задатка).
Гарантийные задатки бывают двух типов: первоначальный (или депозит) и переменный (или маржа). Как правило, размеры первоначальных задатков устанавливаются не ниже определенного минимума, который обязан внести член клиринговой палаты. Депозит представляет собой ту первоначальную сумму денег, которую должны внести каждый продавец и покупатель при заключении сделки в виде своеобразного задатка или взноса, гарантирующего выполнение клиентом своих финансовых обязательств. Размер депозита устанавливается соответственно рыночному риску, как правило, в пределах от пяти до восемнадцати процентов номинальной стоимости контракта, но при резких колебаниях цен он может возрастать. Например, во время неудержимого роста цен на серебро в 1980 году величина депозита составляла пятьдесят процентов стоимости контракта. Перед наступлением месяца поставки размер депозита может составлять сто процентов стоимости контракта.
Внесение средств в счет депозита может быть произведено следующим образом: уплатой наличными (чеком, телеграфным переводом); государственными ценными бумагами - обычно со сроком погашения не больше года (чаще всего - краткосрочными казначейскими векселями, однако нередко они оцениваются по текущей рыночной стоимости или не более девяноста процентов от их номинала в зависимости от того, какая величина меньше); процентными облигациями федерального правительства или банковскими аккредитивами. К этим средствам никто не имеет доступа, кроме клиринговой палаты.
В отличие от депозита, который вносится при заключении каждого биржевого контракта, и возвращается на счет продавца или покупателя после его ликвидации противоположенной операцией или идет в оплату поставки товара, переменная маржа вносится только при неблагоприятном изменении цен.
Переменная маржа вносится или может быть получена участником торгов при изменении цен на фьючерсном рынке по итогам каждой торговой сессии. Первоначальная маржа является выигрышем или проигрышем участника фьючерсных торгов при колебании рыночных цен.
Переменная маржа по итогам торговой сессии исчисляется по следующим формулам:
По = Ст-Со , где
По - переменная маржа по позиции, открытой в ходе торговой сессии;
Ст - стоимость контракта по котировочной цене данной торговой сессии;
Большое значение в клиринговой системе придается сохранению финансовой целостности рынка и мероприятиям по управлению риском невыполнения своих обязательств членом Клиринговой палаты. Клиринговую систему нередко называют системой с разделением риска между ее участниками, когда по обязательствам одного несут ответственность все члены системы, пропорционально их доле участия. Под сохранением финансовой целостности рынка следует понимать возможность клиринговой палаты покрыть убытки одним членам системы клиринга, возникающие в результате невыполнения своих обязательств по сделкам другими членами. Для этого все клиринговые палаты создают специальные гарантийные фонды, формируемые из вступительных взносов своих членов. В некоторых странах применяется практика, когда помимо Гарантийных фондов клиринговые палаты имеют мощную финансовую поддержку банков (как правило учредителей клиринговой палаты) в виде кредитной линии, что является весьма эффективным средством при срыве большого числа сделок и больших объемах невыполненных обязательств. Наличие кредитной линии намного повышает надежность системы клиринга, позволяет клиринговой палате выступать гарантом выполнения обязательств по каждой зарегистрированной ею сделке на биржевом рынке. Если продавец не в состоянии произвести поставку или покупатель не в состоянии оплатить поставляемый по контракту товар, это называется неисполнением контрактных обязательств. Клиринговая палата выполняет обязательство продавца или покупателя, неспособных исполнить свои обязательства, из средств гарантийного фонда. Уверенность в том, что клиринговая палата выполнит контрактные обязательства, позволяет участникам торгов вести торги, не заботясь о репутации или достаточности капитала партнеров по сделкам. Контрактные обязательства заключаются с клиринговой палатой, а не друг с другом. Это уменьшает затраты на совершение сделок и позволяет фьючерсным рынкам эффективно действовать. Фьючерсные рынки могут сосредоточить свое внимание на риске цен, не заботясь о риске, связанном с невыполнением обязательств. Риск, связанный с невыполнением обязательств со стороны отдельных участников торгов заменяется риском самой клиринговой палаты.
Полное гарантирование сделок требует значительной финансовой мощности. При этом должны быть серьезно продуманы последствия срывов и нарушений. Члены системы сверки и зачета как единая организация принимают на себя связанный с деятельностью системы риск. Хотя существуют несколько способов поддержания гарантий, на клиринговую организацию ложится управление клиринговыми фондами, основанными на взносах членов. Когда действительно происходит срыв сделки, первой обязанностью клиринговой корпорации является не допустить потерь по всем сделкам нарушившей стороны. Возникшие из-за срыва финансовые потери погашаются в первую очередь из взноса нарушившего обязательства члена в клиринговый фонд. Если этих денег оказывается недостаточно, деньги берутся из прибыли палаты или из клирингового фонда. В последнем случае ответственность пропорционально переходит на всех остальных членов.
Кроме складывающихся из взносов членов финансовых ресурсов, клиринговая палата должна иметь и другие источники средств, такие, как депозиты членов, ликвидное обеспечение, банковские линии и возможность при необходимости требовать внесения дополнительных средств от членов. Возможность выдерживать финансовые удары, очевидно, является важнейшей для системы, но она также поощряет участие, и увеличивает доверие членов. В некотором смысле финансовая мощь клиринговой организации позволяет избегать некоторых проблем до того, как они в действительности возникнут.
При внесении средств в клиринговый фонд с членов должны быть потребованы суммы в соответствии с финансовым риском, который их участие привносит в систему. Степень риска обычно определяется путем анализа сделок и деятельности кандидата.
Гарантии вступают в силу как только успешно завершается процесс сверки. По утвержденным сделкам, например, гарантии могут существовать с момента сверки и ввода в систему. Другие сделки подпадают под действие гарантий немедленно по завершении сверки, в то время как сделки, по которым возникли вопросы, гарантируются немедленно по исправлении. Система гарантий может также применяться к неисполненным в назначенный день сделкам по любой причине, включая нарушение обязательств членом системы. Для сохранения целостности рынка клиринговая система должна предоставлять гарантии и на этот случай. И это может оказаться основным испытанием полезности и эффективности клиринговой системы.
Работать эффективно - с минимальными финансовыми последствиями для палаты и ее членов - потребует использования пересчета по рынку, анализа риска, постоянного наблюдения за деятельностью участников и механизмов залога. Пересчет по рынку может свести риск к одному дню задержки, так как сорвавший поставку член вносит ежедневные выплаты в случае изменения цены товара.
Одним из мероприятий, проводимым клиринговой палатой в целях снижения риска, является "ограничение позиций".
Клиринговые корпорации
Клиринговая палата может быть организована как структурное подразделение, входящее в состав биржи или как самостоятельное юридическое лицо.
При организации клиринговой палаты в структуре биржи управление ею полностью контролируется самой биржей. Такая палата осуществляет клиринговые операции в рамках одной биржи, выступая гарантом по каждой биржевой сделке.
При организации клиринговой палаты как самостоятельного юридического лица она может образоваться в форме общества с ограниченной ответственностью, либо в форме акционерного общества закрытого типа. Свои взаимоотношения с биржей такая клиринговая палата строит на основе договора.
В то же время, несколько бирж могут обслуживаться одной клиринговой организацией, которая объединяет в себе клиринговые все клиринговые палаты этих бирж и является по сути целой корпорацией. Такие корпорации могут выполнять различные функции. В частности, клиринговая корпорация, обслуживающая Чикагскую Торговую Палату (СВОТ), является бесприбыльной организацией, связанной своим управлением с биржей.
В Лондоне Международным Товарным Клиринговым Центром владеет и управляет группа банков, причем данная организация является предприятием, преследующим цели прибыли, продающая клиринговые услуги целому ряду бирж.
Клиринговые корпорации не ограничены обслуживанием фьючерсных сделок, они также являются частью банковской системы и рынка ценных бумаг. Эти клиринговые корпорации играют намного менее важную роль, чем те, которые обслуживают фьючерсные рынки - они обеспечивают перевод средств, но не занимают положения противоположной стороны при совершении сделки и не гарантируют исполнения контрактных обязательств.
Был также изучен опыт объединения усилий the London Stock Exchange (LSE), CRESTCo и London Clearing House (LCH) по внедрению централизованного клиринга и расчетов на основе неттинга в систему послеторгового обслуживания в электронной системе торгов LSE — SETS.
Германский опыт исследовался на примере Франкфуртской фондовой биржи (Frankfurt Stock Exchange), в системе электронной торговли которой, носящей название Xetra, проходит около 97% оборота по акциям, входящим в индекс DAX (таблица 1).
Организация клиринга на биржевом рынке ценных бумаг в США, в отличие от Германии, не имеет преимущества общей для срочного и спот рынка инфраструктуры, что, однако, делает ее более устойчивой. В то же время высокая степень консолидации в рамках DTCC, включающей в себя центральный депозитарий DTC (выполняющий роль расчетного) и клиринговую организацию NSCC, обеспечивает комплексный подход при обслуживании клиентов, что служит повышению удобства и сокращению издержек.
Привлечение при организации клиринга и расчетов на LSE крупнейшего в мире клирингового дома LCH, вероятно, было лучшим решением для рынка Великобритании. Однако по сравнению с американским и германским рынком получившаяся инфраструктура несколько громоздка. Что, в частности, находит отражение в разделении функций клиринга между LCH и CREST.
Таблица 1
Услуги клиринга для участников торговли на ведущих мировых биржах оказывают вертикально-интегрированные холдинги, в структуру которых обычно входят центральные депозитарии, оказывающие услуги расчетного депозитария.
Консолидация инфраструктурных элементов биржевой торговли — объективный процесс, направленный на создание структур, способных оказывать комплексные услуги участникам рынка на национальном и международном уровне, снижая при этом их стоимость. Консолидация, несомненно, приводит к концентрации присущих различным элементам рисков в рамках одного холдинга. Однако большинство стран пришли к пониманию, что положительный эффект от консолидации превышает сопутствующие данному процессу риски. Так, функционирование как единого целого системы клиринга и расчетов способствует снижению операционных рисков, возникающих в процессе взаимодействия отдельных разрозненных инфраструктурных элементов.
Безусловно, построение эффективной системы управления рисками при высокой степени консолидации приобретает особое значение. И здесь консолидация также открывает преимущества как в плане широких финансовых возможностей, так и с точки зрения комплексности оценки и управления рисками.
Наиболее яркие примеры консолидации инфраструктурных элементов систем клиринга и расчетов наблюдаются в Западной Европе как на национальном, так и на международном уровне. Консолидация включает в себя слияние организаций, оказывающих однотипные услуги (так называемая горизонтальная консолидация), а также слияние институтов, предоставляющих различные услуги (так называемая вертикальная консолидация).
Примерами горизонтальной консолидации на местном уровне являются: Испания, где новая система расчетов Iberclear была создана путем слияния расчетных организаций CADE и SCLV; Италия и Великобритания, где центральные депозитарии Monte Titoli и CREST соответственно поглотили расчетные функции ряда систем (CAT в Италии и CMO и CGO в Великобритании).
Примером горизонтальной интеграции на уровне Европейского Союза являются: образование Clearstream International (путем слияния Deutsche Boerse Clearing и Cedel); слияние Euroclear и Sicovam (Франция), CIK (Бельгия), NEGICEF (Нидерланды), CREST (Великобритания). Euroclear также поглотил CBISSO (Ирландскую расчетную систему по облигациям); и, наконец, образование Clearnet поглощением французских, бельгийских и голландских систем клиринга. Последним же примером горизонтальной консолидации стало объявленное 27 ноября слияние LCH и упомянутой выше клиринговой организации Clearnet, обслуживающей Euronext.
Примером местной вертикальной консолидации могут служить Германия и Италия, где биржи стали основными или единственными акционерами клиринговых и расчетных систем, а в Испании как биржа, так и системы клиринга и расчетов находятся в собственности одной холдинговой компании. Примером вертикальной интеграции в рамках Евросоюза является владение Euronext большей частью акций Clearnet.
Организатором торговли по обыкновенным акциям ОАО «Газпром» в рамках совместного проекта является МФБ. При этом ММВБ выступает в качестве клирингового центра, обеспечивающего расчеты по сделкам с акциями ОАО «Газпром», а также как Центр обеспечения технического доступа Участников торгов к торгам в секции (Технический центр). Расчетным депозитарием